移动医疗公司并不担心保险公司纷纷效仿平安成立自己的移动医疗部门。“移动医疗短期盈利难度大，投入多，自建平台不是一个经济的选择，而且只有大型保险公司才有自建能力。”姜天骄表示，寻医问药已经拿到“入场券”，先进泰康保险公司的门，再探索盈利模式。他认为，保险公司带来的品牌贡献，以及双方会员体系的合作和用户量的增长，都证明了合作的意义。
谈及与保险公司合作，没有任何一家移动医疗公司能与平安好医生比拟资源优势。王涛表示，平安好医生与兄弟公司的第一个紧密合作是保险领域，包括健康险、寿险等。平安好医生会建立客户健康档案，提供健康咨询、健康管理、健康计划等，并以数据和信息为基础实现核保理赔。平安好医生曾表示，2015年7月推出的健康管理打包服务“健康卡”三个月销售额过亿元，成为移动医疗领域罕见的大收入。
“平安好医生可以作为保险产品的获客渠道，其成本比招聘地推销售人员划算，这是惟有平安可以玩的打法。”复星集团投资人士认为。
平安还有更大的目标。平安健康首席产品官吴宗逊透露，平安健康公司的核心业务，是要将医疗健康保险、医院加健康管理三者合一，打造HMO（Health Maintenance Organization，健康维护保险组织）模式。
HMO模式是指在医疗服务闭环网络中，在每月付费或每年付费的基础上，支付方和服务方有一定的约定折扣，为会员打包提供较为实惠又质量可控的医疗服务。会员通常被要求选择一名首诊医生作为守门人，必要时才转入HMO网络中的专科医生，以此实现控费。
类似模式是微医集团计划打造的ACO（Accountable Care Organization，责任医疗保险组织）模式，这一模式以家庭为单位，为用户提供三级医疗服务、精准健康管理、医疗费用保障。
已有案例是美国加州的凯撒集团，拥有950万名会员，旗下拥有38家医院。2013年，它的年收入是531亿美元。凯撒模式整合医疗服务和产品形成闭环，既提供医疗保险产品，也拥有医院，便于集中化的控制成本和医疗风险。
但与美国发达的私有化医疗服务体系以及成熟的商业医疗保险体系不同，中国民营医疗与商业保险都刚刚起步。目前，中国五家专业健康保险公司，包括人保健康、昆仑健康、和谐健康、平安健康、太保安联，以及开展商业健康险业务的100多家公司，普遍面临用户不足和业务亏损的难题。移动医疗嫁接保险的商业模式，以及付费闭环的实现，在中国仍显得格外遥远。
O2O之难
在移动医疗普遍不赚钱的情况下，谁能产生现金流，谁就能获得竞争优势。春雨医生、丁香园、平安好医生都从线上转到线下（O2O），意图通过布局线下诊所，构建完整的医疗体验环境。
春雨医生选择走“轻资产”路线。它于2015年5月宣布在北京、上海、广州、杭州、武汉等五个城市，开设25家线下诊所。商业模式主要是与民营医院共建线下诊所，医院方提供诊所场所和基本设备，解决最大的成本投入问题，春雨医生则通过医生多点执业和互联网调配提供服务。在支付体系上采取“线上＋线下”私人医生服务年费制度，限价980元/年，诊断不额外收取费用，并支持部分药品医保报销。其线上客户以大型企业员工和大企业客户增值服务为主，在线下诊所开业后计划把线上客户的需求引导到线下。
如此发展了一年，但业内一致认为，春雨诊所的复制速度、门诊量和现金流效应并不乐观。赵衡认为，“轻资产”模式无法形成稳定的医生来源和持续用户，如果是普通医生，难以让病患愿意支付高昂诊金；如果是名医，用户相对有限，且无法形成规模化扩张。
但张锐坚定地认为，做线下诊所是春雨医生的未来。他已调整策略，考虑走自建道路，通过与地产公司合作降低物业成本，与药商合作降低供应链成本，并通过春雨医生已有管理经验和医生资源降低人力成本。
在诊所定位上，春雨医生也放弃了常见的全科诊所和名医诊所的选择，将“网红医生”作为卖点，通过开发具有市场号召力的医生，走儿童发育、皮肤养护等特色门诊服务道路。“这些医生并非常规的高精尖医生或高职称医生，但他们有极好的沟通能力和服务意识，拥有强大的市场号召力，我们将为他们量身打造线下诊所，开发商业价值。”张锐对财新记者说。
