美国的病到底有多重。他们看到了什么
　　美国。纽约。华尔街。
　　这是金融危机漩涡的中心。
　　9月22日至27日，由中金公司牵头，汇集博时、交银施罗德、嘉实、易方达、景顺长城等基金公司，以及太保、新华人寿、泰康等数家保险公司资产管理部负责人等18人飞往华尔街。
　　他们在金融风暴的飓风眼中，与华盛顿、波士顿和纽约三地的美国政府官员、经济学家、对冲基金、共同基金、资产管理公司、大型银行控股公司和纽约股票交易所等机构的高级管理人员就当前危机对美国及世界经济的影响进行广泛交流。
　　理财周报记者经过一周采访和调查，掌握了大量此次"飓风眼之旅"的第一手资料，并获得绝密的《中金公司高端客户美国之行会议纪要》，以第一人称日记的方式呈现给读者。
　　在这5天的日记里，可以看到美国金融界大佬们的贪婪、自信、悲观、谨慎、满不在乎，让我们切身感知地球另一边华尔街最真实的一面。
　　9月22日 晴 美国华盛顿
　　1929年时没有凯恩斯主义，今天人人都是凯恩斯
　　"美国的大街上看起来还是一派繁荣热闹，看不出有经济萧条的迹象。也许金融危机对美国消费等领域所带来的影响要到半年后才能感觉到。"博时基金投资总监陈亮曾于2004年在美国接受培训并生活过一段时间，对此感触颇深。
　　昨晚，我们18个人从中国各地分别飞抵华盛顿，住在万豪酒店，这家酒店位于华盛顿特区的最西边，临近雾谷、乔治敦、杜邦环岛和华盛顿特区的中央商务区。World Bank Treasury、Rock Creek Group、Fed、US Treasury等机构几乎都集中在中央商务区内，这一天我们几乎都是步行穿梭在几家公司之间。
　　在华盛顿的第一天，我们主要会见了美国政坛高层和美国财政部智囊团的相关人士，其中还包括美国大选共和党候选人麦凯恩的经济顾问。当天的主要议题围绕着美国次贷危机形成的根源和影响而展开。
　　22日9:00-10:00
　　世界银行财政部:美国金融机构将进入大规模去杠杆化过程，整个经济周期需要10年
　　上午9点，我们来到世界银行财政部（World Bank Treasury Department）。他们的首席策略师、投资总监Jeppe接待了我们。
　　Jeppe大概40岁左右，看上去非常绅士，他在这里负责实时跟踪市场策略。世界银行管理200亿美元资产。
　　Jeppe评价当前形势说:"过去一个星期发生的事情非常特殊，非常混乱，30年来没有人经历过这种动荡，也没有人知道未来事态会如何演变。因此在这种大危机的情况下，无法形成长期趋势判断。对美国来讲，这是重大历史转折点。"
　　Jeppe说，美国金融机构将进入大规模去杠杆化的过程，这种影响逐步向实体经济扩散，美国经济将陷入衰退，整个经济调整期将需要十年。现阶段它必然通过制造通胀来缓解危机。伴随美国经济的衰退，全球经济也将进入衰退，这迫使各国政府执行凯恩斯主义政策扩大财政支出刺激需求。就美国利率政策而言，为对冲去杠杆化的影响，帮助金融机构补充资本金，会长期保持低利率。
　　Jeppe看多美元看空欧元。原因是，美国危机已经爆发且政府在想尽办法解决，市场对此已经完全预期了。欧洲经济开始出现衰退迹象，其金融系统风险尚未完全暴露，而且欧洲央行政策反应相对迟钝。
　　"短期低配股票资产，长期做多低杠杆公司的股票。"在当前股票的操作上，Jeppe这样看。他说，去杠杆化的过程中现金为王，低杠杆化保证了公司有低成本资金持续发展自身业务，同时为行业兼并收购奠定了资金基础。另外，看好必需消费品零售公司，如沃尔玛。
　　Jeppe没有特别鲜明地指出国际资产配置哪个市场更好，但他不看好俄罗斯，认为过度依赖石油，油价风险很大，地缘政治风险加大。也不看好印度，因为财政和资本账户的风险在加大。也不看好澳大利亚，国内银行体系脆弱，风险较大。
　　Jeppe没有直接说是否看好中国。但"我们感觉Jeppe是长期看好中国经济基本面，认为仍将是增长强劲的国家。"另外，因为长线看好农产品，所以Jeppe并不看淡巴西。

