【编者按】企业政策上"焦土"政策指的是目标公司大量出售公司资产，或者破坏公司的特性，以挫败敌意收购人的收购意图。作者站在全球市场角度，对股市调整正本清源并做出系统性前瞻，认为此次救市被迫实行的“焦土政策”扩大了股灾的影响。

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7月8日，是共和国历史上重要的一天。

关于中国股灾，我们备有专题报告，努力对股市调整正本清源并作系统性前瞻，不过形势比人强，隔夜动态显示，全球一些重要政客们比中国投资者更着急一些，长篇大论略显纸上谈兵。因此，我们决定在推出专题报告前，先给出两条重要的即时点评。

A股焦土政策已收到成效

有一些基础的逻辑才能理解全局。本轮股灾的触发，是总量性问题和结构性问题共振的结果，而不是政治斗争的产物，相反，政治斗争是股灾的产物。不是感染带来伤口，是伤口带来感染，而伤口是对伤病滥施手术带来的。

本次股灾充分的暴露了中国宏观控制系统的严重隐患。与股灾的严肃比较，救市如同行为艺术，不仅是内耗的，而且在执行系统是利益背反的。由此导致风险不断扩散，并最终外溢。7月3日后，中国对A股进行封闭救助的时间窗口已实质性关闭。此后，在宏观上被迫实施实质上的“焦土政策”：且战且退，围魏救赵，先攘外后安内。这种政策，无论是市场代价还是外交代价，都是昂贵的。

在7月7日，在平台内部的即时点评中，我们的判断是：

A股风险已广泛波及中国影子资产（大宗商品及商品货币暴跌），全球尾部风险进入高潮。等待把全球最坚挺资产——美国股市拉下水，即可靠近底部。

7月8日，中国风险逼近明斯基时刻，股债双杀、外汇承压。隔夜，美国股市再度破位暴跌。

在这个夜晚，中美最终达成了初步联合救市：中证金最终决定为中小盘股票买单（2000亿申购主动性基金，实际上还有更多直接入市干预），美联储实质性修改6月FOMC会议纪要，在会议纪要中软化加息立场。白宫表达了最中国股市风险的关切。

至此，A股的焦土政策取得成效。

全球尾部风险逐步解除

次贷危机后全球的第二轮库存周期（2011年底-2012年2季度左右陆续启动），几乎完全的笼罩在一个主题之中：去全球化。全球货币体系、贸易体系、治理体系的深度破坏与分裂，导致全球经济周期的紊乱。

并逐渐发育为全球性的混乱局面：中国显著衰退、欧洲二次危机、日本深陷泥潭、广义中东危机（包括乌克兰）、原油崩盘及资源国危机、通缩恐慌……并最终反噬美国经济。

在美国朱格拉周期见顶（第一顶部，资本支出，产业链均衡的破坏；反弹第二顶可能会在2016年下半年出现），并导致今年一季度环比大幅衰退之后，3月，中美两国开始务实的着手全球第六代政治经济体系的重建，全球经济通缩进入尾部阶段。

但这并非一条坦途。我们之前反复提示二季度的尾部风险，中国股灾是这一尾部风险的高潮期。

在过去一周，我们见证了中国金融风险对全球的系统性冲击——无论这种冲击是市场的理性抉择还是非市场的力量干预所致。7月7日的隔夜市场，一度美元单边上涨而其他包括黄金在内的所有资产普跌，这表明全球再度陷入二次次贷危机的通缩性恐慌。

现在，我们认为由于中美联合救市已事实上构成，这种尾部风险已在原则上得到管控。而希腊问题、伊核谈判问题，我们认为大概率会顺理成章获得解决方案。

因此，原则上，我们做出如下判断：

a）新供应链周期的逐渐展开：美国经济进入朱格拉后期（消费加速期），中国确定性进入中型经济危机晚期及不稳定L底区域；随着全球治政治经济秩序的重构、政策的协调，全球供应链体系亦将获得中期修复。三季度末到四季度，应是全球库存周期集中见底时间，之后我们将正式展开一个以小型滞胀为特征的新供应链周期，直到2017年。

b）A股底部基本确立牛皮市；中国经济不存在崩盘可能；在可控范围内，影子，进入本轮广义牛市第二阶段：银行风险仍会持续发酵，而货币政策因美联储软化获得新的空间，因此我们认为利率债下半年存在良好机会。

c）资源品价格已基本确立中期底部，三季度反弹为主。

d）美元指数的中期调整判断截至目前仍然有效，并可能在三季度再探本轮调整新低，但美股风险尚未解除。

昂贵的代价

我们在3月份有一篇框架性报告《中国已进入中型经济危机晚期并靠近一场狭义熊市》，眼下即进入这个场景。但是，我们在时间上的判断是错误的。对A股的判断失误与对尾部风险的低估，是一体化。

这三个月时间，市场给予我们深刻的教训，并让我们对长波经济衰退、中国经济系统、大类资产的宏观定价机制的理解有了长足的进展。我们将在接下来的专题报告中来说明我们的领会。

2015年，中国的股灾将被载入历史，中国宏观管理的荒谬将付出沉重代价，无论中国宏观改革还是金融市场的媚俗研究，也都是不光彩的。

来源：MFI金融研究

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