2004 年 9 月 1 日 大 選 前 看 美 國 經 濟 發 展 前 景

資料提供:

一 . 04 年 內 經 濟 可 維 持 增 長 勢 頭

美 國 經 濟 經 過 持 續 一 年 半 的 加 速 增 長 後，於 今 年 第 二 季 度 顯 著 放 慢。經 初 次 修 訂 後 的 第 二 季 度 本 地 生 產 總 值 增 長 率 下 降 至 2.8%，同 比 ( 比 去 年 同 期 ) 放 緩 1.3 個 百 分 點，環 比 ( 比 上 一 個 季 度 ) 則 放 緩 1.7 個 百 分 點。第 二 季 度 的 經 濟 增 長 放 慢 主 要 與 私 人 消 費 下 降、存 貨 減 少 以 及 進 口 增 長 較 大 有 關。

進 入 第 三 季 度 後 美 國 經 濟 數 據 呈 現 反 覆，並 非 完 全 倒 向 一 邊，但 主 要 經 濟 數 據 仍 然 反 映 美 國 經 濟 在 持 續 擴 張。其 中 較 說 明 問 題 的 數 據 包 括，7 月 份 的 私 人 房 屋 動 工 量 以 季 節 性 調 整 後 的 年 率 計 算 比 6 月 份 大 幅 上 升 8.3%，與 去 年 同 期 比 較 也 上 升 4.5%；7 月 份 的 個 人 消 費 開 支 經 季 節 性 調 整 後 比 上 一 個 月 上 升 0.8%；而 7 月 份 的 製 造 業 訂 單 亦 比 六 月 份 上 升 1.3%，這 些 均 顯 示 美 國 的 生 產 與 消 費 經 過 短 暫 放 慢 後 仍 然 活 躍。而 《 華 爾 街 日 報 》 於 9 月 3-7 日 對 55 位 經 濟 學 家 所 做 的 調 查 結 果 是，以 年 率 計 算 的 平 均 預 測 增 長 率 第 三 季 度 為 3.6%，第 四 季 度 為 4%。這 一 調 查 顯 示，市 場 普 遍 認 為 下 半 年 的 美 國 經 濟 將 持 續 擴 張，經 濟 表 現 將 好 過 第 二 季 度。

總 體 而 言，美 國 今 年 的 經 濟 表 現 將 受 惠 於 布 殊 政 府 於 03 年 初 推 出 的 6，740 億 美 元 的 10 年 減 稅 計 劃，該 計 劃 對 經 濟 刺 激 力 度 最 大 的 是 在 04 年，預 計 可 支 持 本 地 生 產 總 值 多 增 長 1.1 個 百 分 點，額 外 增 加 90 萬 個 就 業 職 位。美 國 上 半 年 的 經 濟 增 長 率 達 4.9%，如 以 年 率 計 算 則 為 4%。在 下 半 年 仍 可 以 維 持 經 濟 增 長 勢 頭 的 前 景 下，預 計 04 年 的 經 濟 增 長 率 可 以 達 到 4% 或 以 上 的 目 標 水 平，高 於 03 年 的 3%，成 為 小 布 殊 本 屆 總 統 任 內 經 濟 增 長 最 高 的 年 份。

二 . 中 長 期 存 在 較 深 層 的 結 構 性 隱 憂

由 於 03-04 年 的 經 濟 增 長 勢 頭 主 要 靠 減 稅、增 加 政 府 支 出 等 擴 張 性 財 政 政 策 以 及 低 息 刺 激 私 人 消 費 的 支 持，而 這 樣 的 經 濟 環 境 從 05 年 開 始 將 逐 步 發 生 變 化。一 是 減 稅 刺 激 消 費 與 投 資 的 力 度 在 總 統 大 選 後 將 開 始 減 弱；二 是 美 息 已 進 入 上 升 周 期，預 計 至 05 年 內 的 累 積 加 息 幅 度 將 達 1.5-2 厘，因 此，從 中 長 期 角 度 看，近 幾 年 美 國 由 超 低 的 利 率 水 平 及 擴 張 性 財 政 政 策 刺 激 經 濟 增 長 留 下 的 後 遺 症 將 會 浮 現，主 要 表 現 為 以 下 幾 方 面 ﹕

