2011年上半年美联储难加息

　　自2010年11月初美联储第二轮量化宽松的货币政策稳步推行以来，伴随着大宗商品的不断飙升，全球步入了新的通胀时代。以中国、印度等为代表的新兴市场国家纷纷举起了紧缩货币的大旗以抑制本国愈演愈烈的通货膨胀。与此同时，2011年以来，美国经济进一步显露复苏迹象。一系列经济数据在印证着今日的山姆大叔已经不必像2008年危机重重时那样疲于奔波。于是市场开始担忧美联储的那双加息之靴何时落地，然而我们不禁要问：2011年尤其是上半年美联储敢冒天下之大不韪挥舞起加息之利剑吗？

　　经济渐趋复苏  但加息条件尚不成熟

　　整个2月份，美国公布的一系列经济数据几乎全线飘红，捷报频传：1月新屋开工年化月率上升14.6%，远好于预期；美国2月密歇根大学消费者信心指数初值75.1，高于预期的75.0；2月纽约联储银行制造业指数升至15.43，为去年6月以来最高；1月ADP就业人数增加18.7万人，预期增加14.8万人等等利好数据让美元乐开怀，却苦了深处欧债危机之中的欧元。
　　然而，前途固然光明，道路却是曲折的。美国经济才刚刚显露复苏，远远没有达到2004年经济增长过热的情形，刚刚公布的美国1月季调后CPI月率上升0.4%，预期上升0.3%，通胀形势温和可控。我们也不得不看到，阻碍美联储加息的不利因素。
　　一是高失业率。虽然2月初公布美国1月失业率从前值的9.4%下降到9.0%，然而失业率仍居高不下。美2月5日当周初请失业金人数刚刚低于预期，12日当周却增长2.5万人，至41.0万人，预期为40.0万，意味着美国就业市场仍然脆弱。历史经验表明，美国失业率维持在8%以上，预计还有1年时间以上，而且美联储从未在失业率9%高位之时选择加息。高失业率大大阻止了美联储经济刺激计划的退出和加息节点的选择。
　　二是美国的财政和贸易赤字。据美国国会预算办公室预计，2011 财年**的预算赤字可能会升至近 1.5 万亿美元，2011财年预算赤字与国内生产总值之比为为10.9%，为二战以来此比例的最高水平。而按照总统奥巴马的预算计划，预计2011财年预算赤字为1.645万亿美元，为历史最高水平。在这样债台高筑的背景下，加息意味着更高的融资成本，显然不利于刺激经济快速增长。而只有维持当前的低利率水平和宽松的货币政策，才能让本国债务大幅缩水，美国可以牺牲别国利益为代价换得本国经济的复苏。
　　美国 12月贸易赤字扩大5.9%，达 405.8亿美元，虽然低于预期的420亿美元，但2010全年贸易赤字总额达到4978亿美元，较2009年的3749亿美元增加32.8%。在这样进出口结构严重失衡的背景下，加息令美元升值，只会打击本国出口，更加令美国贸易条件恶化。因此，在美国贸易账根本好转之前，美联储一定会谨慎面对加息。
　　事实上，历史数据也并不支持美联储提前实施加息。以本世纪初的互联网危机为例，2001年互联网泡沫破灭后，美联储推出一系列降息政策，直到2004年开始加息，周期为3年；而本轮全球金融危机较互联网危机程度更深、危害更大，美联储也将其基准利率降至几乎为零，因此，美联储本轮加息周期料将较3年更久，2011年尤其是上半年加息也就失去了可能性。
　　再从加息时点的经济大背景看，2004年6月美联储开始加息时，美国的CPI是3.3%，经济增长率是4%，失业率为5.6%。而美国经济目前的相应数据却分别为1%、3.2%和9%，年内接近2004年加息时的数据水平仅存理论上的可能。

　　利用联邦基金利率期货来预测美联储利率变化

　　通常我们看到这样的新闻，比如“截至美东时间2月11日17:40(北京时间2月12日06:40)，芝加哥期货交易所挂牌的美国联邦基金利率(FFR)期货合约价格显示，市场预期美联储在2011年3月15日会议维持利率在0.25%不变的概率为34.4%，2011年4月27日和2011年6月22日会议维持利率在0.25%不变的概率分别均为42.4%和43%”。那么这一概率是如何得出来的呢？这首先要从美国联邦基金利率期货谈起。
　　美国联邦基金期货是基于联邦基金利率(Fed Funds Rate)的利率期货，它在芝加哥商品交易所挂牌交易。联邦基金期货的价格的定价原理是用基数100减去合约期间内的预期的平均联邦基金利率，它隐含了市场对联邦基金利率的预期。假设联邦基金利率目前平均为5.5％，下个月的联邦基金期货合约交易于94.46。这个价格意味着下个月的平均联邦基金利率为5.54%（100-94.46）。
　　现行（今日2月21日）的联邦基金利率为0.25%，我们想知道即将到来的2011年年末12月14日美联储公开市场委员会最后一次议息会议是否加息25个基点的可能性。我们查询美国的交易图表实时网站（www.tradingcharts.com网站），2011年12月份的美国联邦基金利率期货结算价为99.67，则期望值为100-99.67=0.33。使用标准概率方程，可以利用这个隐含利率计算出美联储在12月14日会议上加息至0.5%或维持在0.25%不变的机率。计算方程式如下：
　　0.25％* 14/31+[（0.5％*p+0.25%(1-p）]* 17/31 = 0.33％
　　p=0.876  这表明美联储在12月14日加息25个基点的概率大约87.6%，维持不变的概率为22.4%。
　　其中，p就是美联储把利率提高25个基点的概率，(1-p)就是保持利率不变的概率；14/31是目标利率为0.25%的天数占该月总天数的比率（12月1日12月14日），17/31是目标利率未知的天数占该月总天数的比例（12月15日-12月31日）。
从上面的分析和计算来看，美联储2011年上半年加息的可能几乎没有，最早加息的日期预计也在2011年底。具体美联储何时不得已而为之举起加息利剑，让我们拭目以待。