春雨医生投资人陈维广认为，要做完整的医疗体验，一定要下沉到线下。“有足够多的用户群和好医生，能把资源很好的调度和匹配，是可以调动用户支付意愿的。”但他也表示，一旦牵扯线下，必然是重资产，其扩展速度也会受限。医疗区域性特征明显，不同地方的患者需求及医生水平差异巨大，建立标准服务体系是大挑战。
最先提出线下诊所概念的丁香园，于2015年11月在杭州实现了首家诊所落地，诊所招募了15名全职医生和30名全职护士，定位是从事“慢病、常见病、多发病治疗工作”的全科诊所。丁香诊所只聚焦在患者照顾环节，并提供上门服务，药品供应配送由上药云健康负责，检验、配液、输液平台、心电监测都交给第三方机构完成，一次诊费在300元-500元之间，不包括检查费用和药费。丁香园创始人兼CEO李天天称，其对诊所目标群体的定位是具有支付能力和需求，并愿意与医生互动的人群。
对于线下诊所的支付方覆盖能力和盈利能力，业内普遍不乐观。一位参与多家移动医疗公司投资的基金投资人认为，线下诊所约等于民营医院。“现在市场不缺医院，缺的是三甲医院，民营医疗人流量非常少，缺乏竞争力。从移动医疗看，线上到线下转化率很低，线下诊所的人流量风险和重资产成本压力是很大的。”
平安集团曾在线下诊所扩张上遭受重挫。2009年，平安信托曾投资5亿元，计划5年内在广东省发展近1000家门诊部和诊所。但现实是，直到2012年，开业的两家门诊仍入不敷出，“千家诊所”计划被迫搁置。
2015年，平安好医生上线后再度出击，宣称投入500亿元，用10年时间开设“万家诊所”。但本应在2015年8月于上海开业的平安诊所旗舰店一再延期，因为申请诊所牌照时遭到周边小区的反对。
考虑到自建诊所投入高、周期长、风险大的问题，为加快诊所复制速度，平安好医生不得不放弃“全部自建”的初衷。吴宗逊曾对财新记者表示，平安好医生已改变策略，改用自建、合资（引入国外医院管理方）、认证加盟合作的方式在全国扩展。平安好医生主要担任标准制定者和“把关人”的角色，其目标是打造类似星巴克连锁店模式的，带有统一服务标准、统一装修标准和统一收费标准的“平安诊所”。
诊所复制已成业内公认的难题。赵衡认为，受制于各地政策、消费能力和意愿的差别，特别是优质医生的匮乏，医疗服务在全国快速扩张的可能性很低，只能先在区域市场深入耕耘，再逐步扩张。作为重资产行业，整体的市场发展将会较慢。
互联网医院做局
与线下诊所相比，互联网医院是“大玩家”们的更大布局。
过去两年，阿里巴巴已经布下未来医院、云医院、天猫医药馆、阿里健康App等“棋子”，而其构筑闭环生态链的终极目标在于药品销售。
今年1月，阿里终于通过与武汉市中心医院的合作，构建了一个可以连接各端的互联网医院平台。其商业逻辑是：武汉市中心医院运用互联网医院平台实现患者导流，阿里则通过互联网医院拿到院内电子处方，实现药品销售。
2014年10月，阿里曾与河北省政府合作“智慧河北”计划，以网络医院为平台，以阿里健康App为载体，实行类似打车软件的电子处方抢单模式。即患者在医院看病后，医院处方通过信息系统进入阿里电子处方平台，平台向院外药店派单，药店抢单配送。由于医院不愿让渡药方利益，暗中抵制，在阿里取消补贴后，药店抢单热情冷却，导致业务告终。
阿里互联网医院模式的关键点是打通网上售药环节，但其售药平台天猫医药馆经历了三起三落。2011年6月到2012年2月，天猫医药馆三次短暂开张运营后均被地方食药监局以“没有网上售药资格”为由叫停。第三次开张后，阿里只能通过为医药商官网导流的方式获得提成费用，而无法真正做平台交易。
2014年1月，阿里斥资10.37亿元入主中信21世纪，并以300万元购入河北慧眼医药科技有限公司，收购其具有“互联网第三方平台药品网上零售”试点资格的河北慧眼95095平台，才终获B2C药品交易平台直销牌照。
但在今年6月，天猫医药馆等互联网第三方平台药品网上零售试点又被国家食药总局全部叫停。一夜之间，阿里又重回“导流分成”时代。
