核心观点

　　消费内生动能依然偏弱。社零增速超预期回落，这既受假期错位的阶段性影响，更是消费动能不足的表现，虽然5月份消费增速或在前者影响下走高，但我们依然坚持今年消费弱修复的观点，消费动能在居民现金流量表和资产负债表修补之后，恢复基础或更为坚实。

　　投资需求扩张放缓。固投增速低于市场预期，季调环比为去年7月份以后首度下滑，投资需求扩张出现减速，其中稳基建亟需财政发力；制造业投资延续较高热度，部分传统行业在政策支持和出口提振下增速提升；房地产施工面积和自筹资金有所改善，但无论是持续低迷的楼市销售、延续下行的购地面积，还是落实难度较大的房地产项目融资“白名单”制度，均表明若仅靠市场自发出清，地产深度调整或仍将演绎。

　　出口改善和假期错位支撑生产。工业增加值同比大幅提升，在当月消费、投资需求增长均呈不同程度放缓的背景中，我们认为外需的改善是支撑国内生产的关键因素，此外假期错位也是供给端好于需求端的一个阶段性因素。其中中游装备制造业生产更旺，而传统高耗能行业在地产、基建等需求端约束下生产较弱。

　　地产组合拳有望实现更大政策效果。517地产政策是4月政治局会议对地产表述的具体落实。当前无论是从行业层面助力走出困局，还是宏观层面打通内需堵点和防范风险蔓延，加码地产纾困政策均具有重要意义。尽管政策执行和效果仍存有一定不确定性，但我国房地产行业快速回落的进程或已过去，而本次地产政策多管齐下、力度十足，我们认为本轮地产政策有望实现更大政策效果。

　　总结来看，4月份国内经济恢复不尽如人意，尽管存在假期错位等阶段性影响，但消费动能疲弱、项目资金发行使用节奏偏慢、房地产仍在寻底等问题依然突出，内需不足的症结仍待缓解，国内经济恢复依然高度依赖出口。与此同时，面对当前经济修复的“拦路虎”房地产，政府从促购房、保交楼和去库存多维度出击，志在助力房地产走出当前供需双弱的局面，我们认为本轮政策有望实现更大的政策效果。往前看，随着前期出台政策的落实和增量政策的推出显效，我们依然看好国内经济的恢复前景，新一轮库存周期或即将开启。

　　风险提示：经济走势不及预期、政策效果不及预期、地缘政治风险超预期加剧。