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【金融市场】大资管硬着陆？
william9225
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2016-02-01
来源于 《财新周刊》 2016年第5期 出版日期 2016年02月01日
游走于行业缝隙，监管难以穿透产品，投资者不知资金去向，资管市场缺陷在股市暴跌中现形
财新记者 吴红毓然 刘彩萍 丁锋 杨巧伶
屏幕快照 2016-02-01 17.56.59.png
　　本来说退潮后看谁在裸泳，但来的是海啸，就看谁能活下来了。
　　90万亿元资管市场已成。截至2015年底，银行理财规模已经逾23万亿元，信托资产规模逾16万亿元，保险业总资产规模逾11万亿元，保险自己发行的资管产品规模为1万多亿元。基金业协会数据显示，基金管理公司及其子公司、证券公司、期货公司、私募基金管理机构资产管理业务总规模约38.2万亿元，其中券商及基金子公司的资管规模分别都在12万亿元左右。
　　当然，数据存在重复累计的嫌疑。自金融脱媒、利率市场化以来，大量的银行存款转为各类资产管理产品，信托、券商、基金子公司仅是银行的通道，每一层的交易结构都伴随一笔可能是虚增的融资规模。
　　最后的金主仍是银行，银行的金主则是千千万万毫无风险承受能力的储户。
　　“现在资管太乱了。”一位银行业监管人士对财新记者说。资管行业有三大问题亟待解决：一是法律关系不明，至今没有资产管理行业的上位法；二是监管政策不统一，“铁路警察各管一块，大家竞相放松监管，都为本行业谋福利”；三是交易结构高度不透明，产品不断包装，底层资产不穿透。
　　大量结构化产品绕道涌向一二级市场的股权投资，要么是明股实债扩大信用风险，要么是随股市波动而风险加剧，而保险资管发展迅速，资产管理公司也快速布局资管业务，进行类资产证券化的份额化转让，资管业务不断爆发风险点，刚性兑付风险如堰塞湖，塌方的危机随时存在。
　　多位市场参与者认为，资产管理的核心是代客理财，项目需一一对应，而不能成为资金池的类信贷业务。
　　光大银行资产管理部总经理张旭阳对财新记者表示，可对应基金业对公募基金的要求，比如强制托管、强制信息披露、强制组合投资，其它的资管业务也应具备法律及账户上的风险隔离、风险可计量、投资可承受的原则，将风险与收益真正过手给投资者。
　　近期，银监会、证监会、保监会分别对资管业务做出了年度监管工作安排，基本思路还是“管好锅里饭，他人莫伸手”。
　　银监会的思路是“第一统计数据，第二努力让理财交易”。近期，银行业理财托管登记中心有限公司将成立，银行理财产品均将在中债登平台上备案托管；保监会则计划修订高现价产品监管规则，拟要求保险公司不得开发存续期间3年以内（不含3年）的新产品；也不得销售存续期间1年以内（不含1年）的产品。这一信息显示保监会要对各种短期万能险、投连险动手；证监会则反复强调监管，不支持各类创新，全面去杠杆。
　　三会各自为政，显然难以应对穿行于金融海洋中的“鲶鱼们”——“这边收紧，就去那边，创新与监管套利不断持续”。多位三会监管人士对财新记者表示，解决监管统一的问题，需要通过顶层设计的制度及法律安排，真正做好监管协调，整个市场对资产管理行业的定位、框架应该是清晰的、一致的。
银行理财加杠杆入市
　　1月股市行情持续走低。在证监会于2015年清理场内外配资之后，银行理财通过资管计划入市复苏，万能险则可直接买入二级市场股票。但等待这些资金的，是A股市场的“股灾3.0”。
　　据财新记者获得的权威数据，截至2015年末，投向股票、债券或期货的资管产品有7.4万亿元，其中1.7万亿元是存在优先、劣后分层的结构化产品，优先级资金一般来自银行理财。在1.7万亿元结构化产品中，有9000多亿元投向股票，平均杠杆为3.87倍。
　　一位民生银行苏州分行人士对财新记者表示，目前股票质押融资、二级市场结构化配资业务、上市公司定增配资还有创新类资本市场项目都可以做，杠杆最高在1∶3。
