明斯基时刻成为中国财经界的热词，网络上充斥着各种解说，然而，它们只是停留在现象的描述，缺乏明斯基时刻的机理分析，好似天外来客一般，既充满了好奇，更有惊恐与迷信在流行。

第1经济首席经济学家独家深入解读明斯基时刻的来龙去脉，以新宏观主义的新概念、新工具、新公式全面剖析明斯基时刻，揭开其神秘面纱，指出其理论缺陷，并提供完整的解决方案，以此摆脱世界经济末日，增进人类福祉。

本系列共分五篇，本篇为第五篇。

新宏观要告别明斯基时刻，体现在解释与解决两方面。

在解释上，首先明确了货币经济与实物经济的重大转变在于货币循环主导了实物循环。

在货币循环中，由于央行的出现，货币为借贷出来的外生货币，其目的为货币的增值，即货币利润。通过构造产业树模型，得出消费率与储蓄率，将储蓄率与货币乘数相联系，建立任意月度GDP=M*(1-S*D)^V公式，其中，M为基础货币，S为储蓄率，D为准备金率，V为月度序数，由此可以得出任意年度GDP，它们是名义GDP，隶属于总需求范畴。

在实物循环中，货币为挖掘出来的实物货币，其他主体通过交换而来，不会带来整体性债务，故为内生货币，生产的目的是实物的增值，即实物利润，它取决于土地、劳动力、技术、管理等生产要素，或者说是潜在产出，这就是实际GDP，隶属于总供给范畴。

两者的关系由总供求公理决定，即物价水平P=总需求DD/总供给SS=名义GDP/实际GDP=平减指数=CPI*消费率+PPI*投资率。

当前名义GDP的统计是以实际GDP为基础，然后加上物价间接核算的，并非真实的现金收入，这就产生了忽视了库存变现导致的合成谬误，即因为资产价格虚高而使名义GDP高估弊端。

下面讨论货币循环中出现的问题：

根据任意月度GDP=M*(1-S*D)^V公式，可以得出：

累积月度GDP=M*[1-(1-S*D)^(V+1)]/(S*D)；

则累积债权=累积月度GDP*S=M*[1-(1-S*D)^(V+1)]/D。

分析M、S、D对GDP与累积债权的不同影响，可以看出：

M越大，GDP越大，累积债权越大；

S越大，GDP越小，累积债权越大；

D越大，GDP越小，累积债权越小。

累积股权与房价相当于准备金率为零的情形。

由于对累积债权、股权、高房价投入的货币已经被贷款人、上市公司、房地产商拿走了，留下的只是货币投入的历史记录，其实际估价要依据当期的现金流而定。

而随着时间的推移，经济的增长，累积的债权、股权、房价会越来越高，而当期的流动性保持不变，甚至衰减为零，这样必然导致债权、股权、房价变现越来越困难。比如，当S=0.25，D=0.15，V=40时，累积债权=8.35M，当月GDP=0.23M，累积债权可流通性=当月GDP/累积债权=0.23M/8.35M=2.75%。即40个月后，累积存款的可流动性仅有2.75%。累积股权=40M*S=10M，当月GDP=M，累积股权的可流动性=当月GDP/累积股权=M/10M=10%。即40个月后，累积存款的可流动性仅有10%。它表明，直接融资的回报并不高于间接融资，只是制造了更大的泡沫，且回报的强制性更低。一旦产权人群体性意识到该问题，则争相抛售债权、股权、房产，导致银行挤兑，股票与房价暴跌，即明斯基时刻来临。

