[发行节奏：上半年专项债已基本 Table_Summary2] 发完
1）从发行节奏来看，地方政府债则自 5 月起提速明显。其中，新增一般债 1-6 月累计发行约
6148 亿，占全年发行额度的 85%，仅略低于 2019 年同期水平。新增专项债 6 月单月发行规模高达 1.37 万亿、创下历史新高，1-6 月累计发行约 3.41 万亿，占全年发行额度的 93%、远超历史同期水平。此外上半年京沪粤合计约有 2200 亿再融资债券用于“偿还政府存量债务”。
2）专项债作为积极财政手段之一，其仅能部分补充上半年各省份的综合财力缺口，积极财政的下半场仍需接力。从同时披露了财政两本账收入情况的省份数据来看，仅有河北、陕西、河南、江西、浙江、湖北、内蒙古等省份实现了较多的“盈余”，而由于部分省份第二本账的数据仅统计至 1-5 月，上述“盈余”或存在一定的高估，下半年的积极财政需要接力。
期限利率：期限拉长、利率下行
1）地方债平均发行期限有所拉长。1-6 月约有 72%新增专项债发行期限达 15 年期及以上。
2）长端市场利率回落带动地方债平均票面发行利率下行。6 月当月地方债平均票面利率约为
3.05%，分别较 2020 年、2021 年同期水平低 28、44BP。
资金投向：约四成资金投向基建
1）从资金投向来看，约有四成资金投向基建，较 2021 年全年投向基建的比例略有下滑，但由于发行节奏上存在明显的前置效应，依然对上半年基建投资增速形成较大支撑。
2）上半年专项债作为项目资金本的比例依然较低，但较 2021 年有所提升。
后续发行：下半年财政增量政策探讨
下半年政府债券合计净融资规模约有 2.39 万亿，同比减少约 2.29 万亿，积极财政需要接力。我们对增发国债并上调赤字、新发特别国债、专项债提前批这三种潜在增量政策分别进行分析： 1）“增发国债并上调赤字”曾在 1998-2000 年使用过，但随着财政政策工具箱的丰富，该政策自 2000 年之后便再无使用，且在赤字率警戒线的隐形约束下，可供增发国债的规模亦有限。 2）“新发特别国债”曾于 1998、2007、2020 年使用过，特别国债需要“有充足的理由”，而当下国内疫情已得到较好地控制，以疫情为由新发特别国债的可能性相应降低，而若仅是因为经济下行压力较大就新发特别国债，或使特别国债失去“特别”之意。 3）“专项债提前批”是指在全国人民代表大会批准当年地方政府债务限额之前，国务院可根据经济形势和宏观调控的需要，提前下达部分新增地方政府债务限额。2019-2022 年均有“专项债提前批”下达，但其尚未有“今年提前发行明年额度”之先例。考虑到专项债作为一个较为“年轻”的政策工具，其自创立以来便不断地更新优化，不排除突破当前限制的可能。
综合来看，“专项债提前批”或更值得期待，但无论何种方案，7 月政治局会议以及 8 月全国人大常委均需要重点关注。中性假设下，当“提前批”规模分别为 1.5、1.8、2.2 万亿时，对应拉动全年基建增速约 3.5、4.4、5.2 个 pct，拉动全年 GDP 增速约 0.57、0.72、0.86 个 pct。