　　1月18日，A股首家上市公司大股东因资管计划触发平仓线被强制平仓。慧球科技（600556.SH）公告称，董事长顾国平2015年12月通过德邦慧金1号资管计划增持的841.5万股低于平仓线，由于顾国平未能按合同约定补仓，德邦创新接到优先级份额委托人——上海浦东发展银行上海分行通知，已提前结束德邦慧金1号资管计划，并根据资产管理合同约定将顾国平持有的全部本计划份额净值清零。
　　而在“打新”基金中，银行理财资金也提供加杠杆。近日宝盈“打新”基金遭遇爆仓，这些基金专户产品均由银行提供优先，投资者认购劣后，资金杠杆比例约为2∶1。产品合同显示，产品的警戒线为0.90元，平仓线为0.88元或0.85元。由于“打新”资金被认为是无风险套利，银行理财资金往往可配至1∶5，不过“打新”基金在IPO停滞的背景下，往往高比例配置二级市场股票，从而发生巨亏。
　　股票质押的杠杆融资更是危如累卵。统计数据显示，2015年1月27日至2016年1月27日，1343家上市公司尚有1546.91亿股未解押，涉及市值2.7万亿元。
　　据财新记者了解，1月15日，各银行被要求紧急摸底股票质押规模。有上海银行业人士对财新记者指出，目前总行要求降低股票质押率。“原则上要把股票质押率压到50%以下，中小创票股权质押率要更低，最低只有三折。”
　　“杠杆资金对上涨和下跌均有放大和加速作用，特别是由于平仓线的存在，对下跌作用更明显。”一位业内人士指出，目前新增资管产品为了防风险，普遍提高了预警线和平仓线，这实际上反倒加大了资管产品平仓时共振的可能性，加剧“平仓—下跌”的循环。
　　与2015年“股灾”相比，银行的安全垫似乎也没有那么坚固。多位银行资管部总经理对财新记者明确表示，“定增类资管计划风险较大”。一位招行人士则指出，该行高层已经提醒，跟股票有关的债增长很厉害，杠杆收缩还是比较滞后。
　　上演“举牌潮”的险资情况更不妙。截至1月26日，目前股价跌破举牌均价的案例一共有40起，涉26家上市公司和12家险资企业。其中有7家上市公司的险资举牌方为前海人寿，有5家被安邦保险举牌，还有6家是国华人寿。
　　现在“宝万之争”的风暴中心万科股票仍未复牌。多位市场人士指出，万科现在市盈率普遍高出其他地产上市公司，一旦复牌，发生资金踩踏的可能性极大。据财新记者了解，多家给宝能出资的信托公司想要提前收回贷款，但这很难。“一旦出事谁都跑不了。”前述银行投行部负责人说。
　　据财新记者统计，宝能的投融资平台钜盛华收购万科股票一案，牵涉31只资管产品，涉及国信、东兴、平安、华福证券四家券商，安信、泰信、西部利得三家基金公司，民生加银、招商财富、南方资本、中信信诚等4家基金子公司等。
　　这些资管大多是通道，优先级来自银行理财资金，牵涉浙商银行、建设银行、广发银行、平安银行、民生银行、浦发银行等。而在曝光的万科资管计划中，则有招商银行的身影。（详见本刊2015年第50期封面报道“万科险中求”）
　　1月26日，穆迪高级副总裁郭书岑指出，对于更多涉及股票质押贷款、销售股票相关的理财产品，并向股票型基金提供托管服务的银行，如果股市持续低迷，其资产质量和盈利能力可能会面临压力。
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投贷联动助吹泡沫
　　投贷联动是2016年银监会提出的重点创新领域，银监会强调针对科创企业进行试点。事实上，投贷联动已成为银行近年来大力发展的业务之一，投资范围大幅扩展。
　　近年来，银行理财投夹层操作兴起，表外资产升级表表外。一位股份制银行相关部门人士估算，该银行“表外+表表外”资产跟表内资产占比是五五开。一位银行风控人士估算，银行理财23万亿元的规模，投向夹层类的资产已经有20%之多，总量在5万亿元左右。更有某家银行这个数字占其理财规模的比例接近40%。
　　此类投资最早适用于四证不全的地产企业，现在扩及多个股权领域，比如上市公司定增、Pre-IPO、中概股私有化、上市公司+PE并购等。其具体模式是，银行理财提供资金做优先级有限合伙人（LP），上市公司或控股股东作劣后级LP，PE则担任一般合伙人（GP）角色，三方共同出资设立并购基金，基金再投向目标资产。
