最新版本下载请见附件。下文为他在解放日报对该文主旨思想做的阐述

过去二十年间，中国积累了超过2.4万亿美元的外汇储备。不少西方媒体、学者甚至政府机构据此指责中国政府操纵汇率，破坏自由贸易。这种观点不仅可能引导贸易政策走向极端，陷入互相报复的恶性循环，而且从理论上讲也是错误的。我们的研究表明，结构性问题是造成中国贸易顺差的主要原因。发展相对滞后的金融市场无法有效配置资源，导致存贷差GDP占比持续上升。在资本项目尚未开放的情况下，这部分 “多余”储蓄被中央银行用于购买国外债券，从而形成巨额外汇储备。

    自从1992年的市场化改革以来，中国在相当长的时间内保持着贸易顺差。外汇储备由1992年的210亿美元 （当年GDP的5％）增加到2009年6月的2.4万亿美元 （接近当年GDP的一半）。在人们开始为全球经济失衡而担忧的今天，如此规模空前的外汇储备积累自然成为公众瞩目的焦点之一。不少西方媒体、学者甚至政府机构含沙射影，暗示中国政府操纵汇率，破坏自由竞争。过去两年发生的全球性金融危机更进一步把这场争论推向了高潮。特别值得注意的是，西方世界的媒体和政客们已经开始公然批评中国的贸易顺差，认为这是导致他们国内企业经营困难和失业问题恶化的一个重要因素。贸易保护主义的阴影在沉寂多年后重现。

中国政府操纵汇率？

    一个时下 （特别是在美国）颇为流行的观点认为，中国政府通过固定汇率制度实施的汇率操纵是当前全球经济失衡的罪魁祸首。这种观点得到了一些学者和研究机构的支持，比如美国华盛顿智囊机构彼得森国际经济所主任Fred Bergsten就曾表示人民币起码被低估25％到40％。这些并不友善的舆论开始引导政策走向极端。

    尽管到目前为止经济学家们仍然反对任何可能引发贸易争端与保护主义的政策，他们的防线已经出现了裂痕。今年3月14日，普林斯顿大学教授、 2008年诺贝尔经济学奖获得者保罗·克鲁格曼在 《纽约时报》撰文鼓吹以威胁征收25％进口附加税的方式强迫中国政府调整人民币汇率。一个多月前， 130名律师向美国财政部发出一封联合署名的公开信，要求对中国生产的进口商品增加关税。 4月12日，在与胡锦涛总书记会晤时，美国总统奥巴马公开质疑中国汇率政策。奥巴马认为，汇率应由市场决定，确保没有任何国家可以借助汇率获得竞争优势。与此同时，参议员查尔斯·舒默也在积极呼吁推行针对中国进口商品的高关税政策，迫使人民币升值。

错误的指控

    上述针对中国操纵汇率的指控基于一个简单的论断，即贸易顺差本身就是汇率出现偏差的证据，只要让市场决定汇率就可以恢复贸易平衡。

    这一看似明显的论断，其实缺乏必要的理论依据。真正起决定性作用的不是名义汇率，而是实际汇率。虽然中国贸易顺差已经持续了近二十年，人民币真实汇率却没有多大波动。根据斯坦福大学教授罗纳德·麦金农的计算，这些年来人民币真实汇率没有任何变化。如果真实汇率确实被低估，从理论上讲我们应当观测到通货膨胀，因为扭曲的汇率会增加对非贸易品的需求，并刺激工资上涨。然而，自从上世纪90年代中期以来，中国基本上没有经历过严重的通胀压力。 1997年至2007年，中国平均通货膨胀率与美国同期水平大致相等。另一个广为人知的事实是，在此期间中国工资的增长显著落后于产出的增长，致使劳动收入GDP占比下降了至少5个百分点。所有这些证据都在质疑汇率操纵及其对于贸易顺差的作用是否真实存在。

