【名称及出版时间】：申银万国-2010年造纸行业投资策略：产能释放来袭，寄希内外力再平衡-091229.pdf
【来源】：申银万国
【文件格式】：PDF
【页数】：31
【内容提要】：
目 录
回顾：2009 年行业实现初步静态平衡............................4
1. 行业各项指标全面恢复...........................................4
1.1 造纸行业开工率保持高位，产量连创新高.....................................4
1.2 生产商库存持续下降，下游提高至平均水平.................................4
1.3 行业收入利润快速回复 .................................................................6
1.4 行业基本完成盈利修复 .................................................................6
展望：2010 年将在动态失衡中寻找再平衡....................7
2. 行业面临产能释放及原料补涨双重压力.....................7
2.1 新增产能释放诱发行业再次失衡...................................................7
2.2 纤维原料价格将稳步回升............................................................15
3. 供需不确定利好成为行业再平衡关键 ......................20
3.1 间接需求：下游消费出口快速恢复..............................................20
3.2 直接需求：贸易壁垒消除，直接出口增加...................................21
3.3 供给：存量整合存空间 ...............................................................21
4.预计盈利水平基本持平，利润增速在 25%以上.........23
4.1 各纸种盈利回升速度略有差异.....................................................23
4.2 行业盈利水平及利润增速预测.....................................................24
5. 建议标配，优选新产能贡献及浆纸产业链延伸的公司25
5.1 PB估值仍存吸引力......................................................................25
5.2 建议标配.....................................................................................26
5.3 推荐 2010年有新产能贡献及浆纸产业链延伸的公司..................27
附：轻工观点—包装稳定增长可期，轻工依托出口消费继续复苏......28
图表目录
图 1：造纸行业月产量维持高位......................................................................4
图 2：制浆行业恢复速度较慢.........................................................................4
图 3：我国造纸行业收入利润增速均继续回升................................................6
图 4：我国造纸业利润增速与整体工业利润增速同步恢复..............................6
图 5：造纸行业贸利率及净利率（累计）.......................................................7
图 6：造纸行业毛利率及净利率（分季度）....................................................7
图 7：造纸大产业链的变动.............................................................................8
图 8：中国纸品消费与GDP具有较高的关联度................................................8
图 9：纸产量增速随工业增加值增速回升.......................................................8
图 10：文化纸下游需求整体稳定增长 ............................................................9
图 11：包装纸下游需求涉及出口消费.............................................................9
图 12：行业固定资产投资增速加快................................................................9
图 13：主要纸种 2010-2011 年计划新增产能释放..........................................9
图 14：白板纸及白卡纸产能利用率预测.......................................................10
图 15：白板纸价上涨后趋于稳定..................................................................11
图 16：白卡纸价快速反弹后仍维持升势.......................................................11
图 17：非涂布文化纸产能利用率预测 ..........................................................11
图 18：非涂布文化纸价格波动较小..............................................................12
图 19：文化纸行业整合空间广大..................................................................12
图 20：新闻纸产能利用率预测.....................................................................12
图 21：新闻纸价格涨幅最小.........................................................................13
图 22：海外电子媒体对新闻纸冲击很大.......................................................13
图 23：箱板纸及瓦楞纸产能利用率预测.......................................................13
图 24：箱板纸价格快速反弹后企稳..............................................................14
图 25：瓦楞纸价格波动较为明显..................................................................14
图 26：铜版纸产能利用率预测.....................................................................14
图 27：铜版纸价格.......................................................................................15
图 28：出口成为国内铜版纸过剩的重要减压阀............................................15
图 29：中国需求成为全球商品浆市场最大驱动力.........................................16
图 30：2009 年中国木浆进口量连创新高.....................................................16
图 31：原生木浆及废纸浆原料逐渐替代非木浆............................................16
图 32：20个主要国家纸浆发运量/产能比.....................................................16
图 33：2008-2013 全球化学浆产能增减地区分布 ........................................17
图 34：全球商品浆产能变化.........................................................................17
图 35：美元贬值驱动浆价有上涨趋势 ..........................................................18
图 36：国际浆价震荡上行............................................................................18
图 37：国内浆价先于国际浆价上涨..............................................................18
图 38：中国废纸进口量大幅上升..................................................................19
图 39：美国纸张消费量下降限制废纸供给...................................................19
图 40：进口海运费上行将助推废纸价格.......................................................19
图 41：废纸价格仍有上行空间.....................................................................19
图 42：图书、期刊出版需求稳定..................................................................20
图 43：纸产量与商品出口总额关联度较高...................................................20
图 44：工业用纸需求对出口存在较高依存度................................................20
图 45：中国涂布纸成本低于日本成为出口增加的原因.................................21
图 46：中国纸品出口逐步增加.....................................................................21
图 47：国内造纸企业集中度逐渐提高 ..........................................................22
图 48：北美及欧洲TOP3 的集中度明显高于国内.........................................22
图 49：双胶纸吨纸毛利................................................................................23
图 50：铜版纸吨纸毛利................................................................................23
图 51：白卡纸吨纸毛利................................................................................23
图 52：新闻纸吨纸毛利................................................................................23
图 53：箱板纸吨纸毛利................................................................................24
图 54：相对市场PE回归历史平均水平.........................................................25
图 55：相对市场PB仍存折价 .......................................................................25
图 56：造纸板块绝对PE处于历史均值.........................................................26
图 57：造纸板块绝对PB逐渐回归均值.........................................................26
图 58：造纸板块 09下半年强于大盘............................................................26
图 59：造纸板块 11-12 月获有超额收益.......................................................27
表 1：造纸产业链库存变动情况......................................................................5
表 2：造纸行业单位收入废水排放量高于其它行业.......................................22
表 3：行业盈利水平及利润增速预测 ............................................................24
表 4：主要造纸上市公司盈利预测................................................................27
表 5：主要轻工上市公司盈利预测................................................................28
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