最后一眼外汇市场

2022-6-10 03:35:16

美国证券交易委员会（SEC）、美国商品期货交易委员会（CFTC）、美国联邦储备委员会（Federal Reserve Systems）董事会华盛顿特区第六届史蒂文斯高频金融和分析年度会议、MarketMicrosoftics CFM Imperial 2015、系统性风险中心（LSE）、牛津大学和英国银行，以获取对本文早期版本的评论。电子邮件地址：alvaro。cartea@maths.ox.ac.uk（\'Alvaro Cartea），塞巴斯蒂安。jaimungal@utoronto.ca（塞巴斯蒂安·贾蒙格尔），杰米。walton@ucl.ac.uk（JamieWalton）可能是这样的，最后一看的场馆报价的价差更大。关键词：上次查看；外汇；延迟套利；垃圾邮件；喷涂；陈旧的报价；算法交易；低延迟交易员，高频交易。1、简介外汇市场有一些独特的结构，为交易所和做市商提供了特殊的解决方案。与股票不同，有少于100种活跃交易的货币，其中许多可以跨多个平台同时交易。由于外汇没有中央交换框架，许多电子交叉网络（ECN）的存在是为了服务货币交易。最常见的10国集团货币可在20多个ECN中与多个流动性提供者进行交易。此外，大多数主要银行通过自己的平台使用应用程序或通过应用程序编程接口（API）以及许多ECN访问交易货币。在高频交易中，在多个流上建立市场的流动性提供商面临许多风险。减少交易所之间延迟的技术竞赛为通过延迟套利获取价值创造了机会。这可以表现为快速市场参与者在快速更新的市场中，以较慢的流动性提供者所显示的价格进行交易，并不一定是恶意的。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:20

然而，当市场接受者有意与最后一个流动性提供者进行交易以更新其价格或过时报价时，流动性提供者可能需要构建一种保护形式，以防止其流动性被滥用。做市商的第二个担忧是，他们经常表现出比现有流动性更大的流动性。他们这样做是因为大型做市商在分散的外汇市场中在多个ECN上显示价格/流动性，同时通过API向交易员提供交易价格。这可能意味着存在数千个潜在的流动性流，在这些流动性流中，它们暴露于某种名义上的流动性。就目前而言，这种流动性并不代表他们准备全部展示的价格。然而，通常情况下，如果单边流动性开始在多个交易日同时获得，那么做市商会更新所有交易流的价格，以反映流动性的新价值，理想的情况是吸引交易员通过跨越部分价差来摆脱风险。因此，风险在于做市商快速更新所有数据流的价格的能力，因此也存在后期套利的风险。一般来说，规模较大的交易有较大的出价差价，以表示风险交易的额外成本。为了降低交易成本，一些交易员可能会选择将大额订单拆分为较小的标准金额，并在多个交易场所同时进行清算。这降低了交易员的成本，但使流动性提供商面临风险，即当他们试图退出这一头寸时，市场将逃离他们。在FX中，这种活动有时被称为“垃圾市场”。如果ECN上的最佳价格由同一供应商提供，交易员也可能在多个交易场所获得相同的潜在流动性来源。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:23

这显然是做市商的问题。做市商和ECN可以采取一些措施来限制潜在套利策略的风险敞口，并限制市场接受者滥发市场信息。在外汇市场中，一些ECN允许流动性提供者“最后一眼”：交易员按照做市商的价格进行交易后，“最后一眼”是指做市商有权拒绝交易的固定时间段。通常，如果在此固定期限内，交易对做市商的影响超过某个阈值，则交易被拒绝。市场推测交易者可能正在利用流动性，并从根本上提取他们向市场定价。这样做可以抵消贪婪套利的影响，并提供防止市场垃圾邮件的保护，至少在最后一次查看活跃的时间间隔内，通常以毫秒为单位。做市商还可以对向交易员提供的价格流使用最后一眼交易拒绝，尤其是对交易频率较高的交易员。在场外交易中，外汇经纪人向广泛的客户提供报价。区别客户的一个重要特征是，他们能够看到报价更新、对市场新闻作出反应，并根据最新的公共信息进行交易。使用低延迟技术的成本很高。传递价格的外汇经纪人认识到，并非所有客户都有能力看到最新的报价，他们可能会来到市场，试图以对客户或经纪人有利的价格对过期报价进行交易。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:26

