过去两年，电商市场竞争格局发生了较大变化：拼多多和以抖音快手为代表的直播电商持续侵蚀着阿里市场份额。我们认为，随着拼多多、直播电商逼近天花板，阿里有望迎来一个较为稳定的竞争格局。此外，阿里在电商供应链侧优势明显，构建了较宽的护城河，在激烈的电商市场竞争中，长期能够保持清晰的市场定位和稳定的市场份额。

　　阿里巴巴目前已经成为中国最大的电子商务平台和云服务提供商。经过二十多年发展，公司目前已形成中国商业、国际商业、本地生活、菜鸟、云计算、数字媒体和娱乐、创新业务和其他七大业务版图，多元业务构建电商完整生态闭环，基本面整体良好。

　　阿里面临的竞争环境有望改善。2022年，我国电商行业订单口径GMV同比增速13.8%，相对较慢，行业已经进入成熟期。经过二十多年的发展，当前电商市场形成了阿里巴巴、京东、拼多多、抖音和快手为主要代表的电商格局。阿里巴巴在商家运营侧有很强的优势，随着直播电商、拼多多冲击减缓，行业竞争格局有望企稳。

　　双重催化剂或有助于公司价值重估。经过一系列合规整改，蚂蚁金服有望上市；阿里巴巴2022年下半年宣布申请香港纽约双重上市，若二次转双重审核通过，在特定日期进行考察，符合规定则有望入通。

　　盈利预测、估值与评级

　　我们预计公司2023-2025财年收入分别为8703/9172/9652亿元，对应增速分别为2%/5%/5%，三年复合增长率为4.2%；预计2023-2025财年Non-GAAP净利润为1763/1895/2071亿元，同比增速为26%/7%/9%，三年复合增长率为13.8%。根据wind一致预期，参考拼多多、腾讯、京东三家可比公司，给予公司2023年PE 15X，按2023年3月22日1港币对人民币0.8756元计，则公司合理市值为26445亿人民币/30202亿港币，对应目标价125元人民币/143元港币。我们首次覆盖，给予“买入”评级。