    最近，经合组织发展研究中心主任海尔姆特·莱森在一篇报告中指出， “巴拉萨—萨缪尔森效应” （即发展中国家非贸易品价格相对偏低）是导致诸多学者判断人民币被低估的一个重要因素。他总结道： “根据回归拟合结果，结合中国收入水平， 2008年人民币仅仅被低估了12％。”需要注意的是，在莱森的报告中， 12%绝对不是一个引人注目的数字。他强调， “2008年印度和南非 （这两个国家都存在贸易逆差）的汇率低估程度更为严重。”总而言之，虽然有理由相信人民币真实汇率可能在未来几年里升值 （通过通货膨胀或者调整名义汇率），所谓政府对于名义汇率的操纵不可能成为中国二十年贸易顺差的主要原因。

真相：中国式增长

    那究竟是什么因素导致了中国的巨额贸易顺差？我们相信答案在于实体经济的结构性特征，而非名义汇率刚性。让我们先从国际投资的角度看看中国的国际收支失衡。贸易顺差意味着本国用 “多余”储蓄 （即减去国内投资的净储蓄）购买外国资产。也就是说，贸易顺差等价于净资本流出，中国正在为全球经济输出资本。这个从经济学入门教材中得到的结论看起来让人感到惊讶和困惑。宏观数据和企业数据都表明中国的投资回报率远远超过发达国家，中国制造业的全要素生产率在过去十年间更是实现了惊人的年均6％的增长。为什么中国的储蓄非要投资回报率接近于零的美国国债？投资国内市场显然可以获得高得多的收益。解开这个 “谜题”是理解中国巨额贸易顺差形成机理的关键。

    我们即将发表在 《美国经济评论》上的论文 《中国式增长》为这个 “谜题”提供了一个答案。我们的研究表明，不需要任何汇率操纵，一个简单的结构性机制就可以很好地解释中国的贸易顺差。除此之外，我们的理论还解释了中国自1992年以来在各个方面呈现出的具有 “中国特色”的特征事实，包括高速经济增长、稳定的投资回报率、大规模资源重组、劳动收入GDP占比的下降以及收入分配不平等的加剧。

    我们的理论建立在两个基础假设之上。首先，企业之间的生产效率存在差异，私营企业生产效率相对较高。其次，金融市场存在不对称的融资壁垒。国有企业融资比较容易，而效率较高的私营企业融资却相对困难。这两个假设其实是关于中国经济的两个 “常识”，很多研究都表明国有企业和私营企业在生产效率和融资能力方面的差异已经达到了令人震惊的程度。比如就资本收益而言，国有企业仅有私营企业的一半；而就银行贷款和政府资助占投资总额的比重而言，国有企业却高达私营企业的三倍以上。

    我们将要论证两个核心命题： （1）第一个 “常识” （即私营企业具有较高的生产效率）推动了中国经济的高速增长； （2）第二个 “常识” （即私营企业融资能力相对较弱）导致了中国的巨额贸易顺差。首先来看第一个命题。 1992年以来，中国经济的一大特征是资源的大规模重组。企业微观数据表明，制造业私营企业 （规模以上）职工占私营和国有企业 （规模以上）职工总数的比重从1998年的4%上升到2007年的56%。这一趋势也可以得到宏观数据的佐证：同样的私营经济职工比重从1992年的7%上升到2007年的54%。就资源重组的绝对规模而言，中国私营经济雇佣的职工数量在1992年至2007年间上升了近1.3亿人，相当于整个美国经济的就业规模。私营企业的迅猛发展当然与1992之后中国政府推行的一系列市场化改革有关，但私营企业相对较高的生产效率和投资回报率却是背后真正的推动力。 2007年私营企业的年资本利润率达到32%，超过国有企业近一倍。资源 （包括存量和增量）大规模流向私营经济因此也就水到渠成了。

