[摘要]笔者认为，金融危机以来，美联储货币政策的传统渠道已发生损坏，在信贷市场、利率市场以及房地产等资产抵押市场依然严重受阻，特别是在全球金融机构去杠杆化进程加速以及各主权基金对美元风险敞口控制的情况下，美联储必然会继续扮演“最后贷款人”和“资产购买者”的重要角色，而这也将直接影响到美联储下一步量化宽松的具体目标和规模。 　　（世经评论·北京）全球金融市场近期一直在第三轮量化宽松政策（QE3）预期的升温与降温之间反复。近期，伯南克频频在公开场合谈及QE3，但美联储3月会议纪要却并没有讨论有关量化宽松的细节，这也让市场对美联储进一步量化宽松的预期有所淡化。不过，美联储的“太极拳”并未封闭实施量化宽松的政策通道，笔者认为，美联储在上半年推出QE3或变相版QE仍然是较大概率的事件。 　　 　　美联储是否进一步实施量化宽松，猜测者可以给出若干个“肯定”的理由，但也可以给出若干个“否定”的理由。部分观点认为，在美国经济好转且短期通胀保持高位的情况下，美联储推出下一轮量化宽松政策的必要性下降。 　　 　　的确，近期美国经济数据频现利好，但今年上半年的经济增长势头是否延续去年下半年的强势尚有待观察。难怪伯南克表示，美国复苏远没有表现出来得那么好，现在预言经济胜利为时尚早。这样的措辞充分显示美联储决策层对美国经济活动是否实现全面增长仍持谨慎态度。 　　 　　美联储扭转操作在今年6月份到期后会不会继续延长？美联储实施进一步量化宽松到底由什么来决定？这一直是全球金融市场争论不休的焦点话题。 　　 　　其实，预见美联储的行动要看美联储的基本使命和职能。美联储的使命除了提供流动性，促进实体经济发展，保持价格稳定之外，更重要的是作为美国金融系统的核心，对恢复金融系统功能要发挥巨大作用。 　　 　　金融危机以来，美联储货币政策的传统渠道已发生损坏，在信贷市场、利率市场以及房地产等资产抵押市场依然严重受阻，特别是在全球金融机构去杠杆化进程加速以及各主权基金对美元风险敞口控制的情况下，美联储必然会继续扮演“最后贷款人”和“资产购买者”的重要角色，而这也将直接影响到美联储下一步量化宽松的具体目标和规模。 　　 　　首先，美国银行体系中并不缺乏现金而是缺乏真正的造血机制，金融大海啸让美国金融体系的元气大伤，包括风险利差、流动性利差、市场波动水平都在上升。金融机构普遍被迫启动了去杠杆化的过程，因此美国商业银行系统不得不降低风险资产在资产组合中的比重，而希望保有更多的现金资产，美国商业银行现金在全部资产中的占比从历史平均的3.2%上升到10%左右。美国贷款增速仍然疲软，消费信贷、工商业贷款、不动产抵押贷款增速却均处于历史低位，货币乘数大幅减小并未让基础货币真正流入到实体经济中去，从而创造出收入和利润增长的良性循环，因此，美联储只能在市场上充当信贷投放者和资产购买者的角色。 　　 　　其次，美国目前的利率渠道扭曲。金融危机以来，美联储一直在操控美国国债市场，极尽所能地压低市场利率，而在名义利率降至零水平后，便采用量化宽松措施和扭曲操作。欧债危机更是造就了美国国债的大牛市，极大地压低了美国债务负担。但另一方面，却导致了整个金融市场资金配置发生扭曲，美国的实际利率已为“负”。如果“负利率”持续下去，那么最大的受益者就是美联储、美国ZF（较低的短期国债收益率意味着较低的融资利率）和那些缺乏流动性的金融机构（较低的窗口贴现融资成本）。 　　 　　第三，美国民众的财富仍在缩水。房地产是美国民众的主要资产形式。前几年房地产价格快速上涨带来的财富效应使美国居民消费能力不断提高，并成为美国乃至世界经济增长的主要推动力量之一。美国房地产总价值大约在21万亿美元左右，自美国次贷危机以来，房地产市场价格下跌超过30%，也即有6.3万亿美元的财富缩水。据估计，美国家庭净资产从危机前的个人可支配收入的6.5倍下跌至此后的4.7倍，并一直维持在低于5的水平，“负财富效应”也大大制约了美国消费的持续复苏。 　　 　　为了稳定房地产市场，扭转“负财富”效应的冲击，未来扩大购买资产抵押债券就在美联储的政策“清单”之列。近期美智库彼得森国际经济所得报告建议，要促进经济全面发展和最大化住房可负担再融资项目效果，美联储要宣布大规模购买抵押贷款支持证券，让30年期定息抵押贷款利率到2012年底可以一直维持在3%至3.5%的较低水平，因此，购买抵押贷款支持证券（MBS）很可能成为美联储下一步实施量化宽松政策的重点。