在实物循环中，微观个体为了抢占更大的市场份额，竭力增加产量，提高技术，结果实物利润激增，但货币循环中的流动性却是保持不变甚至衰减的，且累积了天量的债权、股权、高房价，即实物循环与货币循环非同步，市场可以提供实物利润，却无法生产货币利润，必然出现通缩，这就是繁荣阶段的末期；过剩资本脱实入虚，炒作房价开启了滞胀进程，累积债务与流动性短缺迫使企业减产保价，具有垄断性的上游行业更容易统一行动，于是原材料率先涨价，下游行业被动跟随，结果各行业普遍减产，总需求必然减少，推动价格下降，然后不得不启动第二轮减产保价，滞胀进一步发展；当高涨的物价触发货币当局紧缩时，大萧条不期而至，企业倒闭、银行破产、股市房价暴跌，资产泡沫破裂；在物价降低与债务出清后，复苏的货币条件已然具备，于是新技术被应用，新一轮周期兴起。

可以看出，是债权股权的增减制造了经济周期，但它的表象上却被人们认为是技术革新所致。

每次周期性危机都是以股市房价暴跌，银行大量倒闭为特征的，它证明了上述推理的正确性。

马克思政治经济学、新古典、新古典综合、奥地利学派、凯恩斯主义、新凯恩斯主义共同的问题是将资本品、消费品并列，误以为生产具有两个目的，其一是消费，其二是储备资本品，这在实物经济时代可以成立，因为货币是交易而来，没有还本付息的压力，但在货币经济时代，货币循环主导了实物循环，资本品最终需要通过折旧将货币成本加到消费品上，即最终需求只有消费需求，资本品只是中间品，GDP中的资本形成不是最终归宿，变现货币才是目的，现金流而非存货决定了企业的生死。就这一问题作者曾与余永定老师争论多时，他主张总需求等同于最终需求，结果是2016年前他反对凯恩斯主义，其后却又转而支持。这一矛盾的原因就在于传统经济学无法理解宏观投资必然亏损，累积债务不可偿还，只有周期性消灭债权才能重启经济。凯恩斯主义实质是替代了宏观投资亏损者的角色，但并没有改变其机制，结果留下天量国债，且加剧了滞胀。

由于缺乏债务积累机理的解释，新古典无法解释全面过剩，凯恩斯主义无法解释滞胀。

从上面的分析可以得出经济周期有两大根源：央行基础债务与商行衍生债务、股市、楼市的资产泡沫。它们导致了市场经济的内在不稳定性。由此揭去了货币面纱，否定了货币非中性，指出是债务约束了实物产出，导致具有强大产出能力的企业倒闭破产，它需要价值补偿，这一论断无论长期与短期均成立。

在解决方案上，新宏观有如下意见。

对于中国经济30年快速增长的奇迹，各路经济学家们各执一词，莫衷一是。林毅夫断言，谁能解释它，谁就能获得诺贝尔经济学家，他认为结构经济学是不二的候选人，即中国发挥了劳动密集型产业的比较优势。然而，与新古典经济学一样，他们都忽视了货币与顺差因素。正是中国的4万亿美元的顺差，才发行了近30万亿的外汇占款，这些基础货币是内生的，因为它不是从央行借贷而来的，这就大大降低了债务率，反观2008年底的4万亿政府投资，以及现在超过10万亿的商业银行再贷款，它们都使债务率激增。两者的差别即为内生货币与外生货币，或者说非债务货币与债务货币，一个不会产生基础债务，一个会产生基础债务。当然，顺差拉动的缺点也是有的，即它造成了逆差国的债务累积，当经济体足够大时，必然遭到逆差国的贸易反击。另外，顺差国的债权无法收回，国内通胀，存在国民福利损失。最后，通胀会使价差优势丧失，而出口补贴又违反贸易原则。因此，顺差拉动不可持续。但是，它的优点要保持，即货币发行要遵循非债务发行。这是解决方案的第一原则。

中国社科院学部委员、国家金融与发展实验室理事长李扬在2017年1月22日“经济新格局 金融新使命：学习中央经济工作会议精神”论坛上表示，要对央行的货币政策操作框架、外汇储备管理制度、债券市场、货币政策和财政政策协调配合机制等，进行大规模系统改革。货币政策框架需要对应调整，存款准备金制度需要“回归正常”。