1. 財 赤 不 斷 擴 大

在 近 些 年 的 經 濟 發 展 中，美 國 有 過 多 次 靠 財 政 赤 字 刺 激 經 濟 增 長 的 經 歷。在 里 根 執 政 的 80 年 代，因 里 根 採 用 減 稅 刺 激 投 資、消 費 的 供 應 學 派 理 論，令 美 國 財 政 赤 字 持 續 擴 大。在 80 年 代 中 至 90 年 代 初 期 間，美 國 的 年 度 財 政 赤 字 平 均 達 到 GDP 總 值 的 5%。克 林 頓 執 政 後，透 過 加 稅，增 加 財 政 收 入，增 強 政 府 參 與 經 濟 活 動 的 力 度 等 措 施，成 功 地 平 衡 了 持 續 了 多 年 的 財 赤。小 布 殊 於 2000 年 執 政 後，再 次 承 接 了 里 根 供 應 學 派 的 做 法，以 大 幅 減 稅 擴 大 財 政 開 支 刺 激 經 濟 增 長，令 財 赤 大 幅 飆 升。按 美 國 國 會 預 算 局 的 預 計，本 年 度 聯 邦 政 府 的 財 赤 將 達 到 4,220 億 美 元 的 歷 史 新 高，大 約 佔 GDP 總 值 的 3.7%。

從 效 果 看，小 布 殊 政 府 在 03 年 初 提 出 的 6,740 億 美 元 10 年 減 稅 方 案，在 刺 激 個 人 消 費 持 續 興 旺 的 同 時 也 刺 激 了 消 費 物 價 的 上 升，使 美 國 需 要 提 前 結 束 持 續 了 四 年 的 減 息 與 低 息 周 期，在 今 年 6 月 份 開 始 進 入 加 息 周 期。一 般 預 期，美 國 這 一 輪 加 息 周 期 需 要 加 到 300 至 350 點 子 才 能 有 效 抑 制 通 脹 的 擡 頭，把 物 價 上 漲 水 平 控 制 在 目 標 範 圍 內。

這 一 輪 加 息 對 經 濟 的 影 響 如 何，存 在 一 定 變 數，仍 要 視 其 他 因 素 的 變 化。一 種 可 能 性 是 會 抑 制 私 人 消 費 及 消 費 信 心，導 致 經 濟 增 長 從 05 年 開 始 逐 漸 放 慢。這 種 情 況 下，如 果 油 價 持 續 高 居 不 下，生 產 成 本 及 進 口 貨 物 價 格 勢 必 趨 升 （ 如 美 國 7-8 月 份 的 平 均 進 口 價 格 已 部 份 因 油 價 上 升 的 關 係 而 分 別 上 升 了 0.3% 及 1.7% ），導 致 整 體 物 價 水 平 上 漲，結 果 經 濟 可 能 會 陷 入 如 80 年 代 那 樣 的 滯 脹 境 地。這 是 財 赤 對 美 國 中 長 期 經 濟 發 展 可 能 造 成 的 影 響。

2. 經 常 賬 收 支 赤 字 創 歷 史 新 高

經 常 賬 收 支 的 持 續 惡 化 是 美 國 另 一 個 較 深 層 的 結 構 性 問 題。美 國 曾 經 在 1991 年 取 得 貨 物 與 服 務 貿 易 收 支 的 基 本 平 衡，經 常 賬 還 略 有 盈 餘，因 此 這 一 輪 的 經 常 賬 收 支 赤 字 是 從 1992 年 開 始 積 累 的。至 2003 年，經 常 賬 赤 字 上 升 至 5,307 億 美 元，比 1992 年 的 480 億 美 元 增 加 了 10 倍。今 年 上 半 年，經 季 節 性 調 整 後 的 經 常 賬 赤 字 達 3,133.4 億 美 元，比 上 一 個 半 年 增 加 547.33 億 美 元 或 21.2%。以 年 率 計 算 的 04 年 經 常 賬 赤 字 高 達 6266.8 億 美 元。從 結 構 上 看，經 常 賬 赤 字 主 要 是 貨 物 貿 易 逆 差 造 成 的。按 美 國 方 面 的 計 算，03 年 的 貨 物 貿 易 赤 字 達 5,476 億 美 元，單 邊 轉 移 支 付 的 赤 字 亦 有 674 億 美 元；美 國 的 服 務 貿 易 及 對 外 投 資 收 益 則 一 直 處 於 盈 餘 地 位，03 年 的 盈 餘 分 別 為 510 億 美 元 及 333 億 美 元，但 遠 遠 抵 不 過 貨 物 貿 易 赤 字。

一 般 而 言，美 國 貿 易 赤 字 的 持 續 擴 大，最 終 會 影 響 國 際 市 場 對 美 元 的 信 心，從 而 引 發 美 元 貶 值 及 美 元 資 產 外 流。因 此 經 常 賬 的 持 續 惡 化，將 最 終 會 影 響 到 其 資 本 賬 的 平 衡。現 時 美 國 主 要 靠 資 本 賬 的 盈 餘 來 彌 補 經 常 賬 的 赤 字，達 至 國 際 收 支 的 平 衡 （ 見 下 表 ）。一 旦 美 元 資 產 外 流，美 國 資 本 賬 的 盈 餘 必 將 收 縮，並 最 終 導 致 國 際 收 支 的 惡 化，從 而 影 響 美 國、甚 至 於 國 際 金 融 市 場 的 穩 定。