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       结构化产品，有的是明股实债，有的是真股。如果实际控制人承诺回购，签署正式回购协议，银行优先获得固定收益，这种结构即“假股真债”或“明股实债”。多位银行人士指出，目前各地方政府成立的中小产业基金就是这种形式，目的是续贷融资。
　　如果不强制约束大股东的回购义务，银行的股权最终通过注入上市公司或通过其他方式退出，在利益分配上，银行不仅有部分固定收益，还有退出后的浮动收益，银行往往还要与PE签署对赌协议，这种结构就更偏重于股权投资。
　　“投贷联动重在贷。”一位建行人士告诉财新记者，现在实体经济不好，企业项目资本金往往不足，银行先通过“投”将项目资本金的钱补足，撬动后续贷款。比如建行就通过建信基金做。“建行做的项目一般都是大型国企、央企，股份制银行做一些优质的民企，项目方其实是空手套白狼，条件约束是未来的现金流能够覆盖。认真测算的话，基本不能覆盖。”
　　“现在大家都玩这个。”一位股份制银行投行部负责人说，现在银行一般通过SPV（特殊目的公司）做LP，从表面上看不出来跟银行有关系，“银行跟这个投资公司没有一分钱关系，人事、股权、薪酬关系都没有，在合同里约定好银行收益就可以了，这就叫业务合作”。
　　现行《商业银行法》明确禁止银行从事信托投资和证券经营业务，也禁止向非银行金融机构和企业投资。囿于法律障碍，银行一般私下成立投资公司，该公司实则是银行的通道。
　　“现在只有这个才赚钱。”另一家股份制银行投行部人士称。“现在贷款利率太低了，不投贷联动不行，通过结构化投资，银行可以规避掉很多直接放贷款出的风险，拿到比较好的收益，来弥补下息差和信用成本的损失。”
　　一位光大银行某分行人士对财新记者说，结构化产品形式多样，比如通过集合委托资金投入到单一信托计划，中间在不断配杠杆。他指出，相比贷款而言，通过理财资金做城市交通综合体的项目，银行的收益可达到8.5%-9.5%，很是客观，银行再用这些钱，投到机构间的票据市场、衍生品市场甚至股票市场。
　　前述人士提醒，大多数时候，夹层融资穿透不到银行资金。“银行通过信托做LP，再找几个合伙人做GP，成立一个项目公司或者合伙企业。这部分杠杆没法算，要是GP的钱也来自金融机构呢？”
　　结构化产品并不是真正的资管产品。“什么理财不理财，本质上就是贷款。”目前，市场上结构化产品的比例在1∶2-1∶5居多，“胆子大的有1∶9杠杆的，这属于赌性太大，不管买什么资产都不行。”前述投行部负责人说。
　　工行江苏分行高管则相对谨慎。他对财新记者指出，“夹层融资不是银行投贷的主要方向。”他指出，夹层融资进一步放大了杠杆，因此标的一定是优质企业，对企业把握不好的话容易出大问题。“优先级投的基金也要看是什么基金，银行在经济下行期，整个资产质量比较突出的情况下，肯定是比较小心的，不然出毛病不得了。”
　　前述风控人士指出，股权价格持续大跌、融资股东的破产、理财产品的大量赎回均会引发夹层杠杆危机，从而导致系统性风险。如果没有监管措施跟上，银行的夹层投资可能会继续增加。“一场由银行理财资金推动的股权市场泡沫，或许正在萌芽。”他说。

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william9225
2016-2-1 18:11:20
“资金池”怪胎
　　中国大资管的怪胎，集中体现为资金池。
　　所谓资金池，实质上是以资管业务名义从事的类存贷款业务。资金端是发行预期收益率的类存款产品，资产端则投向类似贷款的非标业务，存在滚动发售、期限错配，以流动性风险换取超额收益。
　　“资金池类似银行。”一位信托人士对财新记者说，虽然是私募性质，有投资门槛，但这个业务模式还是向不特定对象募集资金投资于不特定领域。他指出，这种业务如果风控不严，很容易出现非法集资风险。
　　一位券商资管人士指出，机构有较大动力去做资金池业务。“比如一个两年期项目收益率是10%，资金成本是9.5%，机构从中只能获得0.5%的利差收入，但是机构可以把资金以半年为周期，分成四段，这样的资金成本就大大降低，差价收益也就出来了，项目和资金的积累在一起就成了资金池业务。”