 

22日10:30-11:30
　　Rock Creek Goup
　　现阶段通胀不是问题，其他国家也不会感到巨大的通胀压力，但是2-3年后新兴国家将面临通胀压力
　　从World Bank Treasury 出来，我们接下来去了Rock Creek集团，同他们的对冲基金创始人、前世行首席财政官兼投资总监见了面。这位对冲基金创始人是一位稍微上了年岁的女士，是犹太人，整个人显得精神奕奕，充满活力。在美国像她这样的犹太人通常在金融领域地位都很高，颇受大家的尊敬。
　　Rock Creek现在管理的资产大约有650亿美元，美国各州养老金、美国大学基金以及一些国家的政府基金都交给他们管理。Rock Creek与美国政界如财政部、FED等部门政要关系密切，前FED主席格林斯潘就在该机构办公。目前这家公司正在发起基金专门用于收购美国市场上的廉价资产。
　　Rock Creek Group的投资范围比较广泛且分散。主要通过Fund of Fund （85%是对冲基金）形式投资于美国以及国外债券、发达国家一级新兴市场股票、私募股权、高收益产品、和大宗商品、农产品、不动产等实物资产。鉴于危机导致美国金融资产价格暴跌，目前这家公司正在发起基金专门用于收购美国市场上的廉价资产。
　　这位对冲基金创始人短期内看好美国，她觉得美国的政策反应速度快，危机能够妥善得到处理，相对风险低。3-10年的时间依然看好新兴市场，原因是新兴市场国家经济基础扎实，无论是财政状况、外汇储备、外债水平相比以往有很大改善，美国金融危机对其波及程度相对较小，长远看经济还将保持高速发展。
　　"过去20年，美国经济的繁荣得益于信息革命带来的生产率提高以及金融服务业的膨胀。金融行业通过高薪吸引力大批人才，导致该行业的迅速发展。最终结果是美国经济当中金融服务业占比过大而实体经济发展受到压制。"这位犹太女士认为，危机对美国经济的影响巨大。未来20年美国经济将逐步回归均衡，即金融服务业出现萎缩而实体经济的贡献将逐步加大。
　　我们问这位女士美国政府不断向市场注入流动性是否会引发通胀，她觉得危机导致美国经济进入衰退，整个金融体系去杠杆化，这是一个通缩的过程，因此FED注入流动性不会引起通胀。而且"现阶段通胀不是问题，其他国家也不会感到巨大的通胀压力，但是2-3年后新兴国家将面临通胀问题"。
　　置于美国利率政策的走向，她觉得取决于谁当选总统，其基本经济政策是什么。现在还说不清楚。融体系去杠杆化，这是一个通缩的过程，因此FED注入流动性不会引起通胀。而且"现阶段通胀不是问题，其他国家也不会感到巨大的通胀压力，但是2-3年后新兴国家将面临通胀问题"。
　　置于美国利率政策的走向，她觉得取决于谁当选总统，其基本经济政策是什么。现在还说不清楚。
　　同时又是投资总监的她认为在资产管理中，资产配置最为重要，决定收益水平。其次，注重分散化投资控制风险。所谓分散化投资是尽量降低投资品种之间的关联度，分散收益来源。Rock基金45%投资于权益类产品并均匀分布于美国、其他发达国家市场、新兴市场以及私募股权，19%的高收益品种、26%的商品等实物资产投资、15%债券。信奉中长期投资，认为只有坚持长期投资才能取得最好回报。
　　22日11:30-12:00
　　美联储高层:绝对不会出现1929年－1933年大危机的情况，也不会出现日本90年代的流动性陷阱
　　在美国联邦储备委员会（Fed），接待我们的是一位资深华人经济学家，是林毅夫的学生。他在Fed的地位很高，已经进入美联储的核心决策层，因不便透露其姓名，这里称他为A先生。
　　也许是身处美联储的立场，A先生觉得本次经济衰退的幅度不会很深，时间不会很长，"绝对不会出现1929年－1933年大危机的情况"，也不会出现日本90年代的流动性陷阱。美国将很快走出衰退，比欧洲、日本更快，原因在于美国经济制度灵活，允许低价拍卖资产，允许企业大量裁员。从时间上讲，美国房产市场复苏一般需要3-5年时间，经济的复苏最快在明年就可以看到。
　　A先生对美联储解决当前危机似乎很乐观。他说，美联储完全有能力解决当前危机，即便财政部7000亿救市计划不被国会通过。"他显得非常有信心，暗示联储还有其他的政策工具。不过他也没有完全吹牛，在今后的几天我们看到确实有一些工具。但是是不是有他说的那么多，就不得而知。"我们的一位投资总监说。
