特步以跑步专家差异化定位，多品牌构筑第二增长引擎：

　　特步主品牌卡位国产前三，21年市占率4.4%。公司品牌矩阵包括特步、索康尼/迈乐/盖世威/帕拉丁。我们对公司成长逻辑总结如下：

　　(1)管理：公司在15-17年三年变革中夯实组织管理、增强渠道控制力、品牌及产品重新聚焦专业属性，具备了成功抓住跑步潮的底层能力；

　　(2)品牌与产品升级：主品牌差异化定位，倾斜投放跑步赛道，核心专业营销资源包括与中国田协签约举办的高级别马拉松赛事/顶尖跑者/自建跑步生态圈；产品上，中底尖端科技已完成对国际品牌的追赶，建立了涵盖大众-专业-精英跑者的产品矩阵，尖端跑鞋价格成功上探体现消费者认可；

　　(3)渠道优化提速：纵观品牌/产品/渠道/供应链四要素，我们认为本阶段渠道是公司近年发展提速的重要要素。在品牌势能提升及产品结构优化基础上，渠道优化提速支撑零售流水增长兑现。公司表现出较强执行力，例如门店改扩店推进、点位数量/质量提升，并开始与国际品牌代理商合作。

　　(4)竞争策略：主品牌扎根二三线及以下大众市场，定价策略及渠道策略与国产双龙头一定程度错位竞争，有望持续整合其他中小运动品牌的市场份额；儿童及多品牌快速增长，多品牌规模效应显现后盈利能力有望优化。

　　以美国运动鞋服行业百年发展史为鉴，行业中期成长性优：

　　美国运动鞋服行业增速长期高于人均GDP增长，中小品牌在运动风潮变迁中存逆袭机会。当前我国运动鞋服行业可借鉴美国1970s——此阶段美国运动普及率持续提升(经常锻炼人群从60s的20+%提升至80s的50+%)，行业10%以上增长，慢跑兴起。中国运动参与度仅20%，参与度提升、经济发展与政策支持将驱动行业发展，渗透率与人均支出有较大提升空间。

　　首次覆盖并给予买入评级，目标价10.60港元：

　　公司主品牌的渠道/产品/品牌持续升级，新品牌保持快速发展势头。马拉松复赛有望催化品牌势能提升。若线下零售环境转好，公司渠道及产品升级红利有望显著兑现。预计公司2022E至2024E实现收入126.1/ 145.9/175.1亿元，同比+25.9%/ +15.7%/ +20.0%；归母净利润为10.0/ 11.8/ 14.7亿元，同比+10.5%/ +17.1%/ +25.3%。目标价对应23E财年PE约21倍。