　　2013年4月，银监会下发《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》，规范银行理财产品必须与投资对象一一对应，实行单独账户管理，独立核算。2014年4月，银监会下发《关于信托公司风险监管的指导意见》（下称99号文），要求各信托公司积极稳妥推进资金池业务清理工作。同时，证监会下发《关于进一步加强基金管理公司及其子公司从事特定客户资产管理业务风险管理的通知》中明确指出，禁止开展资金池业务，并禁止基金子公司通过“一对多”专户开展通道业务。
　　监管叫停资金池业务，是为了增加资管的透明度，使理财资产能够和基础资产一一对应。“资金池对监管来说，挑战很大，就像黑匣子，降低监管透明度。”
　　但实际上，资金池业务并未被清理干净，甚至不降反升。前述银行通过资产管理组合管理进行的投资，其实质仍然是 “资金池”对应“资产池”运作模式。资金池的问题在于，出于对理财产品收益调节的问题，普遍存在理财产品之间、资产组合之间资金相互交易等。
　　“券商发的投资股票和债券的资管计划，肯定是资金池业务的。”一位券商资管从业人士对财新记者说。据财新记者了解，多家券商利用资金池，参与到股权质押、定增项目中。
　　由于自身实力较弱，一般而言，券商和基金子公司的资金池有银行理财资金池的一部分资金。银行出资做一个定向资产管理计划，通过前述资金池，买入票据、信用证、信托收益权、两融收益权等非标资产。
　　一位基金风控总监告诉财新记者，基金子公司注册成立的门槛仅为2000万元，基金子公司根本没有进行主动管理资金池业务的能力。“基金子公司一般都背靠大股东吃饭，其实都是‘拼爹’的生意。”一位民生银行中层说。
　　已有450亿元规模的基金子公司资金池被责令清理。相关监管部门发现，某资产管理公司，在资金端有300亿元规模的现金管理计划即类货币基金产品；还有150亿元的短期理财计划产品。投资标的则主要在非标资产，某资产管理公司发行专项资管计划，投向为控股方中信信托介绍的项目，存续时间2年至3年，预期收益率都在10%以上。如此一来，期限错配严重，流动性风险非常高。
　　为了管理流动性风险，某资产管理公司将每日可赎回的现金管理计划持有非标资产的比例控制在20%-30%，同时，还将不同现金管理计划和短期理财计划之间对所持有的专项资管计划进行对倒。前述人士透露，检查发现，一个投向亿利集团的专项资管计划已经逾期，但是还在不同的短期理财计划之间不断倒手，甚至还在逾期后提高了预期收益率。
　　信托公司资金池则是老问题。一种模式是，有的信托公司多次发行信托计划，然后投向单一项目，通过期限错配降低资金成本，形成“多对一”的结构。比如四川信托于2013年7月1日成立的“睿宝金安桥水电站股权收益权的集合信托”，利率在8%左右，滚动发行至少65期，截至2014年6月末，共募资近40亿元。这一信托计划全部投向金安桥股权收益权，穿透后实则是汉能集团的流动资金。
　　另一种模式是，信托公司滚动发行现金管理类信托计划，并设置每个工作日或者一定期限的开放期。上海信托现金丰利、华宝信托现金增利、中融信托汇聚金、平安信托日聚金等，均是此类明星产品。截至目前，上海信托“现金丰利”规模约500亿元，而中融信托“汇聚金1号”资产规模近600亿元。
　　值得注意的是，这些信托计划通过参与打新优先级，投到股市。wind的数据显示，2015年“打新”获配机构名单中，就有“日聚金跨市场货币基金1号信托”和“汇聚金1号货币基金集合资金信托”。由于是开放式的产品，流动性风险不言而喻。
　　此外，还有信托募集资金完全投资于信托计划，这被称为TOT信托，很明显就是资金池业务。目前，中铁信托、中航信托做的比较多。以中铁信托2015年4月发行的一款集合资金信托计划为例，该项目起投点为50万元，突破了100万元的合格投资人门槛，且资金投向也不清楚，投资标的包括“各类产业园区建设项目、各类基础设施建设项目、优质企业流动资金贷款、上市股票和非上市公司股权质押融资、加入其他信托计划，受让其他信托受益权、能源开发项目、证券投资项目、优质债权受让、信托资金运用闲置期间可用于投资国债、同业存放、银行存款等、具有良好市场前景的优质房地产项目”，几乎囊括了所有投资范围。
