股票发行管制政策变化 与股票市场高涨萎缩的动态模型 朱武祥成九雁 清华大学经济管理学院 No. 200405 2004 年6 月

本文建立了一个投资者－上市公司－监管者三方主体相互博弈的动态模型，考 察中国股票发行市场化改革的历史演变和市场影响，说明管制放松为何会导致股票市场萎 缩。由于监管机构需要平衡发行公司和短期投机者两方面利益，权衡他们的轻重缓急。监管 机构一方面有很强的动力放宽标准，实现发行市场化，支持企业通过股票市场获得社会资金； 另一方面，为了吸引投资者参与股票市场，同时还要维持社会政治安定，监管机构又必须给 投资者必要的利益保护和激励。两个截然相反的目标，造成管制标准波动。这种关注短期稳 定，放弃明确原则的监管思路，导致监管政策本身的摇摆不定。形成“一放就乱，一收就死” 的循环机制和动态均衡。本文的结论是：在股票市场参与者结构没有太大改变的情形下，放 松管制会导致股票市场萎缩。实现从行政监管向市场化监管平稳过渡，需要同时改造上市公 司结构和股票市场投资者结构，大力发展机构投资者和大盘绩优股。

股东价值取向差异与股东利益最大化实践问题 —佛山照明案例分析 朱武祥杜丽虹 清华大学经济管理学院金融系 No. 200403 2004 年4 月

［摘要］ 本文比较分析了业务发展策略、投资行为和红利政策截然不同的2 家同行企业 上市以来，短期及长期股票投资收益，长期经营业绩和行业竞争地位。在短期投机交易获利 偏好主导股票市场的环境下，佛山照明坚持基于增强主业产品市场持续竞争优势的业务发展 策略和高派现政策，嘉宝集团采取迎合股票市场短期投机交易偏好的业务发展策略及高股票 股利政策。分析结果表明，佛山照明没有给部分短期投机交易的A 股股东创造资本高收益， 但为大多数长期股东创造了价值。嘉宝集团则相反。本文进一步讨论了“股东价值最大化” 在实践中面临的问题。我们认为，股票市场投资者及上市公司控股股东的价值取向都会多样 化，股东价值最大化是股东细分市场上的目标股东价值最大化，而不是笼统的所有不同风险 偏好的股东价值最大化。本文结果对上市公司股东价值最大化实践、正确运用金融经济学实证研究方法等有启示意义。

http://www.ncer.tsinghua.edu.cn/research/Paper.htm

噪声交易者长期存在的影响因素、后果及其改造

The Influential Factors of Noise Traders’ Long-term Survival

杜丽虹 朱 武 祥[1]

二零零四年五月

【摘要】围绕噪声交易者能否长期生存及其市场影响的问题，行为金融学派与经典理论学派展开了激烈的争论，但这些争论都是建立在西方成熟市场上的，没有考虑过渡期市场上监管机构所扮演的重要角色，同时也忽略了产品市场与资本市场之间的互动，而现实中，正是上述因素对噪声交易者的生存空间起着决定性作用。本文在Delong模型基础上，引人一级市场及其监管政策因素，对模型进行了修正，分析保护性政策门槛对投资人结构的影响，以及噪声交易均衡对股票市场和公司的影响，最后，讨论了噪声交易的垄断在何种条件下将被打破。

[1] 杜丽虹 清华大学经济管理学院金融系硕士研究生；朱武祥 清华大学经济管理学院公司金融教授，博士生导师。

证券发行管制与噪声交易者生存

杜丽虹 朱武祥[1]

清华大学经济管理学院金融系，100084

dulh@em.tsinghua.edu.cn zhuwx@em.tsinghua.edu.cn

摘要：本文结合中国股票市场实际，引人证券发行管制，分析这一管制对噪声投资者生存的影响。本文的结论是：(1) 证券发行管制保护了噪声交易者的既得利益，削弱了一级市场发行方的套利力量，创造了噪声交易者的生存空间，推动了噪声交易者对价值投资人的驱逐和同化，使噪声交易者主导市场。(2) 改善投资人结构和发展大盘兰筹股是实现中国股市“发展、规范与市场承受能力高度统一”，以及股票价格向价值的平稳回归的重要条件。

[1] 杜丽虹 清华大学经济管理学院硕士研究生, dulh@em.tsinghua.edu.cn; 朱武祥 清华大学经济管理学院

金融系教授，博士生导师。本文受国家自然科学基金70272010资助。

只有摘要没有文章啊？

哦，看到了，都在这个网址上http://www.ncer.tsinghua.edu.cn/research/Paper.htm。

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