　　A先生给我们做了分析，他说，日本当年失败的原因是只做利率不做数量。联储首先把利率降到2%，然后通过开放贴现窗口等措施不断向市场注入流动性以恢复市场信心。市场担心Fed会接管所有银行，而联储根本没有承接力，最终导致救市计划破产。
　　"银行流动性问题是信心问题。Fed希望通过不断注入流动性为银行资产提供担保稳定市场信心。一旦市场信心有所恢复，金融体系正常运转，问题就会大大缓解，最终不会出现接管所有银行的情况。"华先生交流中说。
　　A先生觉得此次危机不是市场机制出问题，而是政策监管出了问题。美国政府对金融衍生品市场监管存在严重漏洞。理论上讲，高风险业务应该需要更高的资本充足率，目前监管政策对此没有约束。未来政府要做的是弥补监管漏洞，严格资本充足率要求。
　　"短期风险基本释放，未来经济风险相对较低，导致美元强势。从5-10年趋势看，美元是走低的，其贸易逆差的调整很艰难。尽管如此，美元未来依然是全球的核心货币，欧元不会取代它。联邦利率将保持低位。"A先生对于美元和联邦利率走势如此判断。
　　"伯南克因研究大萧条著名。在美国出现金融危机时，让他出任联邦主席可谓生逢其时，是美国不幸中之万幸。"A先生看起来对解决危机充满信心。
　　后来A先生还谈到，美国的家庭负债表其实并不象外界看来那么遭。不过"我们团队的人对此打了一个大大的问号。他看起来有些过于乐观了。"一位投资总监说。
22日14:30-16:00
　　US Treasury美国财政部
　　22号花了一个下午拜访了美国财政部（US Treasury），主管国际货币和金融政策的财政部次长等6人会晤了我们。
　　财政部经济学家向我们介绍了美国及全球经济，房产抵押市场处介绍美国当前房产抵押状况、金融市场监测处介绍美国过去两周金融市场状况。
　　总体感觉，财政部官话比较多，似乎有些代表美国政府的对外声音。
　　财政部经济学家向我们介绍了美国及全球经济、房产抵押市场处介绍美国当前房产抵押状况、金融市场监测处介绍美国过去两周金融市场状况。
　　不过，尽管他有些官腔十足，他说的很多话还都比较经典。其中一句话给我们印象特别深刻。他说，"There is no Keynse in 1929. Today everyone is Keynse（1929年时没有凯恩斯，今天人人都是凯恩斯）。""这句话成为我们今后几天的口头禅。团队中的博时基金投资总监陈亮说。
　　财政部预计三季度美国GDP增长为1％-1.5%,出口依然是拉动经济增长的主要动力，消费由于税收返还因素的消失增速出现下降。
　　第四季度美国GDP增长前景不明朗，不利因素诸多。体现在，金融市场大动荡将导致失业率大幅攀升进一步拖累消费;房地产价格继续下降，2008年底能否止跌尚不明朗;美国贸易伙伴经济增速放缓将影响美国出口增速。也有好的方面，伴随大宗商品价格见顶回落通胀预期得到控制;非金融企业财务状况良好。
　　财政部次长说，美国经济复苏取决于信贷危机是否得到妥善解决。
　　对于美国房地产抵押市场，这位次长分析道，"房地产供过于求状况严重:由于信贷过于宽松，美国建了太多房子，目前房屋库存需要10-11月消化，这还不算断供退房的供给量。由于房地产抵押贷款定价过高抑制了购买力，造成需求不足。"
　　我们问他，如何解决供求失衡问题?他认为，这个问题答案是如何使房屋所有者不断供交房以减少供给压力。需要进行GSE改革使穷人有房住以替代次级贷款。
　　我们又问他，政府为什么要出手救两房?他说，美国房产抵押市场有5万亿，两房占有80%份额。如果放任不管，将严重影响两房购买抵押贷款的能力，会造成市场崩盘导致纳税人救助成本大幅提高，也可能对全球市场造成极大影响。
　　所以财政部决定注入1000亿资金救助两房，同时更换管理层，并为新发MBS提供回购支持。
　　我们再问，如何评价本次危机的严重性?财政次长很严峻地说，本次危机很严重。但不同于29-33年大危机，因为宏观环境发生变化。1929年，美国政府没有采取任何措施解除危机，使得整个经济运转停滞。这次不同，政府反应迅速，降息、财政刺激、注入流动性等等，不会出现大萧条时期情况。目前看，美国GDP增长仍然为正。美国的经济制度弹性较大，在危机来临时允许注销坏账、破产重组，因此也不会出现日本"失落的十年"。(王小静 李晔斌 汪恭彬)

