 繁荣尽头
中国经济出现了通胀和经济增速同时回落的局面，可称之为“繁荣尽头”。这
是因为经济处于小周期和大周期叠加影响的阶段，所谓大周期就是劳动力周期
进入高成本时期，意味着人口红利效应处于一个后期阶段，小周期是进入去存
货的尾声。
 繁荣尽头的变局:政策逆周期+政治新周期
随着经济回落中，宏观调控政策出现了逆周期现象。从货币政策看，去年12
月底以来出现了三次降低存款准备金率，从银行间市场的央票利率与央票发行
利率以及一年期存款的利差来看，目前已经大幅贴水，标志着市场已经预期降
息，降息可以随时进行。从财政政策看，5 月16 日的国务院常务会议，研究
确定补贴363 亿元促进节能家电等产品消费的政策措施，标志着促进内需的措
施启动，5 月23 日的国务院常务会议提出“启动一批事关全局、带动性强的
重大项目”标志着新的投资周期启动。下半年十八大后将迎来新的政治周期，
传统的政治周期也是从刺激投资开始，这两个因素的叠加，投资依然是中长期
的看点。同时欧美领导人的选举难解美国经济弱复苏，欧洲深度衰退的现状。
 股市下半年总体乐观，程度取决于政策的刺激力度和方式
通胀下半年进一步回落，流动性进一步宽松，下半年股市总体乐观。高度取决
于房地产政策的松紧程度和流动性是否流向实体。如果有流动性，并且流向实
体经济，这需要积极的财政政策配套，房地产政策的局部放松将成定局，这也
将决定市场的高度。从估值来看，沪深300 滚动市盈率水平在11.7 倍，低于
2008 年1664 点水平和2005 年的998 点水平。我们预计今年上市公司的盈利
增速在个位数，考虑到新股和减持的压力，下半年沪深300 的估值区间在[10，
13]之间。