因此，经纪人允许进行交易，尽管已经发布了新的报价，但这并不罕见，因为她希望吸引订单流，这可以传递她可能用来更新报价的信息。经纪人无法辨别单个交易员采用的不同策略，尤其是交易是否利用了延迟。例如，机构投资者通常采用许多策略，其中一些可能涉及后期投资。因此，最后一眼是为一种策略而设计的衡量标准，而不是针对特定类型的交易者。在本文中，我们将交易归类为潜在套利，或者在外汇行业中似乎没有通用术语来指交易者同时在不同地点获得流动性（相同货币对）的活动。在这里，我们使用术语“垃圾邮件”或“喷洒”来描述这类活动。如果交易者要求全额报价，而不是子订单，那么经纪人的报价价差将比较小订单的报价价差更大。大额外汇订单的更大价差相当于股票市场中的大额订单在限额订单簿上的行走。无延迟套利。我们将延迟套利交易分配为来自延迟套利者（LAs）的活动，其他交易分配为来自慢交易者（STs）的活动。显然，采用这两种策略的市场参与者的交易有时会被归类为来自LAs和其他来自STs的交易。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

点击查看更多内容…

mingdashike22

2022-6-10 03:35:29

这种对命名法的轻微滥用有助于澄清模型的设置以及本文其余部分中最后一个Lookoption的讨论。在外汇市场上，“最后一看”是一个有争议的话题，一些ECN积极宣传，他们不允许其平台上的“最后一看”流动性提供商。然而，它确实保护了做市商免受更为激进的行为的影响，最终，在最后一眼平台上的价格可能比在非最后一眼市场上的价差更低。这意味着，没有对做市商进行延迟套利的市场参与者不会因收到的价格而受到处罚，但仍可能面临部分交易被拒绝的风险。对于直接定价流，在LastLook上使用交易拒绝也允许做市商向交易员提供比没有此类保护时更多的流动性。交易员的缺点是，他们在上市时不再保证成交，更确切地说，被拒绝的交易通常是对他们有利的交易，至少在最后一次查看时间间隔内。如果外汇做市商不迅速更新报价，他们将面临被挑选的风险。然而，一些外汇经纪人愿意允许在陈旧的报价上进行交易（例如，在柜台和报价流式设置中），但这并不是对流动性接受者的免费选择。外汇经纪人通过“最后一看”机制拒绝交易，对过时报价进行“收费”——参见Copeland和Galai（1983），他们将固定报价视为给予市场接受者的免费期权。我们的论文和Oomen（2017b）的同期工作是第一次研究EFX现货价差，有无最后一次交易，另请参见andOomen（2017a）。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:33

我们通过允许市场接受者进行过时报价的交易来模拟延迟套利，在外汇市场中，这种报价不再有效，这可能是因为流动性提供者发送了更新的报价，也可能是因为市场在流动性提供者定价后发生了变化。鉴于存在影响所有交易员的目标拒绝阈值，我们认为流动性提供者有权在最后一次查看间隔期间拒绝报价的价值。我们假设做市商或经纪商是风险中性的，竞争驱动会扩散，因此外汇市场交易的预期收益为零。经纪人无法观察他们所面临的交易类型，因此拒绝会影响所有交易员：LAs只在过时的报价上交易，这会产生即时风险较低的积极收益，而STs则不会（延迟）套利市场。经纪人拒绝产生超过预定阈值的损失的交易。这些损失是在交易员执行订单后使用价格更新进行事后计算的。正如预期的那样，拒绝窗口后取消交易的权利限制了经纪人的损失，因此其他一切都是平等的，报价的价差减少了。我们表明，在存在价格动量的市场中，即价格修正正相关（如市场上出现垃圾邮件时发生的情况），经纪人的拒绝规则在挑选潜在套利交易方面更有效。因此，其他一切都是一样的，当价格有动能时，价差就会更紧。相反，当价格修正呈负相关时，价格意味着恢复，经纪人更难挑出交易对手为LAs的亏损领先交易，因此价差扩大。更紧密的利差对市场参与者有不同的影响。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:36