中国平安（601318）中信证券（600030）中信银行（601998）:最坏时候或是最好时机
　　中石油、高盛、比亚迪……巴菲特的踪迹总能受到市场的热捧。
　　"在别人贪婪时恐惧，在别人恐惧时贪婪"，近期中国股市大盘一度受挫，很多有价值的公司被低估，此时正是股市中寻宝的好机会。在金融风暴肆虐的时候，如果你是巴菲特，你将选择谁?在此，我们根据巴菲特的选股特色对金融进行了梳理。
　　金融板块28只股票主要属于银行、保险、证券三个行业。目前三个行业处于不同的周期:银行业发展潜力大，但基本面仍未触底;保险业受大盘拖累，但正逐步走出最困难时期;证券业早已进入寒冬，何时回暖尚不确定。
　　熊市买，牛市卖，中信银行（601998.SH）和中国平安（601318.SH）以其现在低估的价值和未来的发展潜力胜出;行业景气逆转时，最强的就是最好的，中信证券（600030.SH）在证券业一骑绝尘。
　　巴菲特看好中信银行?
　　受全球经济放缓和金融动荡的影响，中国经济发展面临放缓的可能性，但银行业仍具备较强的增长性。
　　渤海证券分析师张继袖认为，从1992年－2007年金融机构的贷款增长率只在2000年和2005年是低于GDP增速的，贷款平均增长率是GDP增速的1.6倍，存款增长率每年都高于GDP增速，平均增长率是GDP的2倍，充分说明银行业处于成长阶段，高于经济整体发展速度。
　　但是年初至今，银行股的表现不如人意。工商银行（601398）从年初的8.4元一路跌至10月9日的4.06元，跌幅达到52.4%;建设银行（601939）同期跌幅为57.6%。对于银行股的不断下跌，交银国际分析师杨青丽认为银行股估值的最低极限已到，"股价已经触底，虽然经济及银行的基本面仍未触底"。
　　但是更多人对银行股持观望态度，"现在国内银行卷入美国次贷危机的具体资产不透明，还有很大变数。"一位张姓资深股民告诉理财周报记者。2008年中报显示，中国银行（601998.SH）仍持有两房债券106.37亿美元，其余相关次级债共计105.47亿美元，可谓在金融危机中最为深陷的银行，但机会或许就在最坏的时候来临。
　　近期市场有传闻巴菲特对于中信银行产生了兴趣。财经专家潘大给出了五点原因:"首先，巴菲特的投资风格是股权投资风格，5亿美金的投资金额大约占到中信银行总股本比例的20%，这个比例是巴菲特比较喜欢的;其次，中信集团的管理层比较容易接受美方资金，上次中信同贝尔斯登的接触就说明了这点;第三，中信银行的股票价格目前被低估;第四，中信银行没有股权激励机制，而巴菲特向来讨厌有股权激励机制的公司;第五，中信银行的管理层水平较高，这和巴菲特以前投资的富国银行很相似。"
　　从相关数据来看，中信银行A股市盈率12.8倍，在当前A股的银行股中仍处于中等偏高的水平;2008年中期业绩0.22元，净利润同比增长100%以上，而且中信银行深厚的股东背景也颇引人注目。中信银行在争议中胜出，但中国银行以其"最坏的时候即将到来"也值得关注。
