表外融资收缩下，信贷放量对社融提升作用可能有限

第一创业证券固定收益部日报（2018.07.11）

【债市观察】

资金面边际收敛但依然宽松，债市小幅走弱。周二，央行公告称目前银行体系流动性总量处于较高水平，可吸收逆回购到期的影响，当日未开展公开市场操作，逆回购到期300亿元，自然净回笼300亿元。资金面较上一交易日继续收敛，但整体依然偏松。国债期货低开后震荡运行，一度小幅翻红，日终小幅收跌；其中，10年期债主力合约T1809小幅收跌0.01%报95.540元，5年期债主力合约TF1809小幅收跌0.02%报98.125元。利率债多数偏弱，10年期国开债活跃券180205收益率上行1.75BP至4.28%，10年期国债活跃券180011收益率持平在3.5450%。

消息面，在中美互相对340亿美元产品加征关税后，特朗普政府继续公布加征关税清单，拟对华2000亿美元商品加征10%关税，涉及海产品、农产品、水果、日用品等，特朗普政府将在8月30日公共评论期结束后作出进一步行动。加征范围进一步扩大，但加征关税税率由25%下调为10%。周三上午，央行货币政策委员会委员马骏表示，美方对华2000亿美元产品征税尚存不确定性，中方将采取相应措施减少负面冲击。商务部表示美方以加速升级的方式公布征税清单是完全不可接受的，中方将不得不做出必要反制。

【金融数据观察】

6月信用债融资有所改善，股权融资平稳，新增社融将取决于人民币贷款和表外融资的相互变动情况。根据Wind数据统计，今年6月份信用债共计发行4224.86亿元，到期3996.65亿元，信用债净融资额228.21亿元，同比和环比均有一定改善；6月份非金融企业股权融资额719.97亿元，环比增加约280亿，同比减少约100亿元。目前市场普遍预计6月份新增人民币贷款大幅多增，预测均值在1.5万亿元；但考虑到今年以来表外融资监管力度加大、资管新规落地后金融机构业务调整，以委托贷款、信托贷款和未贴现银行承兑汇票合计构成的新增表外融资额近几个月连续为负，因此，6月份全部新增社融将取决于新增人民币贷款的多增量与表外融资的净减少之间的相互抵消程度。

表外融资严监管条件下，新增信贷放量可能对整体新增社融的提升作用不会特别明显。下表是假设6月份新增表外融资和新增人民币贷款的各种可能情况组合下的全部新增社融，标红部分表示据此测算的新增社融同比为多增。从下表可知，在新增表外融资为-3000亿元的情况下，即使新增人民币贷款爆发至2万亿元，整体新增社融也仅仅是同比略有多增；但如果新增表外融资为正，则在1.7万亿的新增人民币贷款预期下，6月新增社融将大概率同比多增，对债券市场形成利空压力。但整体来看，在当前表外融资监管从严、资管新规落地后金融机构业务调整的环境下，表外融资收缩程度大概率继续加大，因此，即使新增人民币贷款多增较多，整体新增社融可能同比多增量不会特别明显。

表1：新增表外融资与新增人民币贷款各项组合下的新增社融情况

新增社融		新增人民币贷款
		15000	17000	19000	20000
新增表外融资（含信托贷款、委托贷款和未贴现票据）	-5000	10948	12948	14948	15948
	-4000	11948	13948	15948	16948
	-3000	12948	14948	16948	17948
	-2000	13948	15948	17948	18948
	-1000	14948	16948	18948	19948
	0	15948	17948	19948	20948
	1000	16948	18948	20948	21948
	2000	17948	19948	21948	22948
	3000	18948	20948	22948	23948

单位：亿元

【要闻速览】

l  美公布对华2000亿美元关税清单 贸易战恐再升级

l  中央相关部委正制定防控地方债风险文件

l  房地产行业集中度再提升，棚改收紧楼市销售规模增速或放缓

l  华夏幸福：向平安资管转让公司总股本的19.70% 总价137亿

l  中国机械工业集团：子公司济南铸锻所未能清偿的到期债务本金为2.05亿元

【评级调整】

昨日公告评级调低：

l  东方金诚将山东邹平农村商业银行股份有限公司评级由AA-下调至A+，展望为负面（18山东邹平农商行CD007）

昨日公告评级调高：

l  中诚信将中国建筑第四工程局有限公司评级由AA+上调至AAA，展望为稳定（18中建四局SCP002）

昨日公告列入评级观察名单：无

昨日公告调出评级观察名单：无

【一级市场】

资金面宽松，一级市场利率债和信用债需求均向好。其中，三期国开债合计发行规模280亿元，需求较为旺盛。国开行5年期增发债中标收益率3.9973%，全场倍数3.18，边际倍数5.58；7年期中标收益率4.2134%，全场倍数2.81，边际倍数6；10年期增发债中标收益率4.1077%，全场倍数2.42，边际倍数2.16。中票短融一级供给26只/342亿，供给量继续回升。其中，短融16只/184亿，券商短融3只/75亿，中票供给7只/83亿，整体资质较好。资金面继续保持宽松，一级认购情绪向好。