　　“信托一直被称为‘打不死的小强’。”前述券商资管人士指出，目前市场上有一些信托机构早已通过契约型基金的方式来打擦边球，做新增的资金池业务。目前全国的68家信托公司中，有43家信托公司备案成为私募基金管理人，通过发行契约式基金来向投资者募集资金，投资门槛100万元，同时信托公司作为契约式基金的投资顾问，甚至与投资者签抽屉协议兜底，由此进行期限和金额错配。
　　据财新记者了解，为了规避99号文的监管，多家信托公司以子公司名义成立了类资金池，该子公司也是独立法人资格。一位监管人士听闻此事，第一反应是：“资管机构还要成立子公司去做资金池，这不是开玩笑吗？”
　　目前一线城市暂停了投资类企业的登记注册。比如北京市包含 “股权投资”“投资管理”“投资咨询”等投资类经营项目就暂停登记，这虽然是监管出于防范互联网金融风险而推出的政策，但实则也影响了不少想做资金池业务的资管机构设立子公司。
异化的保险
　　“银行是资管市场的最大金主，理财资金居多，自营也会有一些。所有市场主体都在抱银行大腿，除了一个机构——就是保险，资金来源有保费。”一位银行人士说。
　　有保险从业者指出，如今高现金价值产品（下称高现价产品），除了名字中包含“保险”字样，与其他理财产品的区别只是在于期限以及收益率。这些保险产品通过银行网点代销出去，险企以此做大投资规模。
　　“有的新兴保险公司的平均负债久期连两年都不到，却整天拿着这些钱去做长期股权投资。”前述保险从业者批评，激进险企的负债久期经常低于资产久期。而投资标的，则是在二级市场频频举牌地产、银行等蓝筹股票，或在海内外不动产领域攻城略地。
　　“保险异化了。”业内人士感慨。虽然目前只有1万亿元左右的保险资管产品规模，但若加上万能险、分红险等保费而来的保险资金运用余额，保险业的资管规模已逾11万亿元。
　　在2013年政策开闸后，保险资管开始以卖方的身份加入资产管理市场。姗姗来迟的保险资管，探索出一些新的玩法。一位中型保险公司资管负责人告诉财新记者，在信托、理财产品都是在上阶段的过程中，要解决保险在大资管的竞争力，就不能只走老路子。
　　“原来寿险卖产品，然后收来的保费交给资管公司打理。现在是有些公司内部成立一个跨部门资产公司，保险资管先提出有什么样的资产，比如有几百亿的非标资产，然后再开发相应收益率的保险产品。这些保险产品跟传统产品的区别在于，相对期限短一些，但分红率水平要高一些。”他说。
　　一位资深业内人士告诉财新记者，其实保险资金运用问题最大的领域是关联交易。交易结构上看，关联交易还常常隐藏在保险资金投资信托的背后。比如，在一些保险资金投资的信托计划背后，保险机构与融资人为同一控股股东控制的关联方，甚至还与信托公司、信用增级方等主体具有关联关系，保险机构通过投资信托产品给融资人借款，俨然沦为股东方及关联方的融资通道。
　　如因“宝万之争”备受瞩目的前海人寿重大关联交易信息披露，其重大关联交易大多与房地产项目相关，多为股权投资和项目借款。经财新记者粗略统计，2013年到2014年，前海人寿披露的重大关联交易在15宗以上、涉及金额超过40亿元，均指向房地产项目。比如，前海人寿向从事不动产投资的佛山宝能投资有限公司增资1.5504亿元，占其49％股份。
　　在前海人寿的这些关联交易中，有对房产类关联企业增资（投资），有房地产关联企业借款，还有直接购买写字楼物业。关联交易涉及的房地产项目业态五花八门，既有度假酒店项目、健康生态城、养老项目，也有金融大厦项目等。从交易金额看，较大的一次是2013年8月24日，前海人寿合计出资7.08亿元，从股东关联公司接手宝能酒店40%的股权，而后者核心资产为桔钓沙国际度假酒店项目。
　　“这样的资产配置，有违险资多元化配置以应对风险的策略。经济上行周期这样的资产配置不太会出问题，一旦经济下行，房地产价值缩水，风险就很有可能爆发。”上述人士评价。
　　2015年4月，保监会发布《关于进一步规范保险公司关联交易有关问题的通知》，通过比例控制、程序优化、信息披露和问责机制等综合手段，以期对保险公司关联交易重大风险进行有效控制。
　　一位大型保险公司资管公司高管告诉财新记者，“现在保险资管关注的风险主要有三方面，第一是固定收益市场信用违约风险；第二是有一些新的经济体，包括未上市股权或二级市场股票，代表的方向不错，但价格很贵，这里面一定有很多泡沫存在；第三，我们判断2016年还会降息、降准，利率风险也很大。”