　　中国平安A股倒挂H股
　　与银行业的争论不同，保险行业基本面的增长、平安投资富通减值准备的计提、平安宣布放弃与富通在资产管理业务领域的合资计划等一系列利好因素的出现，保险业的发展前景被整体看好。
　　长江证券（000783）的分析师李聪和李兴认为，中国保险业由于受到政策的保护，相对于其他行业而言，在这一轮的经济调整中，保险行业受到的冲击将会相对较少，避风港效应将会显现。
　　实际上，保险业近期的不良表现主要是受宏观经济环境和大盘下泻的拖累，"我们认为中国保险行业最困难的时期即将过去。"国信证券保险行业分析师武建刚认为。截至8月底，我国寿险行业实现保费收入5407亿元，同比大幅增长了66.07%，财险保费收入1727亿元，同比增长20.74%。
　　"保险股的估值还未到底，但是保险公司成长空间大，成长周期没有国外那么长，收益率是衡量市场逆转的主要指标。"某不愿透露姓名的分析师告诉理财周报记者。
　　目前来看，国内三大保险公司各有优势。中国平安经过富通计提公司的财务基本面依然稳健，偿付能力依然充足;中国太保（601601.SH）在资本市场大幅下跌的情况下，公司基本面并未大幅恶化且公司估值水平较低;中国人寿（601628.SH）具有深厚的政府背景以及稳健的经营风格，而且流通股本相对较小。
　　但是从底部进入这个角度来考虑，2008年中报显示，中国人寿净利润居首，净资产收益率处于高位，而中国平安2008年中报公司利润为73.1亿，净资产收益率为7.54，处于中位。
　　"前期公司负面事件性利空因素较多，股价屡受打压，从国际保险公司的估值对比可以看出，目前中国平安A股的估值水平和H股严重倒挂，和过去相比平安也低于前期历史低点，和国际保险公司相比平安也低于部分国际保险公司估值，同时结合公司基本面分析我们认为平安的估值水平已经较低，长线来看估值安全边际列三家上市公司之首。"国信证券分析师武建刚认为。
　　证券业蓄势:中信证券一枝独秀
　　除了银行和保险股的市场表现不佳，2008年对于中国的券商也是不太平的一年，成交量萎缩令交易佣金收入大减;募资活动缩减，限制了承销收入来源;股指大跌使自营业务亏损。以中信证券为例，其中期收入中传统经济业务收入下降21.63%。
　　虽然进入冬天，但是证券行业的反转行情仍然值得期待，"短期来看，政策放松的预期可能刺激四季度市场反弹，但是长期来看，外围市场企稳和国内市场系统性风险完全释放后，并结合政府的一系列刺激经济的利好政策产生的累积效应，市场才会迎来反转行情。"江南证券分析员郭懿指出。
　　金融板块中的证券类股票的比重较大，但是个股之间的实力相差分明，中信证券一枝独秀。
　　根据中信证券2008年的中报，公司2008年中期实现营业收入109.13亿元，同比略增2.57%，实现营业利润65.4亿元，同比下降5.65%，实现净利润51.69亿元，同比增长2.85%，归属于母公司所有者的净利润47.69亿元，同比增长13.33%，公司业绩表现远远好于同业。（见习记者 徐清）

