上调的盈利预测抵消了较低的估值－目标有望实现
去年四季度以来，除了对通胀/紧缩政策的持续担忧之外，目前中国股市又进一步受
到中东北非(MENA)震荡局势带来的油价不确定性这朵“疑云”的影响。地缘政治形
势的不明朗可能会限制短期内估值的扩张空间。鉴于盈利预测的上调，我们重申对
MSCI 中国指数和恒生国企指数分别为85 点和16,500 点的目标点位。目前我们预计
2011/2012 年每股盈利增幅分别为18%/17%（之前为17%/12%），我们的目标市盈
率并不激进，为12.8 倍，与历史均值相当。
石油、GDP 和其它变量对盈利的压力测试
我们在悲观情景中（但并非硬着陆）假设油价为120 美元/桶，GDP 增速为8.5%，
此外还纳入了MSCI 中国指数各板块具体的保守假设。结果显示2011/2012 年MSCI
中国指数每股盈利将增长10%/10%（取整后的每股盈利增幅较基本情景下降
6%/12%）。基于这些悲观情景假设数据得出的当前市盈率为12 倍。中国股票的盈
利受油价本身的影响应该较小。
市场从“冬眠”转向“一眼睁开”？
中国的紧缩道路仍在继续，目前正处于我们构建的四阶段通胀周期中第二阶段
（政策公布）进入到第三阶段（评估有效性）的关头。我们仍然建议高配中国银
行股（议价能力更强；盈利风险低）和房地产股（缺乏短期推动力但中期风险/回
报向好）。目前我们建议将交通运输股下调至低配（油价波动可能推动市场油价
预期上调），将工业股下调至标配，对水泥获利回吐（最近涨势强劲，但我们仍
对经营前景持积极看法）。此外我们将金属/采矿股上调至高配（看好铜、黄金；
油价上涨可能提升对煤炭行业的市场情绪）