与周其仁先生商榷：“水多了加面”果可行乎？ “水多了加面”果可行乎？

关于人民币被动超发及其引起的问题，周其仁多有论述。然而周先生没有看到问题根源在于中国生产能力已跃居世界前列而人民币却并非国际货币这一结构性矛盾，因此周所开出的药方也就是无的放矢了。总结周先生的主张，大致有三点：“人民币与美元脱钩（人民币升值）” 、“投放更多的资产（水多了加面）”和“藏汇于民”。关于第一点主张留到下一小节讨论，这里先讨论周先生的后面二点主张。

“水多了加面”一语已经流传甚广，意思是政府动员更多的资产/资源进入市场，以吸纳国内过剩的货币供应，从而缓解通胀压力——周先生将其形象地比喻为“水多了加面”。首先，周先生在论证这一主张时犯了一个逻辑错误；其次，这一主张所依据的货币数量方程本身是有问题的。

在《流动性创造流动性（2011.4.25）》一文中，周先生这样问道：“为什么流动性最强的货币没有更多转为其他流动性较低的资产，从而缓解通胀的压力呢？”显然，周先生错误地认为,人们使用货币购买了流动性较低的资产后，这部分货币就积淀下来，流通中的货币就减少了——这是一个逻辑错误。例如某人出资100万购买房产后，这100万元转入卖主手中，继续流通。那么这笔买卖仅仅是短期地占用了一定的货币，对于减少流通中货币及抑制通胀的作用微乎其微。正是由于这种认识上的偏差，周先生严重地夸大了“加面（即动员原本不能交易的资产进入市场）”对于抑制通胀的作用。例如在《水多了加面（2010.9.6）》一文中，周先生举了这样一个例子：2007年我国贸易顺差为2.3万亿元人民币，国内超发的货币也就是2.3万亿；那么砍它2.3万亿元的木头，砍下的木头不准出口，就可以平衡超额供给的货币了。问题是“砍它2.3万亿元的木头”果真能平衡2.3万亿的超额货币供给吗？答案显然是否定的。究竟要砍多少木头才够呢？这取决于现实中的货币乘数，假若存款准备率为10%，则理论上最多需要砍23万亿元的木头！

另外一个偏差来自于货币数量方程本身。货币数量方程将经济的运行简化为商品与劳务从生产到消费的一个单向运动过程，它仅仅考虑经济中的一个流量，而没有考虑存量资本的交易的货币需求。换言之，货币数量方程隐含地假定了资本市场及其货币需求完全与基础货币供给无关。而现实中，随着资产证券化的发展深化，资本市场的货币需求是不断上升的，对于物价水平及商品生产的影响也越来越大。周先生所主张的“水多了加面”恰恰属于存量资本的交易，对此是不能用货币数量方程来解释的。

那么，存量资本交易所产生的货币需求究竟几何？笔者试举一个股票市场的例子说明之：

设某证券公司，名下有一万名客户开户并交易。每名客户的证券帐户中初始总资产为10万元，客户帐户状态或空仓或满仓，概率各占50%。客户不断地交易，若买入，其帐户状态由10万元资金变为市值10万元的股票；卖出则由市值10万元股票变为10万元资金。进一步假设每个客户每天最多交易一次，每天交易的概率为0.1且买入和卖出的客户数量相等。

我们来考察上述这样一个小型股票市场会占用多少货币。该证券公司名下的股票总市值为5亿元[1]，资金余额亦为5亿元。但这并不意味着该市场占用了5亿元的货币。每天有1000名（0.1*10000=1000）客户交易，500个买入，500个卖出；故每天交易需要的现金货币为：500*100000=0.5亿元。而证券公司的总资金余额为5亿元，只需留下0.5亿元应付交易需要，其余4.5亿元可以贷给商业银行，追逐其他商品与资产去也。因此，这样一个小型股票市场，所占用的货币为0.5亿元，它等于股票市值（5亿元）乘以交易概率（0.1）——这里的交易概率，换一个通俗的术语就是我们熟知的换手率。

上述计算方式当然不可能是精确的，笔者的用意在于阐述这样一个结论：一个资产市场所占用的货币与其总市值和交易频率成正比。当资产价格上涨或交易频率上升，该市场占用的货币也随之上升，反之则下降。交易频率反应了资产的流动性，因此，恰恰与周先生所说的相反，流动性越高的资产，所吸纳的基础货币越多——理论上对通胀的抑制作用越强。2011年以来，中国股票市场疯狂地发行新股——有关当局是否受了“水多了加面”思想的影响，希望以此抑制通胀——笔者不得而知。但这个过程恰好为我们提供了检验这一主张的难得机会。检验的结果应该是众所周知的了，大量新股上市导致换手率极度萎缩，伴随而来的是股价暴跌，总市值下降。由于这两方面的效应，从股市释放的流动性应当是天文数字，可想而知，当前的通货膨胀中，这一因素的贡献小不了。

“水多了加面”——此论可以休矣。


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[1] 这里是指的预期值。根据大数定律，客户数量越多，这一数据依概率收敛于其预期值，因此，现实中这一数据会非常接近于其预期值。同理，下文中所有数据均指预期值，不再另外说明。


本段文字摘自《中国经济与人民币国际化》一文，作者：黄权国，长沙理工大学经济管理学院。
正文参见：http://blog.sina.com.cn/ahuangquanguo，