本文收入了各大券商关于黄金价格逻辑的风险框架，其中兴业和天风的研究较为深入。
Chaos is a ladder”，这个阶梯往往由黄金铸造。
黄金是人们心中最终的价值衡量工具，如果美元的国际货币地位下降，那么美元作为黄金定价标尺的职能也会逐渐减弱，美国主权债券的利率（无论是名义利率还是实际利率）和其他美元标价的资产（例如美股）与黄金之间的联系也将逐渐减弱。这可能就是去年Q4至今黄金和美元指数背离的规律更加明显，而与TIPS利率相关性减弱的原因。



黄金的本质：人类纸币信用的对冲品
货币体系变迁的本质：寻找信用秩序。货币本质上仅仅是货币的职能（Money is what money does），是人类自发和不可预见的有秩序地合作过程的不断扩展（Spontaneous Extended Order）。百年货币变迁史本质上是对外部名义驻锚（Extended Nominal Anchor）的选择，各种形式的金本位界定了黄金作为外部名义驻锚。人们需要的并非黄金或者美元本身，而是通过本位货币表征的信用秩序而已。

黄金的相关研究汗牛充栋，不同流派有不同的分析框架，但什么样的框架是最好的？我们认为，就是变量单纯，体现黄金本质，而且一以贯之，可解释过去，可预测未来。我们认为，美国实际利率是研究黄金的有效框架。美国的实际利率，即名义利率-通货膨胀预期（注意：是通胀预期，而非通胀本身，真正影响人类经济活动的是事前的通胀预期）。

“美国实际利率-伦敦金价”的负相关关系，本质上是一种美元资产配置的跷跷板游戏，这和布雷顿森林体系崩溃之后作为全球信用
本位货币的美元的全球大循环相配套，也和美国为主导的国际贸易体系相耦合。

但是，当前逆全球化的背景下，原先建立在以美国主导的全球化贸易体系和美元大循环范式正在发生深刻的变化，国际贸易体系多极化以及国际货币体系多极化大势所趋，以上跷跷板游戏的基础正在发生一定程度的动摇。




经历了2020年新冠造成的劳动力供给侧改革，2021年逆全球化和后疫情时代的供应链效率冲击，2022年的地缘冲突和能源危机，对供给侧（劳动力、资源、供应链秩序、地缘政治）的掌控，逐渐成为了定价货币信用属性的核心。这种改变导致了美元对大多数货币升值，但同时也对大多数商品贬值的结果。在持续不断的供给冲击下，商品的货币属性在上升。而黄金又是最具有货币属性的商品，这是国运周期赋予黄金的溢价。