新宏观一直致力于推动改革货币银行体系以消除经济周期，走在了时代前列。

在债务危机迫近之时，李扬的降低准备金率建议并没有号准脉。

根据上文对M、S、D不同作用的分析可知，降低准备金率可以增加GDP，但同时导致累积债权增加，即并没有去杠杆减债务，而是加剧了金融风险。

增加基础货币M也有同样的问题。

唯有降低储蓄率S，才能使GDP增加，同时累积债务减少。

但是，储蓄又是保障经济可持续增长的必要条件，因此，并非储蓄率越低越好，即要保持适度的储蓄率。

降低储蓄率，并非简单刺激消费，而应提高国民安全感。这是解决方案的第二原则。

中国人的储蓄率高，不是因为消费欲望已经饱和，而是因为对未来存在的极大不安全感，养老、医疗、教育、失业等诸多风险迫使其压抑消费支出，省吃俭用，以备不时之需。只有建立可以信赖的社会保障才能消除其不安全感，这是简单刺激消费所无法达到的。

保持适度的储蓄率，就要给予储蓄以出路，保障其合理收益，这是解决方案的第三原则。

有人以中国的累积债权已达150万亿人民币而将仇视储蓄，认为它是贫富分化的产物，权贵的钱袋子。事实上，中国14亿人拥有150万亿的储蓄存款，人均不过10万左右，属于普通家庭的水平，央行的50万存款保险额度的普遍覆盖性也证实了这点，它是一般百姓省吃俭用留下的养命钱。而债务人反而是王健林等首富，马云的钱也来自股民IPO，美国是富国，中国是穷国，但美国却是债务人，中国是债权人。即大多数富人的钱是融来的，负有回报的义务。因此，经济危机时银行倒闭普通人受损。这些普通人并不富有，也无骄奢淫逸，失去存款、退休金，当然值得同情，所以需要关注的是如何保护这些普通的、小额的、累积债权。

储蓄的另一去处是房产。看到自己早年购买的房产增值数倍，不禁欣喜若狂，并且房地产的火爆也对GDP具有强大的带动作用，政府与钢铁、水泥、建材、工程机械等行业莫不对它关爱有加。但是，高房价推高了生产生活成本，形成了滞胀，企业无利可图，纷纷外迁，最终拖累了经济增长。刚性工资与粘性工资，人口红利消失论实际是没有看到工资居高不下的原因在于高房价。因此，要防止储蓄推高生产生活成本。这是解决方案的第四原则。

解决方案的第五原则是保持信用。

次贷危机诞生了大而不倒的概念，即某些经济体尽管背负了天量债务，客观上无法还上，但由于该经济体对国民经济具有举足轻重的地位，不能倒闭破产，只能实施无限救助，这就违背了市场优胜劣汰的基本原则，催生道德风险。

因为屡次救助经济而让国家产生了天文债务，即凯恩斯主义的投资乘数理论只计算了带动的投资累积总额，而忽视了国家投资本身的收益性，其实质为国家为社会提供货币利润，自身必然亏损，它相当于货币的生产者，现实表明，越是老牌的市场国家，其累积的国债越多，通过经济周期与长期通胀消灭的债务越大。正由于国债的客观上的无法偿还，有人就产生了国债无需还的歪论，这实质是国家带头破坏债务债权法律关系与信用制度。

解决方案的第六原则是实现宏观公有与微观私有的有机统一。

微观私有是为了充分发挥个体的创富动力，扩大自己的市场份额，积极增加实物利润，从而使整个社会的实物财富更为丰足。在分配领域，避免出现公地空白与疏于管理，给予存量财富更为充分的保障。但要防止极端私有，即个人利益绝对化，为了攫取个人最大利益，不择手段，甚至损害他人或整体利益，分光公有品，这样的个体无法组成社会。

宏观公有是社会的基础，但同样要防止极端化，如果个体毫无活力与自理能力，那样的集体势必死水一潭。公有体现在货币发行共享与公共品的免费使用上。

以央行黑箱为工具，结合六大原则，新宏观得出储备需求解决方案。

当国内产出大量的实物利润时，即实际GDP增长时，为了避免通缩，央行增发适量的铸币税购买准公共品，由于铸币税为央行对社会公众的负债，它的偿还不再是货币，而是将准公共品送还社会公众免费使用，这样，它即可永久记录在央行资产负债表上，资产端为准公共品，负债端为公共品占款的债权人社会公众。