LAs有更多的机会尝试套利（在陈旧的报价上），因为价差更紧，因此LAs可以利用较小的价格波动，但他们也面临更高的拒绝率，总体而言，他们在使用“最后一看”选项的市场中表现更差。另一方面，STs从较低的利差中受益，但面临着对其最有利交易的拒绝，因此根据市场参数、STs如何解释被拒绝交易的放弃利益以及其他拒绝成本，他们将寻求或避免在最后一眼的场馆进行交易。是否存在最佳排列？在一个只有一个交易场所的市场中，风险中性经纪人在创建有或没有LastLook期权的市场时会有所不同，因为利差是由零预期利润条件决定的。另一方面，当STs考虑到拒绝成本时，我们的结果表明，存在一个非最优价差，可以最小化STs执行往返交易的成本。除了STs在执行交易时支付的差价外，拒绝成本还包括：放弃利润；如果ST需要立即且有保证地执行，则即时成本较高；返回市场执行交易产生的额外成本；还有，可以说，潜在的前期运营成本敞口。当有多个外汇交易场所时，交易员会转移到他们更擅长的场所：LAs会转移到预期的往返交易收益最高的场所，而STS会转移到预期的往返交易成本最低的场所。报价分布取决于每个场馆的一些特定因素：拒绝规则和LAs比例。我们证明了存在一个平衡区域，其中没有要迁移的实体，并研究了平衡区域是一个角落解决方案的情况，其中只有一个外汇交易场所存在，即。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:39

一个地点吸引了两类交易员以及所有做市商的所有订单流。我们特别讨论了两个地点的情况，其中一个地点的经纪人采用LastLook选项，而另一个地点不允许做市商实施LastLook。我们表明，有两个不同的区域（由每个地点交易的LAs和STS数量对定义），在这两个区域中，交易者有迁移的动机，所获得的均衡要么是两个地点共存，要么只有一个幸存下来。当市场的起始点位于具有最后一眼的场馆开始时LAs比例较低的区域时，当所有交易员在没有最后一眼的情况下离开场馆时，即所有订单流都发生在采用拒绝规则的场馆中，即达到均衡。另一个区域是没有最后一个外观的场馆开始时LAs比例较低的区域（因此最后一个外观的场馆LAs比例较高）。在这种情况下，LAs发现迁移到场馆而无需最后一眼是最佳选择。因此，没有最后一眼的场内经纪人会增加价差，以弥补LAs的损失，但这会增加他们的交易成本，因此他们中的一些人会带着最后一眼迁移到场内，但这样做的价格低于LAs在没有最后一眼的情况下流入场内的价格。在两个场馆共存的情况下达到平衡（除了起点是大多数LAs集中在一个场馆的极端情况）。有趣的是，当两个场馆共存时，最后一个场馆的报价并不总是最低的。当交易者在场馆之间切换时，他们会产生固定成本。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:42

在场外FXmarket中，该固定成本包括与做市商建立关系的“声誉”成本，以及连接其他交易所和交易对手的软件设置成本。我们表明，当迁移成本非常低时，市场会趋于平衡，只有一个场所幸存下来，这一结果取决于起点，但在大多数情况下，所有交易者都会迁移到实施最后一看的场所。最后，外汇市场的最后一瞥功能受到监管机构和金融机构的关注。本文提供了一个框架来分析在某些场所强制拒绝交易的市场中流动性和重要性的提供。例如，在最近的咨询文件中，英格兰银行（与英国财政部和金融行为管理局联合）表达了一些市场参与者提出的担忧，他们认为这种做法可能会激励做市商推迟更长时间的决策，以观察市场走势，拒绝不合理的交易，甚至参与订单的前期运作。”，英格兰银行、H.M.财政部和金融行为管理局（2015年）。本文提供了一个框架，以了解具有不同拒绝规则集的外汇交易场所如何向市场传播，从而为市场的即时性提供依据，以及市场参与者如何选择交易场所。本文的其余部分组织如下。在第2节中，我们介绍了汇率动态模型，并展示了风险中性经纪人如何在由LAs和STs组成的市场中设定最优利差。在第3节中，我们进一步开发了该模型，以允许经纪人强制执行最后一次查看选项来取消事后交易，并确定市场中报价的最佳价差。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

