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傻笑傻笑2012-07-02 10:47:40

＊　＊  
當有意成為我們客戶的人想要了解為什麼橡樹（Oaktree）經營得那麼好，他們問的第一個問題，通常類似這樣：「你們成功的關鍵因素是什麼？」我的答案很簡單：發展一套有效的投資哲學，並且歷經四十餘寒暑的淬鍊，然後由文化和價值相同、技巧高超的人以誠信正直的態度去執行。  
  
投資哲學是從哪裡來的？我非常肯定一件事，那就是沒有一個人來到投資生涯的門口時，投資哲學已經充分成形。哲學一定是在一段很長的期間內，從各式各樣的來源累積許多觀念的總和。少了人生的教訓，不可能發展出一套有效的哲學。我這一生相當幸運，既有豐富的經歷，又得到強而有力的教訓。  
  
我在兩所非常好的商學院念過書，它們給了非常有效且刺激的組合：在華頓商學院念大學，那段學習理論之前的日子裡，學到一些細枝末節和計性的東西；到了芝加哥大學商學院，則是接受理論性的計量教育。最重要的不是我學到的特定事實或流程，而是能夠親炙兩大投資思想學派，以及必須思索如何協調和綜和它們到我自己的方法之中。  
  
像我這樣的哲學，必須張開眼睛走過人生，是很重要的一件事。你必須察覺世界上發生了什麼事，以及那些事情造成哪些結果。只有這樣，當類似的情況發生，你才能知道如何運用學過的教訓。沒能這麼做的話，和其他任何事情比起來，大部分投資人都將更容易一而再，再而三受害於榮枯週期。  
  
我喜歡說：「經驗就是你得不到想要的東西時所得到的。」好時光只會給我們壞的教訓，讓你以為投資很簡單，讓你以為你知道投資的祕訣，以及你不需要操心風險。最寶貴的教訓是在艱苦的時光中學到的。就這一點來說，我很「幸運」，經歷過一些大風大浪：阿拉伯的石油禁運、停滯性通貨膨脹、閃亮五十股（Nifty
Fifty
stock）崩盤，以及一九七○年代的「股票之死」；一九八七年的黑色星期一，道瓊工業股價指數一天之內跌掉二二‧六％：一九九四年的利率激升，導致對利率敏感的債務工具急轉直下；一九九八年的新興市場危機、俄羅斯停止履行債務，以及長期資本管理公司
（Long-Term Capital Management）倒閉；二○○○年到二○○一年科技股泡沫爆破；二○○一年到二○○二年的會計醜聞，以及二○○七年到二○○八年的全球金融危機。  
  
走過一九七○年代，對投資哲學的養成特別有助益，因為許多挑戰在這段期間出現。七○年代幾乎不可能找到投資工作，這表示，想要體驗這個年代的話，你必須在七○年代開始之前就進入投資圈。六○年代就起步的人，有多少到了九○年代末，科技泡沫四處飛舞時仍待在這一行？不多。大部分專業投資人都在八○年代或九○年代進入這一行，根本不知道市場的跌幅可以超過五％，而這是一九八二年到一九九九年間最大的跌幅。  
  
如果你大量閱讀，可以從投資觀念值得公之於世的人身上學到不少東西。對我來說，其中最重要的有查理‧艾利斯寫的精彩文章「輸家的遊戲」、高伯瑞寫的《金融狂熱小史》，以及納西姆‧尼可拉斯‧塔雷伯寫的《隨機的致富陷阱》。他們對我的思想之形成，幫助很大。  
  