好大夫在线则试图走通政企合作之路。今年4月，好大夫在线宣布与银川市政府正式签约合作共建银川智慧互联网医院。其规划是，好大夫在线将以银川智慧互联网医院为载体，协助好大夫在线平台上来自全国4800家医院的10万名医疗专家落地银川，与银川市各级医药卫生服务机构及天天体检屋合作，并将银川当地医院升级为互联网医院。
互联网医院的关键在于电子处方再分配，在中国以药养医的现状下，医院外流处方意味着放弃药房收入。互联网医院只能在已取消药品加成，且具有导流需求的医院之间做合作复制，扩张速度缓慢。
资深医药营销人士、移动医疗分析师刘谦对财新记者表示，分级诊疗尚未完全解决上下级医院之间的利益关系，互联网医院能实现的医疗服务仅局限在复诊和慢病管理领域，且具有医保壁垒、药品配送压力和医院合作紧密度难题，药品导流能力有限，互联网医院在短期内很难实现商业价值。
先于阿里巴巴，腾讯投资的微医集团通过高价控股，与浙江乌镇一所二级乙等医院桐乡市第三人民医院成立股份制公司，双方共同运营挂靠在桐乡市第三人民医院下的乌镇互联网医院。乌镇互联网医院本身并没有强大的医生资源，微医集团通过网上平台，使各地医生利用多点执业政策，注册为乌镇互联网医院的“线上医生”，提供远程医疗等“虚拟医疗服务”。
微医集团通过控股医院轻松拿到电子处方，但“硬币”的另一面是，这类模式规模化复制的机会稀少，且成本高昂。因为允许社会资本控股的医院非常有限，一般二三线城市中行业排名三位以后的医院，才有可能愿意接受控股投资。此外，自建医院模式还需承担硬件设置、医疗器械、人力资源升级等成本，回报周期一般要在七八年以上。
高估值赌未来
对于估值10亿美元以上的春雨医生、微医集团、好大夫在线和丁香园，投资机构现在纷纷反思“估值过高”。
但入局者认为，估值与资源稀缺性有关。“移动医疗的估值是市场调节产生的，大家用高估值赌未来。平台就两三家，现在的确估值较高，但融资需求饱和，投资机构入局并不容易。”陈维广表示。
为扩大资源优势，移动医疗拉进了更多参与者，希望通过构筑“超级大入口”的方式，来放大商业价值。例如，已经与制药企业、医疗器械企业、保险企业等达成多方合作的移动医疗公司寻医问药。
姜天骄表示，在医疗场景中，医生是决策方，患者是重要付费方，药品、医疗器械、保险等参与者都对医患两方有诉求，拉动更多角色参与才有助于构建生态。他说：“我们在构建全生态环境，所谓生态，就是其中很多角色以及模式，都不一定是事先规划出来的，而是逐步生长出来的。”
多个平台类移动医疗公司管理者，不约而同地宣讲类似的“生态说”。但投资人指出，拉动众多角色入局，意味着移动医疗至今仍未找到一个完整的商业模式，利益环在不断扩大和复杂化，“越来越看不懂”。
一位移动医疗公司投资人认为，移动医疗行业在不断“造故事”和转变发展策略，“烧钱三五年还看不清未来方向，实在让人焦虑”。
分级诊疗、家庭医生、线下诊所、保险合作……两年来，移动医疗“故事潮”不断。华医资本创始合伙人刘云对财新记者直言，故事是为了融资需求。但陈维广认为，医疗需要时间和过程，每一个创业公司寻找盈利模式都需要不断尝试，重构医疗服务体系有很多问题需要解决，需要更多时间提升用户体验，提升专业度，构建支付体系，最终完成可盈利的商业闭环。其他互联网垂直行业比如电商、O2O也历经同样的路程，差异只是在速度和行业价值链。
对于很多移动医疗创业者而言，投资人在提供资源帮助和资金支持的同时，也向管理团队施加了巨大的压力。多位投资方和移动医疗创业者对财新记者表示，新兴移动医疗公司受制于商业模式不成熟的硬伤，完全依赖于投资方的资金支持，创业者有可能丧失主动权。
张锐称，在春雨医生多轮融资中，仅存在过一次对赌协议。另一位移动医疗创业者对财新记者表示，在他已经获得的四轮融资中都存在对赌协议。
贺华平认为，对赌协议很常见。“人民币基金要求两年投资，一年退出；美元基金一般三年投资，两年退出。资本方希望通过对赌协议降低周期风险。”
