特步是仅次于安踏/李宁的第三大中国运动服饰品牌，市场份额约为4.6%（2021年）。虽然它从2018年开始重新获得市场份额，但主要争论包括1)竞争优势，2)重组计划后的执行能力，以及3)多品牌战略。我们喜欢它在大众市场性能运行类别中的重新定位及其对构建生态系统的投资，并等待更多的执行证据以实现可持续的质量增长和新品牌的贡献。我们预计特步将在2021-2024年实现22%/22%的销售额/NICAGR，而中国运动服装行业的增长率为10%，这意味着到2024年市场份额将增至6%。随着股价从近期高位回落29%，交易价格为20/16倍2022/23年市盈率（26倍/21倍同业平均水平），我们认为风险回报具有吸引力，并以1200万个目标价13.7港元首次覆盖买入，按22倍2023年市盈率计算，较高盛TP隐含的李宁/安踏市盈率折让33%/22%。

　　我们认为，鉴于ZF的政策支持、体育参与度的提高以及产品创新驱动的健康竞争格局，中国运动服装市场的结构性增长故事保持不变。我们也喜欢1)李宁(CL-买入)凭借其稳固的市场份额获得潜力和卓越的运营效率，以及2)安踏（买入）凭借其久经考验的多品牌战略，而其轻松进入2H22的基础意味着高潜力的NI增长。与这些市场领导者相比，特步的机会在于其大众市场定位和重组后恢复增长动力/市场份额增长的潜力。风险：行业增长放缓、促销环境增加、产品发布疲软、运营效率降低以及执行风险多品牌。