<P><FONT size=5><EM>招商证券：五粮液－从坐商到行商 </EM></FONT></P>
<P><FONT size=5><EM>07.05             3页</EM></FONT></P>

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<P>净利润大幅增长。6 月29 日五粮液公布中期业绩快报，显示上半年净利润同比增长39.13%，符合我们之前对<BR>全年业绩增长40%的预测。上半年在销售收入（43.4 亿元）同比减少1.29%的情况下，净利润出现大幅的增长，我<BR>们认为原因在于公司实施已久的结构调整初显成效。结构调整的原则是“保价限量”，具体策略则是提高中高价位<BR>酒销量、降低中低价位酒销量，因此在总收入和总销量均下降的情况下，毛利率大幅提高，另外中低档酒的销量大<BR>幅缩减同时也减少了部分营销费用，也导致净利润大幅增长。<BR>产品产量调整细节。今年上半年公司生产商品酒5.4 万吨，同期大幅下降，销售收入基本持平，是“保价限量”<BR>的结果。其中，五粮液产量为6870 吨，同比增长8.86%，由于今年2 月份进行提价，收入和利润则大幅提高；五粮<BR>春产量为2500 吨，与同期基本持平，今年已入围第六届名酒名录；五粮醇是中价位酒的代表，产量为6300 吨，同<BR>比有所上升；金六福和浏阳河上半年分别生产23000 吨和9000 吨，公司主动压缩其一星、二星低价酒产量，未来<BR>还将持续如此。<BR>未来产量增长保障——优质品率提高，新增窖池成熟。公司方面认为五粮液酒今年可生产12000 吨，未来三年<BR>以年增1000～2000 吨的速度增长，原因有二：一是公司对生产进行优化，延长了发酵周期、加强生产流程的管理，<BR>使得优质品率大大提高，由之前的5%提高到10%；二</P>