内容目录
任重道远，2011 年调控依然是行业发展的主旋律 ............................................. - 5 -
房价问题上升到政治层面 ........................................................................... - 5 -
收入结构和供应结构是房价问题根源，调控注定是持久战 ......................... - 5 -
“十二五规划”将着力解决房价快速上涨的两大根源问题 ......................... - 7 -
需求端预判：有近忧，无远虑 ........................................................................... - 7 -
短期：政策叠加抑制短期需求，销量在年底至2011 年上半年内探底 ........ - 7 -
长期：十二五规划“城镇化”仍是重点，这为行业确定了长期向上的趋势 - 9 -
长期：2020 年以前人口红利带来的市场刚性需求依然强劲 ..................... - 10 -
供应端预判：积极消化库存，但维持合理的供应节奏 ..................................... - 12 -
从补库存到消化库存 ................................................................................ - 12 -
资金面决定供应节奏，开发商此轮调控更从容 ......................................... - 13 -
市场走势预判：调控中温和前行 ..................................................................... - 15 -
政策短期事件效应显著，2010 年密集调控下将呈现三重底走势 .............. - 15 -
2011 年销量总体走势温和，但不排除上半年再次探底可能 ..................... - 16 -
供需平衡，房价趋稳，市场软着陆是大概率事件 ..................................... - 17 -
高利润高杠杆时代面临终结，万科类高周转模式将在调控中制胜 ................... - 18 -
高周转模式vs 低周转模式 ....................................................................... - 18 -
提高周转率才是未来ROE 提升的唯一出路 ............................................. - 19 -
高周转模式在调控中的核心优势之一——超强的业绩恢复能力 ................ - 22 -
高周转模式在调控中的核心优势之二——逆市扩张能力 .......................... - 23 -
高周转模式支撑因素：对市场高度的敏感度+高效的管控模式+土地风控 . - 25 -
多重利好，商业地产海阔天空 ......................................................................... - 27 -
调控的“避风港”，商业地产2010 年跑赢住宅 ........................................ - 27 -
商业地产市场相对健康 ............................................................................ - 27 -
商业地产持续受益于宏观经济向上和流动性充裕 ..................................... - 28 -
保险资金入市，持有一线城市甲级写字楼房企首先受益 .......................... - 29 -
城市化和经济加速带来商业业态升级，高人均GDP 的二三线城市潜力无限- 30 -
2011 年投资逻辑 ............................................................................................. - 32 -
价值回归，板块整体存在30%估值修复空间 ........................................... - 32 -
2011 年选股关键词：高周转、商业地产 .................................................. - 34 -
图表目录
图表1：2007 年中国基尼系数已超越0.4 的警戒线 .......................................... - 5 -
图表2：2/3 省和直辖市基尼系数超越0.4 警戒线 ............................................. - 6 -
图表3：经济适用房竣工、投资、新开工占比连年走低 .................................... - 6 -
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- 3 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分
2011 年年度投资策略报告
图表4：从2010 年年初开始的本轮调控还将延续............................................. - 7 -
图表5：我国历年利率调整图（1996-2010） ................................................... - 8 -
图表6：三地限购令细则对短期住宅成交的压制立竿见影 ................................. - 8 -
图表7：70%的省份城市化率还处于50%以下 .................................................. - 9 -
图表8：2010 年-2015 年住宅潜在总需求预测 ................................................ - 10 -
图表9：城镇化是潜在需求增加的主导力量 .................................................... - 10 -
图表10：出生率走势 ...................................................................................... - 11 -
图表11：2009 年各年龄层的人口比例 ............................................................ - 11 -
图表12：刚性住宅需求预测走势图 ................................................................. - 11 -
图表13：2010 年新开工面积/销售面积维持高位 ............................................ - 12 -
图表14：一线城市商品住宅出清周期 ............................................................. - 12 -
图表15：部分二线城市出清周期 .................................................................... - 12 -
图表16：库存压力变化 ................................................................................... - 13 -
图表17：自筹资金比例与08 年基本持平 ....................................................... - 13 -
图表18：货币资金占总资产比重回落但维持高位 ........................................... - 14 -
图表19：预收账款占总负债比例回落但维持高位 ........................................... - 14 -
图表20：新开工维持高位 ............................................................................... - 14 -
图表21：竣工速度相对减缓 ........................................................................... - 14 -
图表22：销售面积在2010 年三季度触底反弹 ................................................ - 15 -