mingdashike22

2022-6-10 03:35:45

在第4节中，我们对STs如何计算被拒绝交易的成本进行建模，并计算使STs面临的成本最小化的最佳价差（因此为拒绝阈值）。在第6节中，我们讨论了当有多个外汇交易场所时，市场如何达到均衡。最后，第7节的结论和证据收集在附录中。2、无最后期限的最优利差我们假设经纪人是风险中性的，并且在竞争激烈的市场中经营，因此往返交易的预期利润为零。此外，经纪人在市场上运营不会产生任何费用或其他可变成本。中间价，即两种货币之间的汇率，遵循所有市场参与者观察到的随机过程。有三个时间标记i=0、1、2，中间价用Pi表示，pai表示ask，pbith表示bid。价差为 = Pai公司- Pbi公司≥ 0，由经纪人的零预期利润条件确定。点i=0对应于经纪人发布报价的初始时间，i=1对应于经纪人更新报价的时间，i=2对应于经纪人决定是否接受或拒绝交易的时间（如果有最后一次查看选项）。所有行业都是一个单位。在本文中，利差产生于经纪商在与套利陈旧报价的市场参与者进行交易时需要收支平衡。一般来说，买卖之间的差异是由做市商或经纪人在进行中间交易时所面临的各种风险来解释的，例如逆向选择和库存风险，参见Glosten和Milgrom（1985）、Grossman和Miller（1988）、DeJong和Rindi（2009）。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:49

在这里，我们重点关注LAs对利差的影响，其中一个可以包括这些其他影响，这将扩大利差。中端价格创新由PI+1给出- Pi=σZi+1，其中σ为正常数，价格修正值与标准正态随机变量相关，相关系数ρ，我们写道，ZZ公司~ N,1 ρρ 1.正相关（ρ>0）对应于价格呈上升/下降趋势的一段交易时间，而负相关（ρ<0）对应于交易者点击流动性提供者最新报价，但市场已经移动的平均回复时间，也可以视为陈旧报价的交易。价格。自然，当相关性为零时，价格没有趋势。在本节中，经纪人没有事后否决交易的“最后一看”选项，因此第二次价格上涨无关紧要，但当第3节中包含此选项时，它将发挥重要作用。当市场上存在垃圾信息时，即当LA同时从多个交易中获取流动性时，价格更新会通过向交易方向移动来反映此类市场活动。考虑一个LA同时提交多个卖方（可能来自不同经纪人）的购买订单的情况。几家经纪商将被留下过多的空头头寸，必须平仓。要做到这一点，经纪商要么获得流动性，从而增加市场的整体购买压力，从而导致价格波动；和/或向上调整他们的出价（因此也会要求），以便其他交易员提供空头头寸。最终结果是价格上涨，这种压力可能会持续多个时期，这取决于经纪人发现自己所处的总空头头寸的大小。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:52

如果洛杉矶同时提交多个场馆的销售订单，导致价格下降，则会出现类似的论点。总的来说，市场上的垃圾邮件导致价格增量之间存在正相关关系。所有经纪人在每个周期开始时发送报价更新，交易员决定是否要交易。市场上有两类交易者：STs和LAs。STs不具备随时观察经纪人发布的更新的技术。LAs有足够的速度和技术来查看并执行所有市场报价更新。经纪人无法区分交易者类型，但知道比例α∈ [0，1]的交易者是LAs，并且知道STs以概率β观察更新后的报价（i=1）。经纪人希望与STs做生意，因此他们允许所有市场参与者以陈旧的报价进行交易。这可能通过两种方式发生。i）在i=1a时，经纪人将她的报价更新为Pa=P+Pb=P-, 但将在陈旧报价Pa，b进行交易。ii）当i=1时，市场已经移动，经纪人没有更新报价，将在陈旧报价Pa，b进行交易。在续集中，陈旧报价的交易指的是这些情况中的任何一种。自始至终，我们将α称为交易员的比例，但也可以解释为外汇市场中潜在套利交易与交易总数的比率。ST总是按照他看到的报价进行交易，无论是否过时。无论是旧的还是新的，拉斯都会以对他最有利的报价进行交易。因此，经纪人在与利用陈旧报价的LAs进行交易时，会面临“迟到者”的风险。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:55