抢滩MOM和FOF
　　震荡行情下，FOF和MOM升温，虽然规模不大，但增势明显。中证网数据显示，2015年FOF（Fund of Funds，基金中的基金）全年发行量是以往历年发行总量的2倍。MOM（Manager of Mangers，管理人的管理人基金）在2015年以来成立的产品数量多达78只，截至2015年12月底，历史上一共发行过107只MOM产品。
　　近期，中信建投报告指出，2015 年末，23万亿元的理财存量派生出的委外资金需求或已接近万亿元，预计2016 年委外比例可能继续上升，结合理财规模增长，委外需求可能会达到 2万亿-3 万亿元。
　　前述报告指出，随着委外规模的扩大，FOF和 MOM的形式进入了银行视野，有银行甚至有建立类似银银平台/恒生系统委外交易平台的想法。
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　　“商业银行资管部的人技术不行，委外还是有一套管理办法，怎么评价过往业绩。”另一位股份制银行研究人士指出，现在银行传统信贷萎缩，大类资产配置的需求提高，通过MOM或FOF形式做资管，有利于管理的专业性。
　　中信建投分析，大行、股份行多通过信托计划、基金通道的形式进行产品合作，约定固定收益率，券商对收益率水平进行衡量来决定是否承接，当前主流收益率在 4.5%-5%。而地方银行的委外多以投顾的形式参与，交易发生在银行自己的系统内,券商发出买卖指令指导银行自己操作。
　　张旭阳认为，中国资本市场的投资者结构有问题，散户化行为明显，怎么改造市场结构？就可以通过FOF的形式。他认为，银行理财、保险资金可以入股市，但不应该有杠杆。“银行理财和保险资金完全可以成为市场的定海神针。银行就可以通过FOF做母基金，在母基金层面解决资产配置和流动性问题，通过优秀基金管理人来管理子资产组合，子组合就可以坚持价值投资和策略的稳定性。”
　　目前，光大银行理财资金的二级市场投资、量化投资的都通过FOF。据其介绍，FOF最主要的是定好管理投资理念、投资方向，以及每个组合对大组合的影响。FOF需要选择好投顾，投顾的遴选、筛选、业绩分析和评价，根据大类资产配置的理念，来灵活调仓。“简单讲，比如有的投顾择时好，大盘不稳的时候就多给他规模；有的票选得好，大盘稳定的时候就把规模多给他。”
　　FOF模式的仓位组合很分散，这让母基金的收益稳定、可持续。“我们都是穿透式监控，比如私募基金宝，三大组合的持仓情况看得清清楚楚，我能力都在这里了。”张旭阳说。
　　不过，亦有监管部门注意到了这类投资的风险。接近央行人士对财新记者指出，经检查发现，某股份制银行理财产品总规模不大，但资产端投资项目多达5000多个，“整个资产管理部不到百人，怎么跟踪这么多项目风险？”
　　同时，穿透各类投资组合，大量的FOF底层基础资产仍是股票结构化项目。经查发现，该银行理财资金投资分层的集合资金信托计划、基金以及基金子公司专户、券商资管计划等结构化证券产品的优先或中间级收益权，以主要获取固定收益率为目的。
　　“目前存在的优先、劣后结构安排以及风险预警和强制平仓机制，只可以保护理财资金在正常情况下不受损失，但在股市连续深度调整过程中，特别是劣后级出现爆仓时，就有可能出现优先级资金受损情况。”该监管人士强调，结构化配资还存在较大的流动性风险外溢效应，若劣后级投资者集中平仓，将引发金融市场流动性波动。
　　但也有业内人士认为，由于组合配置多元，通过FOF实则可以分散上述风险，“FOF挣的是辛苦钱，但是个快速冲规模的业务。”
　　“前两年FOF兴起，现在MOM更多。”一位保险资管人士指出，由于透明性较高，监管对FOF比较认可；目前MOM只能投私募基金，这块相对不透明，操作层面不公开。
　　但值得注意的是，在2015年6月股灾后，FOF和MOM又给配资公司提供了新渠道。市场人士指出，配资公司可以通过资金掮客加入母基金，申请私募基金牌照，或发行阳光私募基金产品，还可以低利息拆借资金，优先资金年化最低至4%。