对赌存在于天使轮和A轮并没有实际意义。贺华平说，“创业型公司的股权不是那么敏感和值钱，与PE公司不同，不挣钱的股权就是画饼，对赌并不能控制风险。”
对赌在移动医疗的B轮和C轮融资中更是常见。复星集团投资人士坦承，“对赌对创始人压力很大，团队结算、变现、股份回购稀释。终究一点，对早期项目来讲，对赌其实是伤害大于激励。部分条款可能是营业额要求，基金存续期5年，再加上两年退出期，7年必须上市或并购。”
上述移动医疗投资人则对财新记者表示，移动医疗投资门槛并不低，很多投资团队往往看不懂项目，盲目抬价抢项目，只看到市场规模和发展前景，没有看到政策壁垒和商业风险。另外，国外与中国在医疗体制上存在根本差异，国际成熟案例在中国并不适用，不能简单地用成熟市场估值套用中国。“中国移动医疗市场的水分和泡沫很大，现在找接盘人比较难。”
资本寒冬谁接盘？
估值在某种意义上是“画饼”，高位投入将近三年之后，移动医疗的投资者们正在着急地寻找变现路径。
张锐透露，春雨医生已经完成12亿美元融资的Pre-IPO环节，财务梳理、公司架构、法务流程也准备到位，上市规划明确可期。“春雨医生的在线诊疗业务是有好的盈利能力的，去年实际收入1.3亿元，赚了3000万元，这部分是可以打包上市的。”
他表示，春雨医生正在A股与新三板之间踌躇，A股的高门槛和长周期令资本方认为过于低效，但新三板的低股价和交易量过少的问题又令资本方认为意义不大。
张锐坦承，自己作为春雨医生的创始人和管理者，并没有上市意愿。“上市是资本方需求，对我而言是还债，毕竟春雨医生核心业务盈利的结果是投资人支持促成的。”
移动医疗行业已经出现平安好医生、春雨医生、微医集团、丁香园、好大夫在线等一批“一线企业”。作为投资人，陈维广表示，这些企业都融到很大规模的资金，量级都在3000万美元以上，有些已经过亿美元。但一个清晰的趋势是，有些企业在融B轮和C轮时面临挑战，所以不少企业也决定通过新三板渠道融资，还有成熟企业在拆VIE（可变利益实体）。“去年股市热，大部分移动医疗企业都拆了红筹架构，今年相对较少，因为很多企业认为中国资本市场情况不明朗，选择暂时搁置拆VIE计划。”
总体而言，新三板被认为是移动医疗公司较为理想的退出路径。贺华平对财新记者表示，根据证监会出台的新规，新三板将设置创新层，允许公募基金或私募机构进入，可以提高交易活跃度和流动性，这一效应可参考美国纳斯达克。“创新层中，如果按照盈利和收入指标再分精选层，其资本效应是相当于A股的。”
能与药企形成产业链的移动医疗类公司，还有并购的可能性。“如对干细胞和免疫疗法有研究的公司，以及做基因检测、慢病管理的公司，很多上市药企都是愿意布局的。”贺华平表示。
不过移动医疗在资本回收上的长周期，已经超出了大部分投资机构的承受能力。“移动医疗从2012年至今，仍少有挂牌新三板或上市的案例，和TMT行业相比是比较差的。”复星集团投资人士认为，“医疗是热点，移动医疗却难成热点。”
风口已过，游戏变成击鼓传花。“潮水退去，就会看到谁在裸泳。”万怡会展投资部总经理李敏对财新记者表示，移动医疗行业风口投机的风险已经出现。春雨医生旗下的春风创投合伙人毕磊也对财新记者表示，整个资本市场对移动医疗的态度已进入冷静期，赛道模式行不通了。“O2O都是烧钱项目，最敏感于资本压力。投资最怕没人接盘，现在讲故事秀团队的，肯定拿不到投资了。”
业内逐步达成共识的是，2016年-2018年，大量移动医疗公司将在资本寒冬中死去。有人认为，这正是并购的好时机，“看准好团队、好技术，就有整合机会”。
张遇升表示，杏树林通过收购两个小团队的数据公司提升了病例数据和云众包处理的能力。“我愿意并购基于远程问诊的技术类公司和家庭检测技术类公司。”张锐表示，对于“不缺钱”的春雨医生而言，资本寒冬降低了并购成本，是“期待已久的良机”。■
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