    第二个命题是理解中国贸易顺差的关键。虽然私营企业效率较高，但中国金融机构显然更偏好国有企业。长期以来，私营企业融资困难一直是阻碍中国经济进一步发展的重要因素。私营企业往往只能依靠留存收益、企业家个人储蓄和一些非正规渠道为运营和发展提供资金。在大规模资源重组的背景下，国有和私营企业不对称的融资能力可以为中国的贸易顺差乃至资本输出提供一个合理的解释。由于贷款主要面向国有企业，而1992年以来国有经济比重不断下降，导致贷款的 “有效”需求大幅萎缩。与此同时，中国居民储蓄增长很快，城镇居民的家庭储蓄率从1992年的17%上升到了2007年的26%，而银行存款迄今为止依然是中国居民储蓄最主要的方式。因此，一方面是逐渐萎缩的贷款，一方面是日益增长的存款，这就形成了1994年以来持续累计的存贷差。到2007年底，中国银行业存贷差总额已接近GDP的一半。大家知道，中国银行业资金用途大致可分为发放贷款和持有外国资产。如果资金出现剩余，唯一的出路就是持有外国资产。从宏观数据中可以看出，银行存贷差与外汇储备不仅同步增长，而且两者在数量上也非常接近 （2007年存贷差GDP占比和外汇储备GDP占比分别为48.5%和44.2%）。

    上述命题隐含的一个推论是资源重组规模越大，顺差也就越大。我们的研究进一步发现，在中国，私营企业比重增加越快的省份，贸易顺差也会越大。这从一个侧面证实了我们的命题。

韩国和中国台湾的故事

庞大的经济规模及其对全球经济的影响，使中国巨额外汇储备积累成为世界政治经济舞台的焦点。其实，经济的高速增长往往都伴随着贸易顺差。但是，由于高速增长同时也会创造更高的投资回报率，那为什么这些经济体反而选择输出资本？这就是最近在学界引起普遍关注的全球“资源配置之谜”。我们的研究以中国内地为案例，为 “资源配置之谜”提供了一个解释。同样的机制 （即资源流向生产效率较高但融资能力较低的企业）也可以用来理解上世纪80年代发生在韩国和中国台湾的故事。

    当时韩国和中国台湾的制造业与今天中国内地的制造业有着很多相似之处。以韩国为例，在上世纪80年代初期，韩国是发展中国家中外债GDP占比最高的国家之一，国外资金在韩国工业化起步阶段发挥了重要作用。上世纪80年代中后期，韩国经济迅猛增长，出现了持续多年的大幅贸易顺差，国际收支失衡得到极大改善。这一转折恰好发生在韩国调整其发展战略的时点。在此之前，韩国经济高度依赖银行与大财团之间形成的经济金融联合体。上世纪80年代之后情况逐渐发生变化，资源开始从大财团流向生产效率更高的小企业，成为韩国经济增长的一个重要推动力。 1980年至1990年间，小企业的数量增长了一倍以上，制造业中小企业职工数量占比也相应上升，这种增长趋势一直延续到上世纪90年代初。中国台湾的发展历程也很类似。大幅贸易顺差是上世纪80年代中国台湾经济的一个标签。在此期间，规模在100人以下的小企业 （通常也是融资比较困难的企业）职工数量占比从1976年的39％上升到1991年的59％。

    由此可见，制造业的资源重组同样可以解释上世纪80年代发生在韩国和中国台湾的故事。资源流向生产效率更高的企业，从而推动了经济高速增长；而这些企业融资能力相对滞后，这又导致了大幅贸易顺差。值得一提的是，虽然情形如此相似，美国政府却很少指责韩国政府和中国台湾当局操纵汇率。

    总之，我们的研究对当前流行的有关中国政府操纵汇率的观点提出了全面质疑。从理论上讲，贸易顺差与名义汇率偏低这两者之间并不存在必然的联系，而汇率操纵假说本身也与中国发生的事实相矛盾。我们提供了一个结构性分析框架，从中可以看到中国经济增长和外汇储备积累是资源重组和金融市场发展相对滞后的自然结果，而同样的机制也可以用来解释上世纪80年代韩国和中国台湾的经济增长和贸易顺差。

    我们的研究有一个非常简单的政策含义。如果西方世界确实希望改善全球经济失衡，那他们应当把注意力从指控中国政府操纵汇率转移到帮助中国改善私营企业的融资能力。对中国实施贸易制裁只能陷入互相报复的恶性循环。只有帮助中国和其他新兴市场将更多的国内储蓄转化为可以创造更高收益的私人投资，才能从根本上扭转中国乃至全球的国际收支失衡。