最後，我何其有幸，能夠直接向一些極其傑出的思想家學習，例如高伯瑞談人的缺點；華倫‧巴菲特談耐性和逆勢操作；查理‧蒙格談合理預期的重要性；布魯斯‧紐伯格談「機率與結果」；邁可‧米爾肯談有意識的風險承擔；里克‧凱恩談架設「陷阱」（低估你能賺很多錢，但不會賠很多的投資機會）。我也因為和彼得‧伯恩斯坦、塞斯‧柯拉曼、傑克‧波格爾、雅各‧羅斯柴爾德、傑瑞米‧葛蘭瑟姆、裘爾‧葛林布拉特、東尼‧佩斯、歐林‧柯萊默、吉姆‧葛蘭特、道格‧卡斯有接觸而受益良多。  
  
我接觸到所有這些要素，也懂得夠多，將它們結合成多年來對我的組織──以及因此對我的客戶來說──管用的投資哲學。這樣的事實令人愉快無比。這不是唯一正確的投資哲學──要達成相同的目的，有許多方法可用──但對我們來說是合用的。  
  
我要趕緊補充表示，要不是橡樹的共同創辦人布魯斯‧卡希、謝爾登‧史東、雷利‧基爾、理查‧馬森和史提夫‧凱普蘭長於執行的技巧，我的投資哲學便不太具有意義。我很榮幸，能在一九八三年到一九九三年之間，和他們共事。我相信，任何觀念都比不上根據觀念去採取的行動，而這在投資世界更是如此。要不是這些夥伴和橡樹其餘同事的成就，我要在這裡分享的投資哲學，一定沒人注意。  
  
  
第十二章　最重要的事……尋找便宜貨  
最好的機會，通常是在其他大部分人不會找的東西裡面尋找。  
  
用聰明的方法建立投資組合的過程包括：買進最好的投資；賣出沒有那麼好的投資，以騰出空間，容納最好的投資；以及避開最糟的投資。這個過程要做的事包括：(a)一張可行的投資清單；(b)估計它們的內在價值；(c)察覺它們的價格與內在價值相較是高或低；以及(d)了解每一種投資所承受的風險；以及將它們收進投資組合，對正在建立的投資組合造成的影響。  
  
第一步通常是確定所考慮的投資滿足某些絕對的標準。連老練圓熟的投資人也可能不會這麼說：「只要夠便宜，任何東西我都買。」他們比較常見的作法，是列出一張符合最低標準的候選投資清單，從裡面選出最好的便宜貨。這就是本章要討論的主題。  
  
舉例來說，投資人可能先將這張可能性清單縮小到風險落在可接受的上下限之內，因為可能有些風險會讓若干投資人坐立不安。相關的例子可能包括在一日千里的科技世界中落伍的風險，以及熱門的消費性產品失去吸引力的風險；若干投資人可能認為這些主題超越他們的專長範圍。或者，投資人可能發現，依他們的絕對標準，無法接受某些公司，因為它們的產業太難預測，或者它們的財務報表不夠透明。  
  
投資人強調資產必須落在風險連續帶的某一部分內，並非不合理的作法。市場視為超級安全的證券，提供的報酬率可能味同嚼蠟。而在另一極端的證券，可能超過投資人的風險忍受度。換句話說，不管價格是高或低，有些地方，投資人絕對不會去碰，是相當合理的。  
  
不只投資人不會承受某些風險，他們的客戶也可能不要他們承受某些風險。尤其是在機構投資人的世界，經理人很少聽到這樣的話：「我的錢在這；你想怎麼投資就怎麼投資。」資金管理人的工作，不是只投資有獲利潛力的資產，更要給客戶想要的東西，因為大部分機構投資人都受雇在資產類別和投資風險方面，執行特定的任務。如果客戶是為了某種投資而上門，則不管其他的資產有多大的吸引力，將資金投入那裡不會有什麼好處。舉例來說，如果經理人是因為他在高品質、大型價值型股票方面的專長而吸引顧客，則投資一堆高科技新創公司，可能危及他的業務。  
  
因此，建構投資組合的起點不可能是無邊無際的宇宙。有些東西是切合實際需要的候選投資，值得考慮納入投資組合，其他則不然。  

已解決