　　2015年11月20日，建信养老金管理有限责任公司正式成立。公司注册资本23亿元，中国建设银行、全国社会保障基金理事会分别持股85%和15%。建信养老金公司将提供全国社会保障基金投资管理业务、企业年金基金管理相关业务、受托管理委托人委托的以养老保障为目的的资金。“建行这个子公司就是想做MOM，除了托管牌照，什么牌照都有了。”前述建行人士指出。
　　工行相关人士亦表示，私人银行部一直在做MOM模式，未来资产管理或也将考虑MOM模式，“委托给机构也不能保证保本保收益。机构委托资金出去，投资约定杠杆比例限制多少，评级不能低于多少。”
　　一位信托高管对财新记者表示，每家信托公司都想做MOM，但是相比券商、基金，市场对于信托公司发行MOM并不认可。“它需要非常强的主动管理能力，要有筛选私募的能力。”据其介绍，目前券商做得比较好的有中金、国金、中信等。信托公司中，华润信托、外贸信托有在做MOM。
高风险下的“资产荒”
　　谈及今年任务，某股份制银行投行部负责人有点焦虑。“今年要投2000亿出去，都不知道投什么。”他对财新记者透露，现在该行资产管理部已经把资金池额度切给别的部门，“以前资管部怎么可能给其他部门分额度？说明今年资金有多难投。”
　　除传统业务外，新兴行业也难以成规模。“所谓的文化旅游产业，实际上都是园区规划、地产项目。”同时，随汇市波动加剧，其他业务的利润空间收窄。近期，兴业银行关闭了融资租赁通道业务。据财新记者了解，其他股份制银行也在观望。关闭租赁通道，不是因为风险大，而是因为利差收窄，做掉期成本很高，银行已无利可图。前述银行人士指出，在多年来的人民币单边升值预期中，远期汇率看跌，即期汇率看涨，很多企业因此没有锁定汇率，从而暴露风险敞口。
　　“今年没有什么新的模式，而是重在风险控制。”一位资深的资管人士对财新记者表示，与前些年如火如荼的影子银行创新不同，今年资管行业的交易结构没有特别大的变化，只是将投资端从非标资产转移到股市和债市。
　　“现在非标市场没有大的机会，机会还是在二级市场，做结构化投资。”前述银行投行部高管指出，银行可立足于产业和价值投资，通过股权投资给真正好的企业，比如为红筹股输送弹药，相当于抄底。
　　张旭阳对财新记者表示，短期来看，需要加强交易能力。比如以前银行买债是买入持有，随利率走低和信用风险现形化，现在需要适度增加交易盘活。“更关键的是要把投资视野放开”。今年的投资有几个主题：基础设施结构性融资；并购相关的资本市场线业务；企业资产支持证券等。“通过创设非标资产的模式，通过股权合作，介入企业全生命周期中去。只有介入企业全部运作，才能更了解企业。”比如科技型企业是轻资产、重资本的，银行如何介入；或者转型期的企业，银行可做并购重组等。
　　“这就是假资管的难题。”一位银行资管部负责人认为，只要还做类信贷业务，要么拉长期限，承担利率风险；要么做杠杆，降低信用风险门槛。“风险都非常突出，所以要转换跑道，转型成为真正的资管业务”。 ■

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hjtoh
2016-2-1 18:43:00
william9225 发表于 2016-2-1 18:09
来源于 《财新周刊》 2016年第5期 出版日期 2016年02月01日
游走于行业缝隙，监管难以穿透产品，投资者不知 ...
我能说这是社会主义陷阱吗
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冰族王子
2016-2-1 19:27:27
谢谢楼主分享~
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albertwishedu
2016-2-1 20:22:13
这实在不知道让小屁民说什么好。。。。
他们以为这是儿戏吗？
做中国银行的储户真是不知道危险在哪里，来自哪里。。。。
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pensifia
2016-2-1 21:17:31
还要再读几遍也搞不清楚这些机构玩的什么把戏
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