图表23：销售额在2010 年三季度触底反弹 ................................................... - 15 -
图表24：龙头房企当月销售面积走势（万平） ............................................... - 15 -
图表25：龙头房企当月销售金额走势（亿元） ............................................... - 15 -
图表26：北京商品住宅量价走势 .................................................................... - 16 -
图表27：上海商品住宅量价走势 .................................................................... - 16 -
图表28：深圳商品住宅量价走势 .................................................................... - 16 -
图表29：杭州商品住宅量价走势 .................................................................... - 16 -
图表30：重庆商品房量价走势 ........................................................................ - 16 -
图表31：天津商品住宅量价走势 .................................................................... - 16 -
图表32：2011 年住宅销量预测 ...................................................................... - 17 -
图表33：住宅销售面积走势（万平） ............................................................. - 17 -
图表34：长期房价趋稳是个大概率事件 ......................................................... - 18 -
图表35：高周转模式vs 低周转模式 .............................................................. - 19 -
图表36：近年来上市房企ROE 提升主要依赖利润率增长 .............................. - 19 -
图表37：土地增值税严格征收对项目净利润的敏感性分析 ............................. - 20 -
图表38：土地增值税严格征收使高毛利项目利润空间显著收窄 ...................... - 20 -
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- 4 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分
2011 年年度投资策略报告
图表39：房地产开发贷款余额同比增速二季度开始急速下滑 ......................... - 21 -
图表40：未来ROE 提高将主要来源于周转率的提升 ..................................... - 21 -
图表41：Pulte 销量修复能力强于行业整体 ................................................... - 22 -
图表42：Pulte 新屋消化速度快于市场整体 ................................................... - 22 -
图表43：万科销售额增长与市场整体增长比较 ............................................... - 23 -
图表44：10 年新政后月均销售额/09 年月均销售额 ........................................ - 23 -
图表45：Pulte 在07 年1 季度现金流转为正 ................................................. - 23 -
图表46：万科在08 年现金比例优于行业整体 ................................................ - 23 -
图表47：Pulte 并购Centex 价值分析 ........................................................... - 24 -
图表48：公司历年拿地情况和土地市场整体情况对比（万平） ...................... - 24 -
图表49：公司市场占有率变化（公司累计销售额/住宅累计销售额） ............. - 25 -
图表50：万科当月销售价格变化与整体市场价格变化对比 ............................. - 25 -
图表51：万科组织管控模式演进 .................................................................... - 26 -
图表52：标杆类房企土地成本对比 ................................................................. - 27 -
图表53：09 年标杆类房企土地去化周期对比 ................................................. - 27 -
图表54：2010 年商业地产销售面积增长跑赢住宅 ......................................... - 27 -
图表55：2010 年商业地产销售额增长跑赢住宅 ............................................. - 27 -
图表56：北京商业地产累计销售均价 ............................................................. - 28 -
图表57：上海商业地产累计销售均价 ............................................................. - 28 -
图表58：商业地产销售价格相比住宅更稳定 .................................................. - 28 -
图表59：商业地产租赁价格相比住宅更稳定 .................................................. - 28 -
图表60：北京上海写字楼市场销竣比 ............................................................. - 28 -
图表61：GDP 保持快速增长 .......................................................................... - 29 -
图表62：企业家和消费者信心指数持续回升 .................................................. - 29 -
图表63：人民币升值预期依然存在 ................................................................. - 29 -
图表64：国内从2010 年2 月开始处于负利率状态 ........................................ - 29 -
图表65：部分人均GDP 超过8000 美元的城市（08 年数据） ....................... - 31 -
图表66：部分人均GDP 超过3000 美元的二三线城市 ................................... - 31 -
图表67：我国部分商业业态远落后于发达经济体 ........................................... - 32 -
图表68：2010 前三季度被政策压制的地产股行情 ......................................... - 33 -
图表69：地产股估值处于历史低位 ................................................................. - 33 -
图表70：重点推荐公司估值与简评 ................................................................. - 35 -
图表71：行业重点公司盈利预测与投资评级 .................................................. - 36 -