准公共品为核心自然资源、勘探成果、全国性基础设施使用权、林地供给的洁净空气，重大专利、版权、艺术品等智力成果，全体国民的养老保障。

实施程序为：央行制定每年购买计划，全国人大批准后实施，全国人大聘用社会第三方机构评估监督实施效果。

建立新型财富市场，准公共品首先形成市场价格，央行逢低吸纳。

储备需求的财富涵盖自然资源与智力资源，实现了以天地为仓，智力为库。

典型应用为中铁、央行、社保一揽子解决方案。

目前中国铁路总公司负有4万亿债务，每年利息支出已经超过铁路职工工资支出总额，在亏损边缘挣扎，有人说，涨价可以解决亏损，但这是微观思维，宏观上，涨价会使销售数量减少，即中铁的亏损不是由于竞争对手，而是居民储蓄的存在。

社保的困境在于无法保值增值。中国效仿美国社保进入股市，但是，次贷危机中股指腰斩，是美联储的量化宽松才使其起死回生，即股市本身无法实现保值增值。

央行目前货币发行主要有两种，一是外汇占款，二是再贷款，这两者均不可持续，因为前者使逆差国债务增加，后者使本国债务增加。

储备需求对三者的解决方案为：社保购买中铁总公司的4万亿铁路资产，中铁总公司以此偿还4万亿债务，放下债务包袱，剥离铁路资产，改组为几大客货运公司，降价提质，展开良性竞争；社保铁路资产免费供客货运公司使用，央行增发准公共品占款支付社保铁路资产使用费。

这样社保一方面持有实物资产，另一方面因为给社会提供了铁路免费服务而获得央行支付的正利息，实现了铁路资产的社会公有，以及社保的保值增值，据此可以建立普惠式社保，即凡年满60岁的中国国民均可享受每月最低1000元的养老金，70岁最低为1100元，80岁最低为1200元。这对于广大的农村老人、城市失业老人是救命钱，因为现在只有参加新农合的农村老人才能领80元。同时，限制过高的官员退休金，高于5000元的部分加收所得税。

储备需求会促使传统的储蓄银行转型为投资银行，它吸收原来储蓄存款投资理财基金，持有能生产准公共品的资产，获取央行正利息保障，消除了累积债权风险。同时，它的另一业务是支付收费服务，如同支付宝。贷款业务转为小额、短期拆借。

重大专利的免费使用可以通过遴选有资质的几个企业实施，由于它们之间存在竞争关系，因此会逐步降低价格抢占市场份额，这加快了专利的实施应用，提升了国民福利。

储备需求与凯恩斯主义的不同之处：

其一，它不是依靠ZF赤字，而是央行新增货币，消除了基础债务，还使政府保持了信用，可以专心于提供军事、外交、社会治理等公共品。

其二，由于央行的正利息保障，储蓄有了出路，使其不再炒作房产、大宗商品，而准公共品的免费使用，消除了滞胀根源。

其三，它是以央行购买为引子，将储蓄钱转变为储备物，减少消费品供给，增加公共品供给，实现了微观私有与宏观公有的统一，避免了牛奶倒河，频繁拆楼造成的社会财富巨大浪费，增加了可持续增长的潜力。

其四，由于储蓄转型为储备，减少了衍生债务，消除了债务危机的另一大根源。

其五，它实施的主体不是ZF，而是民营企业，可通过竞争提高效率。

其六，普惠式社保没有将债务转嫁给消费者，避免了次贷危机，且消除了按人发钱对激励劳动贡献的负面影响。

即储备需求以准公共品占款取代外汇占款、再贷款，向明斯基时刻做永久告别。

本文首发于第一经济：http://www.leadeco.com/wfly21/vip_doc/7175613.html