在均衡状态下，经纪人设定价差弥补这些损失。PaPbPaPbPaPb（a）案例一：Pb>PA图1：一系列买卖价格更新。第一个报价为i=0，更新后的报价为i=1，第三个更新为i=2，用于确定最后一次外观拒绝。PAPBPAPPBPAPB（b）病例II：Pa<PBPAPBPAPPAPBPAPB（c）病例III：P- P∈ [-, ]2.1. 最佳利差经纪人确定报价利差，以便在任何给定时期内，每轮triptrade的预期利差为零。当经纪人在时间i=1输入头寸时，使用输入第一段交易的价格和平仓的段价计算往返的预期利润。前者取决于经纪人是接受陈旧报价还是更新报价的交易。如果第一段是卖出，则后者为Pb；如果第一段是买入，则前者为Pa。图1显示了报价更新。价差的大小和中间价的变化决定了洛杉矶是否在陈旧的报价上交易。案例I和II显示了LAs执行的套利机会。面板（c）描述了中间价变化小到足以避免经纪人延迟损失的情况。为了确定经纪人的最佳价差，我们首先查看交易对手为ST的交易，然后再查看交易对手为LA的交易。与ST进行交易时，ST认为更新后的报价为t=1，概率为β。o如果ST收到更新后的报价，则一轮triptrade对经纪人的好处是价差.o 如果ST没有收到更新的报价，因此在stalequote上交易，则向往返交易isP的经纪人支付- P+ .很明显，当ST在一个陈旧的报价上交易时，他并不知道，它将处于接近或亏损的状态。在陈旧报价上与LAsTrades进行交易是经纪人向行使期权的流动性接受者提供期权的结果。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:35:59

在股票市场中，限额指令簿中的固定报价是给流动性接受者的“自由”选项，用于挑选固定报价。在外汇市场上，这些期权不是免费的，因为经纪人可能会拒绝交易。在这里，我们列出了使经纪人面临潜在损失的中间价修订：o案例一：如果Pb>Pa，LA在陈旧报价时执行买入，然后（稍后）在更新报价时执行卖出，LA收到净利润为Pb级- 帕+,其中（x）+=最大值（0，x）。o案例二：如果Pa<Pb，LA在陈旧报价时执行卖出，然后（稍后）在更新报价时执行买入，LA收到净利润为Pb级- 帕+.以及不会导致延迟损失的中端价格修订：o案例三：如果P-P∈ [-, ], 洛杉矶不能从往返交易中获利，因此不进行交易。综合以上情况，经纪人与STs和LAs交易的预期收益分别为：OhmST=β + (1 -β） E【P】- P+] , （1）以及OhmLA=EhPb级- 帕++Pb级- 帕+i、（2）其中Eis是以时间i=0时的信息为条件的期望运算符。因此，经纪人在i=0时的预期利润由以下公式得出：Ohm = (1 - α) Ohm装货单- α Ohm洛杉矶。（3）接下来，我们确定价差必须满足的平衡方程。回想一下，经纪人是风险中性的，不会产生任何费用或其他可变成本来创建市场。因此，在均衡状态下，经纪人设定预期收益为零的利差。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:02

我们通过对交易者类型的限制来寻找最佳利差。首先，由于第一阶段价格变动的鞅性质，与STs交易的预期收益为OhmST=β + (1 -β） E【P】- P+] = .其次，我们可以将与LAs交易的预期利润改写如下：OhmLA=EhPb级- 帕++Pb级- 帕+i=Eh（P- P- )++ （P- P- )+i=2 Eh（P- （P+))+i、在这种形式下，我们可以将与LAs交易的预期收益解释为在到达价格加上价差的中间价格上达成的两个赎回期权，或者在同一次达成时达成的单一扼杀期权。因为我们假设价格是算术的，增量是对称的，所以这两个选项具有相同的值。提案1。未经最后审查，潜在套利者遭受损失。经纪人对LAs的预期损失如下所示：OhmLA=2σφσ- 2. Φ-σ, （4）其中，φ（·）和Φ（·）分别表示标准正态pdf和cdf。证据见附录A.1。在均衡状态下，经纪人必须收支平衡，因此她与LAS交易产生的损失必须由与STs交易获得的收益来抵消。因此，券商必须向市场报价价差，以便Ohm = 0，因此使用（3），零预期性能条件为αOhmLA=（1- α) Ohm这在下面的推论中显示出来。推论2。最佳价差平衡方程，无需最后查看。风险中性经纪人收取差价*= σx*, 其中x*是非线性方程φ（x）的解- xΦ(-x） =1- α2αx。（5）证明。将经纪人的预期利润设置为零Ohm = (1 -α) Ohm装货单-α OhmLA=0，重新排列，直接得出上述平衡方程式。此外，下面的命题表明，（5）存在唯一的最优价差。提案3。存在唯一的有限解决方案x∈ [0, +∞) 非线性方程（5）当且仅当α∈ [0，1）.证明。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:05

