【摘要】
本文调查了自2008年全球金融危机以来，传统衡量的价值股为何表现不佳，并提出了一种可能更有效的识别价值股方法。


【介绍】
价值效应，通常被定义为高账面价格比率股票和低账面价格比率股票之间的差异，自全球金融危机以来，其收益低于预期。
如下图所示，其在全球金融危机后的表现与其前十年的表现形成鲜明对比，导致许多人质疑价值投资的时代是否已经结束。

为了获得最有利可图的价值效应，需要可靠地识别被高估和被低估的股票。传统的做法是根据市账率对股票进行排序，然后做多高比率的股票，做空低比率的股票。


在过去十年中，企业业务模式从投资不动产、厂房和设备等实物资产转变为非实物、无形资产，虽然无形资产会推动公司的盈利能力和运营效率，但根据标准会计管理，不能被视为企业账簿上资本化的有形资产。在这种标准下，大量投资无形资产的公司可能被人为地高估，并且可能不适合做空。


下图显示了按市账率计算的最高（价值）和最低（魅力）十分位股票的表现，与我们对价值效应的预期相反。
【账面价值和盈利能力】
如果传统的账面价值衡量标准不能完全考虑有助于公司盈利能力和运营效率的所有资产，那么基于账面价值的价值策略的利润应该集中在账面价值的公司子集中。市价估值与盈利能力和运营效率隐含的估值不一致。

简而言之，具有非常高的账面价格比（即价值股票）且具有高盈利能力和运营效率的公司更有可能价格升值；相反，账面价格比非常低的公司（即魅力股）、盈利能力和运营效率低的公司更有可能价格贬值。

【更迭检测】
为了检测给定时间段内时间序列的状态变化，直接的做法是选择一天T并将时间段划分为两个子时段——一个在T之前和一个在T之后，然后比较两个时段内时间序列的平均变化。

如果发现两个平均值之间的差异在统计上显著不同于零，则可以说这两个子时段代表时间序列的不同状态。


请注意，𝑌5/+,#和 𝑌$%&',#达到其最大值的时期或多或少与𝑋5,#和𝑋+,#达到其最大值的时期一致。这表明，基于账面价值的价值策略的回报率的制度变化，可能是由于推动价值和魅力股票不一致的制度变化驱动的。

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【结论】
基于账面价值比的价值策略是传统和最流行的价值标识符，在全球金融危机之前的7-8年里，它的利润相当可观，但自那以后一直在下。虽然许多人质疑价值投资的时代是否已经结束，但我们在本白皮书中提供了证据，表明价值效应可能仍然非常活跃。