2019年12月28日新《证券法》颁布后，最惹人注目的当属信息披露违规行为所对应处罚金额的提高，但本次《证券法》修订的亮点远远不止于此，第四章“上市公司的收购”部分条款亦有较大幅度变动，预计将对未来上市公司收购行为产生重要影响。

本文将对新《证券法》第四章“上市公司的收购”部分条款的修改情况进行简评，以帮助大家了解认识焕然一新的新《证券法》。

一、“5%幅度”相关限制转让期增加一天

修改前	修改后
第八十六条第二款 投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的股份达到百分之五后，其所持该上市公司已发行的股份比例每增加或者减少百分之五，应当依照前款规定进行报告和公告。在报告期限内和作出报告、公告后二日内，不得再行买卖该上市公司的股票。	第六十三条第二款 投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的有表决权股份达到百分之五后，其所持该上市公司已发行的有表决权股份比例每增加或者减少百分之五，应当依照前款规定进行报告和公告，在该事实发生之日起至公告后三日内，不得再行买卖该上市公司的股票，但国务院证券监督管理机构规定的情形除外。

他山点评：

投资者持有上市公司已发行的有表决权股份达到5%后，所持股份每增加或减少5%的需要披露权益变动报告，权益变动报告披露前后均存在法定的股票限制转让期。《证券法》修改前，该限制转让期为权益变动事实发生之日至权益变动报告披露后二日内，修改后则为权益变动事实发生之日至权益变动报告披露后三日内。

新《证券法》对于限制转让期的规定还存在但书条款，即证监会可做出具体规定，使得部分情形豁免适用前述限制转让期的要求。

二、5%以上股东股份变动达1%需公告

新《证券法》第六十三条第三款规定：投资者持有或者通过协议、其他安排与他人共同持有一个上市公司已发行的有表决权股份达到百分之五后，其所持该上市公司已发行的有表决权股份比例每增加或者减少百分之一，应当在该事实发生的次日通知该上市公司，并予公告。

他山点评：

新《证券法》要求5%以上股东股份变动达1%的需及时公告，该要求系本次修订的新增条款，是《证券法》对股东股份变动披露要求的进一步强化。当然本次修订也并非毫无前兆，在中小板及创业板相关监管规则中已存在对控股股东或5%以上股东通过证券交易股份变动达1%的披露要求， 2018年4月出台的《深圳证券交易所上市公司收购及股份权益变动信息披露业务指引（征求意见稿）》第八条也有与新《证券法》第六十三条第三款相同的规定。

三、超比例增持部分不得行使表决权

新《证券法》第六十三条第四款规定：违反第一款、第二款规定买入上市公司有表决权的股份的，在买入后的三十六个月内，对该超过规定比例部分的股份不得行使表决权。

他山点评：

（一）何为“超比例增持部分”

按照新《证券法》第六十三条第一款、第二款的规定，投资者在持有上市公司有表决权股份达到5%后，需按规定披露权益报告书，披露前不得再行买卖股票，5%以上股东股份每增加或减少5%的也需要按照规定披露权益变动书，在披露报告前及披露后3日内不得买卖股票。投资者违反前述限制转让期规定而购入的股票即是“超比例增持部分”，按照新《证券法》的要求，该部分股份在买入后三十六个月内不得行使表决权。

（二）与现有规定中可限制表决权情形对比

超比例增持部分在买入后三十六个月内不得行使表决权亦系新《证券法》的增加条款，该条款较《上市公司收购管理办法》第六十条所规定的可限制表决权的情形有所区别：按照《上市公司收购管理办法》第六十条的规定，上市公司收购过程中，实控人控制的股东不履行报告、公告义务的，证监会可责令其改正，改正前不得行使所持有股份的表决权；亦更加合理：不得行使表决权股份仅限于超比例增持部分而非投资者所持有全部股份，表决权行使的限制期间为买入后三十六个月相较于“改正违规行为前”亦更能起到惩戒作用。

（三）限制表决权的积极意义

小编认为，禁止投资者对超比例增持部分行使表决权是本次《证券法》修订的重要进步，信息披露是资本市场的生命线，在上市公司收购中，股份变动相关的信息披露更是监管层、上市公司及投资者了解收购人的主要方式，如收购人无视权益变动披露要求任意增持上市公司股份进行恶意收购，监管层仅对其予以行政处罚而无法在较长期间内有效限制其表决权的行使，则收购人违规成本低廉，也就无法从根本上遏制其恶意收购上市公司的目的。因此，针对违规增持行为，有必要对其表决权的行使予以必要限制，以保护上市公司及其股东的利益。

当然，按照新《证券法》的规定，超比例增持部分虽在一定期限内无法行使表决权，但该增持行为仍是有效的，该投资者仍享有除表决权外的其他法定股东权利。

四、收购后禁售期延长至18个月

修改前	修改后
第九十八条 在上市公司收购中，收购人持有的被收购的上市公司的股票，在收购行为完成后的十二个月内不得转让。	第七十五条 在上市公司收购中，收购人持有的被收购的上市公司的股票，在收购行为完成后的十八个月内不得转让。

他山点评：

根据新《证券法》，投资者在收购上市公司后18个月内，不得出售其持有的股票。此规定的立法本意即在于通过限制股东转让股票的方式来保持上市公司控制权的稳定性，以避免上市公司控制权在短期内频繁发生变动。

在实务监管中，也有案例认定实控人转让上市公司股东股权的行为违反了前述禁售期规定，类似案例也请读者引起注意：

截至2015年10月14日，快鹿投资原全资子公司业祥投资合计拥有神开股份权益的股份数量占神开股份总股本的28.078%，成为神开股份的控股股东，其中业祥投资直接持有神开股份13.074%的股权。2016年7月24日，快鹿投资与君隆资产签署了股权转让协议，将持有的业祥投资100%股权转让给君隆资产，并于2016年7月26日完成工商变更登记。

快鹿投资作为神开股份收购人，上述行为属于在收购后的禁售期内减持，为此上海证监局对快鹿投资出具警示函。

结语

可以预见的是，在新《证券法》第四章“上市公司的收购”修订后，《上市公司收购管理办法》也即将迎来修订，除上述修订条款将会被纳入新的《上市公司收购管理办法》外，我们也期待新的管理办法能对其他条款进行完善。