中金公司最新宏观经济研究报告

本周A 股策略观点
► 我们认为引发本轮A 股调整的主要因素包括对于国内经济
放缓的担忧、政策进一步紧缩的传闻、海外市场美元反弹避
险情绪上升和国内机构投资者仓位过高等四大因素。
► 在这四大因素中，我们认为今年出现国内经济和政策大起大
落的可能性较低。而投资者更需要关注美元反弹以及国内由
于政策难以显著放松，盈利增速放缓背景下缺乏赚钱效应的
市场可能出现超跌的风险。
► 投资者不必对指数过于悲观，因为指数层面的大幅下跌可能
已经接近尾声。但同时，很多个股可能依然存在进一步下跌
的空间，尤其是估值较贵或者盈利增速难以跟上前期股价涨
幅的个股。我们依然认为目前控制仓位和持有部分低估值且
盈利增长确定性高的股票仍然是最佳的策略。因此，我们相
对更加推崇持有低估值的大盘蓝筹股。
全部 A 股2010 年盈利同比增长38.9%，2011 年一季度同比
增长25.3%，主要呈现以下几个特征：一. 盈利增速放缓，
剔除金融之后的非金融类公司下滑趋势更加明显。非金融类
公司10 年和11 年一季度盈利略低于市场一致预期，但行业
研究员对于11 和12 年的总体盈利预测被进一步上调。二.
盈利增速放缓主要受费用下降空间有限和毛利率受到挤压
影响。三. 当前非金融类公司库存高企，现金流趋紧，如果
下游需求下滑，盈利增速存在进一步回落的压力。结合自上
而下的分析，我们认为2011 年全年业绩增速下调至15-20%
左右的概率较大。四. 通过杜邦分析，并且结合库存和现金
流的状况综合来看，非金融类公司中的煤炭，食品饮料和化
工行业未来的盈利增长前景仍值得看好。
► 目前 A 股非金融企业盈利增长几乎完全来自于销售收入增
长的拉动，因此受经济增速和通胀水平拉动的影响很大。但
目前的高通胀水平并未对全行业造成较大的毛利率冲击。毛
利率下滑主要受石油天然气和电力两大板块拉动。而化工，
有色，建材，建筑与工程，房地产，传媒以及食品饮料毛利
率进一步改善。另外，我们在本期周报中也分别列出了盈利
预测上调、库存上升以及现金流改善和恶化的相应板块。