中金公司固定收益研究组4月15日利率策略报告，13页：

全球不确定性再度回升
尽管年初以来全球经济持续回升，但通胀水平却从3 月份以来悄然回落，而年初市场一致看空的债券类资产，其收益率也在美联储加息后有明显的回落。近期全球因为地缘政治不确定性升高，风险偏好也有所回落，黄金价格向上突破。我们在二季度策略报告《物极之，而反之》也提到，当特朗普交易在年初达到了极致后，近期都开始演变反向变化。未来在政治选举、地缘政治、经济政策、商品价格等变化上，会对各类资产价格形成新的影响。首先，从全球PMI 指数来看，目前库存指标从前期的高位小幅回落，而新订单-库存所衡量的经济动能指标也有所回落。从库存周期的角度来看，库存的回落也对应着经济的不确定性。其次，随着大宗商品价格开始回落，叠加中国供给侧改革也关注价格指标进行，近期制造业和服务业的投入价格有所回落，消费类数据开始转弱，本轮再通胀或接近尾声；再次，欧洲大选、地缘政治等因素，市场不确定性加大，导致近期消费者信心明显回落。近期，全球经济不确定性指数再度回升至251 的高位，与16 年年中英国退欧时的水平相当。未来无论从经济基本面还是通胀，伴随大宗商品价格的回落，经济动能与通胀面临较大的不确定性，边际上或转弱，对债市带来的压力边际上有所好转。


以存定贷对银行意味着什么？
3 月份金融数据公布后，市场的关注焦点集中在贷款和社融等资产端变化上。但我们认为更值得关注的是负债端的变化，即M2 和存款的变化。3 月份M2 和存款增速都有明显的下滑。在我们近期路演过程中，大部分银行一直反映的一个问题是今年存款增长偏弱，尤其是企业类存款的增长较去年同期弱很多。今年一季度，企业类存款增长了2267 亿，而去年一季度增长了1.56 万亿。而外汇占款和财政存款都不能解释今年企业存款的偏弱。事实上，是债券增量减弱导致了银行派生存款的减少。今年无论专项金融债还是臵换类地方债的发行，都要比去年同期要少很多，相应所派生的存款也就大幅下降了。过去两年，在货币政策放松以及MPA 不考核或者考核不严的环境中，银行资产配臵是不需要考虑额度和资金来源的，银行的业务思路是“以贷定存”，即不需要考虑是否有存款类负债，只要积极配臵资产，负债是不用愁的，而且资产扩张后，派生的存款也会较多。但今年在央行维持中性货币政策，加上MPA 考核约束以及存款增长乏力，银行的业务思路转变为“以存定贷”。即有稳定的存款资金来源之后再去配臵资产，如果存款增长放缓，那么在同业负债受限的情况下，银行宁可减少资产配臵，尤其是债券的需求可能会削弱。但问题就在于，如果银行不积极配臵债券，所形成的存款就会更加乏力，陷入恶性循环。