申银万国：白电行业深度研究报告－根植沃土，迎风飞扬

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􀁺 更新换代和农村市场支撑了白电行业的增长空间。对三大成熟白电产
品不同增长率的思考引出了我们对更新需求支撑需求高增长的结论；
庞大农村市场的日渐启动保证了白电增长不存在瓶颈。
􀁺 以空调为代表的白电行业盈利能力提升趋势已成：利润增速 > 收入增
速 > 销量增速。销售收入规模巨大以及销售净利率微薄决定了业绩对
利润率变动的敏感性。我们认为应该从通货膨胀以及龙头公司之定价
能力来解释支撑利润率提升的因素及其持续性。
􀁺 毛利率提升是销售净利率提升之主因。在原材料价格、劳动力成本、
动力能源价格普遍上涨的通货膨胀时期，毛利率得以提升的原因在于
白电龙头能够受益于消费者的通胀预期。通胀预期下消费并加速升级。
􀁺 受益于通货膨胀预期的行业或公司应该具备三个特征：必需消费品、
供需平衡、行业集中度高。白电行业尤其是空调行业具备这三个特征。
其中行业集中度较高是最重要的一个原因，行业集中度的提高就意味
着定价能力的提高。只有龙头公司的定价权最强。实现定价权的载体
是新品。
􀁺 白电行业提升利润率还有三条蹊径：中央空调、出口结构调整以及资
产注入及整合。