上周美欧、亚太等地金融市场呈现出历史罕见的剧烈波动，股票市场、商品市场在短短的几天时间里连续重挫。但是，沪深股市除了周初出现补跌行情，随后几个交易日的跌幅却远远小于外围市场。我们认为，在弱势的格局下，A股难以独善其身，海外市场带来的冲击在所难免，但由于国内从紧的宏观调控已经全面放松，监管层不断推出有利于市场的政策措施，有利于逐渐恢复投资者对后市的信心，因此，在后续利好政策继续推进的预期和市场价值已经被低估的背景下，如果市场进一步下跌，那么长期投资者可适当介入。

  外围市场波动加剧

  国际市场的剧烈波动成为影响市场短期走势的重要因素。次贷风波愈演愈烈，危机向全球蔓延，股票市场、商品市场都出现了历史罕见的急挫走势。原油期货价格跌破78美元，较最高点下跌48%；美股连续八个交易日下跌，道指一度跌破8000点，周跌幅达18.2%，为历史上最大周跌幅。受此影响，上周欧洲三大股指、日经225指数、香港恒指等纷纷暴跌。

  市场较一致的观点认为，次贷危机的根源是来自于前些年连续的宽松货币政策，市场需求尤其是房地产需求被放大，以此为基础的金融衍生品进一步放大了杠杆倍数和信用规模。

  我们认为，虽然各国政府已经采取国有化、注资等多种措施来应对金融危机，但是短期内危机还难言结束：一是由于市场信心崩溃引发的资产抛售、信用收缩还将继续，在这个过程中损失的流动性无法计算；二是美国大部分投资银行的损失已经体现，但是传统意义上的银行、中小规模的社区银行，以及欧洲银行受到的影响还未体现；三是次贷危机势必会对实体经济造成负面冲击，比如对美国今年和明年的汽车销售量预测较2007年连续下降，但是其对消费层面的影响还未完全显现。

  利好政策助A股抗跌

  在目前弱势的格局下，A股难以独善其身，势必会收到国际市场的冲击。但是，我们也看到，国内宏观调控已经全面放松，监管层不断推出有利于市场的政策，有利于逐渐恢复投资者对后市的信心，使得A股的波动会小于国际市场。

  9月中旬以来，政府不断出台包括货币政策、财政政策等多项利好于经济和市场的措施。融资融券是政府维护市场稳定的明确信号和实质举措，也是继大股东增持、上市公司回购制度措施出台以来又一重要的市场基本制度的改革，从长期来看有利于完善价格的内在稳定机制。存贷款利率和存款准备金率的同时下调标志着货币政策全面转向，有利于改善经济增长预期，增加市场流动性，改善市场投资者预期。由于实体经济的下滑趋势还没有见底，我们预计在未来的一段时间内，货币政策还将继续放松，市场的悲观情绪有望得到改善。

  综合以上分析，我们认为，在国际市场动荡不安的环境下，国内宏观调控的全面放松和股市利好政策的不断推出，有利于恢复市场信心。鉴于后续利好政策继续推进的预期和市场价值已经被低估，如果市场进一步下跌，长期投资者可适当介入。投资机会上，受益于十七届三中全会的农业板块、受制于证监会新规有可能加大分红力度的个股有望成为市场热点。