3. 經 濟 增 長 過 度 依 賴 本 地 私 人 消 費

從 經 濟 增 長 結 構 看，美 國 在 過 去 四 年，即 小 布 殊 執 政 期 間 本 地 生 產 總 值 增 長 構 成 發 生 了 頗 明 顯 的 變 化。2000-04 年 間 私 人 消 費 開 支 的 年 均 增 長 率 達 3.4%，政 府 開 支 的 年 均 增 長 率 也 達 到 3.2%，兩 者 均 高 於 期 內 2.35% 的 年 均 本 地 生 產 總 值 增 長 率；另 一 方 面，本 地 私 人 投 資 年 平 均 則 下 降 0.05%，貨 物 及 服 務 淨 輸 出 的 年 均 增 長 率 只 有 0.7%。

此 消 彼 長 之 後，至 03 年 本 地 私 人 消 費 在 GDP 中 的 比 重 上 升 至 70.5%，比 1999 年 的 67.8% 累 積 上 升 了 2.7 個 百 分 點，政 府 支 出 的 比 重 上 升 至 18.9%，比 1999 年 的 17.5% 上 升 1.4 個 百 分 點，本 地 私 人 投 資 的 比 重 則 下 降 至 15.1%，比 1999 年 的 16.8% 下 降 1.7 個 百 分 點；還 有 一 個 影 響 較 大 的 因 素 是 貨 物 與 服 務 貿 易 對 GDP 負 貢 獻 的 程 度 大 幅 擴 大，從 1999 年 的 負 2.8%，擴 大 至 03 年 的 負 4.5%。04 年 上 半 年 本 地 生 產 總 值 結 構 基 本 上 延 續 03 年 的 發 展 趨 勢。

03 年 私 人 消 費 佔 本 地 生 產 總 值 高 達 70.5% 的 比 例，為 二 次 大 戰 後 經 濟 重 建 以 來 最 高，比 過 去 20 年 (1983-2002) 的 平 均 水 平 66.7% 高 出 接 近 四 個 百 分 點，也 是 目 前 工 業 發 達 國 家 中 最 高 的。以 2002 年 的 數 據 計 算，美 國 是 項 支 出 比 重 比 七 大 工 業 強 國 的 其 他 六 大 的 平 均 水 平 （ 58.8% ） 高 出 11 個 百 分 點 （ 見 下 表 ）。

美 國 目 前 這 一 對 私 人 消 費 依 賴 程 度 如 此 高 的 經 濟 結 構 主 要 反 映 本 國 的 投 資 環 境 欠 缺 吸 引 力，私 人 投 資 不 足；也 反 映 9‧11 之 後 旅 遊 業 受 到 影 響，服 務 輸 出 的 競 爭 力 有 所 下 降，這 是 目 前 美 國 經 濟 發 展 中 存 在 的 脆 弱 及 不 穩 定 的 一 面。

總 體 上 看，美 國 近 年 來 的 經 濟 增 長 主 要 靠 兩 方 面 的 推 動，一 是 以 超 低 的 利 息 刺 激 私 人 借 貸，帶 動 私 人 消 費；二 是 以 擴 張 性 財 政 赤 字，支 撐 經 濟 增 長。但 隨 著 04 年 以 來 經 濟 環 境 的 變 化：一 方 面 是 利 率 開 始 調 頭 上 升，進 入 加 息 周 期，借 貸 成 本 正 跟 隨 上 升，這 將 抑 制 私 人 消 費 持 續 增 長，亦 會 抑 制 消 費 信 心；另 一 方 面，04 年 的 財 政 赤 字 將 擴 大 到 接 近 GDP 總 值 的 4%，雖 然 仍 不 及 里 根 年 代 的 5%，但 已 引 起 國 際 投 資 者 的 關 注，至 少 可 以 說 美 國 想 進 一 步 透 過 財 政 手 段，無 論 是 減 稅 或 者 是 增 加 政 府 支 出，拉 動 經 濟 增 長 的 空 間 已 經 不 大。

在 這 兩 項 推 動 經 濟 增 長 的 因 素 發 生 變 化 之 後，美 國 目 前 的 這 種 高 度 依 賴 私 人 消 費 帶 動 的 經 濟 增 長 模 式 將 難 以 持 續 運 轉，經 濟 增 長 勢 頭 將 難 以 避 免 在 05 年 放 慢 下 來。

高 級 經 濟 研 究 員 謝 國 樑