要点

◆08 上半年销售增速保持高位，净利润增速大幅下滑
08 年上半年，行业销售增速同比为52.8%，为最近2 年半的次高增长速度，比
去年同期增速加快。但08 年上半年行业利润同比增速大幅下滑，上半年，行业净利
润增速同比为26%，大大低于06 年上半年的同比增速。显示本轮的上升景气周期已
经见顶回落。剔除非经常性损益后的经营性净利润的增幅也大大低于06、07、07
上半年3 位数的增速，但略高于06 年上半年41.4%的同比增速，显示上半年行业盈
利能力还处于较高水平。
◆未来2 年净利润增速将显著放缓，但仍将达2 位数
未来行业销售增速将显著下滑， 08 年全年约为40%，09、10 年增速将将至
25%。上半年毛利率下滑是由于成本上升导致的，因为需求增速并没有下滑，未来
需求因素开始成为毛利率下行的风险，而成本压力将逐渐消除，甚至为毛利率改善
提供支持。未来2 年行业毛利率将在21-23%之间。期间费用率约未来2 年可能进一
步下降到10%左右。08、09、10 年行业净利润增速分别为30.4%、18%、19.4%。
◆从弱周期及竞争结构稳定的字行业选择公司
从周期性及行业竞争结构，依次看好起重机、挖掘机、装载机、推土机、混凝
土机械，对叉车建议短期回避。推荐的公司是中联重科、徐工科技、三一重工。
◆继续向下调整公司盈利预测和评级
调高徐工科技、维持中联重科，调低山河智能、安徽合力、三一重工的盈利预
测。维持中联重科、徐工科技、三一重工的买入评级，调低安徽合力、山河智能投
资评级至“中性”。
◆A 股估值水平比国际同业溢价约30%：
A 股08 年动态估值水平为11.3 倍，国际同业0 为8.6 倍，A 股溢价30%左右，
但是远期PE 估值水平，A 股和国际同业接近，市场隐含的A 股净利润增速显著高
于国际同行。从08 年PB 水平看，A 股08 年为2.6 倍，国际同业为1.8 倍，A 股溢
价44%左右，但是A 股远期PB 估值溢价快速下降，09 年未溢价为30%。
◆投资风险来自宏观经济景气周期进一步恶化：
投资风险包括：中国经济增速放缓导致内需下降；全球经济下行导
致出口增速收窄。