见附录A.2。很明显，STs承担了LAs在stalequotes上进行交易时强加给市场的成本。图2显示了最佳排列图*作为市场中LAs百分比α的函数。正如预期的那样，这种最佳价差在α中增加。图表停在*= 2σ，然而，在α=1时确实存在垂直渐近线；很容易将其视为α→ 1，（5）的解是x*→ ∞.提案4。渐近最优排列。当LAs在市场中的交易比例很小时，即α很小时，最优价差的渐近解为*σ=rπα+o（α），（6）0 0.2 0.4 0.6 0.8 100.511.52α*/σExactAsymFigure 2：最佳排列*（相对于σ），这使得经纪人对LAs的预期损失等于她对STs的预期收益。回想一下，α是LAs在市场中的百分比。到第一个订单。证据见附录A.3。图2中的虚线显示了渐近解。这种渐近形式与Glosten和Milgrom（1985）（GM）模型有联系。要看到这一点，请注意e[| Z |]=qπ，其中Z是标准正态随机变量，因此如果我们识别qπσ~五、- 五、其中V，V是GM模型中两种可能的价格结果，那么从（6）中，我们得到*~ α五、- 五、. 当α代表市场上知情交易者的百分比时，该结果与GM方法中的价差相对应。3、最后一次寻找的最优价差在本节中，我们采用了与上面开发的框架相同的框架。与以前一样，经纪人允许市场参与者按照陈旧的报价进行交易，但经纪人可以选择事后取消交易。回想一下，经纪人不知道与他们做生意的交易员的类型，因此当经纪人的损失超过所有经纪人都相同的预定阈值时，交易将被拒绝。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

大多数88

2022-6-10 03:36:08

事件顺序如下。LAs只有在中间价更新使其能够立即进行无风险盈利（图1中的情况I和II）时才会进行交易，这要求其最新报价的第一笔交易是陈旧报价——其套利的第二笔交易是在当前报价Pa，b。另一方面，只有在未收到更新报价的情况下，才进行陈旧报价交易。在任何一种情况下，请让Pedenote注意该交易员执行其第一笔交易的中间价。然后经纪人在时间i=2时采用以下事后拒绝规则。如果交易者向经纪人出售，经纪人拒绝交易，如果-Pe+P≤ ξ（阈值ξ<0），而如果交易者从经纪人那里购买，经纪人拒绝交易，如果Pe- P≤ ξ、也就是说，当经纪人的损失大于其获得的价差成本净额的阈值ξ时，经纪人拒绝交易。在这里，我们假设只有一个场地，拒绝阈值由场地设置。阈值的选择不会影响经纪人的业务，因为在阈值ξ的条件下，经纪人将利差设定为盈亏平衡。此外，阈值的选择不会改变经纪人面临的LAs和STs的比例，因为只有一个交易场所。稍后，在第6节中，我们将详细研究当有多个场馆时会发生什么。在下一小节中，我们讨论了在接受往返交易的情况下，ST的成本，在第4节中，我们讨论了STs如何通过将成本估算到拒绝的交易中来计算往返交易的成本。3.1. 慢交易者的成本如果ST收到更新的报价（概率为β），则往返交易成本会补偿差价. 如果他购买（我们假设有50%的情况发生），只有在Pe- P=P- P> ξ。同样，如果他出售，只有在P- Pe=P- P> ξ。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

大多数88

2022-6-10 03:36:11

总之，ST在收到最新报价时的往返交易预期成本为OhmST |更新= P[P- P> ξ]+ P[P- P> ξ]= Φ-ξσ. （7）如果ST没有收到更新的报价，则往返交易会使他付出代价P+-P-如果他买入（然后卖出），并且只有在Pe-P=P-P> ξ。交易员卖出（然后买入）的情况也是如此。总之，鉴于ST未收到更新报价，其预期成本为OhmST | stale=E（P- P+) 1{P-P> ξ}+E（P- P+) 1{P-P> ξ}= σr1+ρφp2（1+ρ）ξσ！+ Φ-p2（1+ρ）ξσ！。（8）详细计算见附录A.4。当经纪人收到买单时，她出售资产，使其现金增加一半价差，在周期i=2时，她使用中间价Pminus一半价差来决定是否取消交易。因此，如果经纪人在往返交易中的损失小于ξ，则经纪人拒绝交易-. 因此，如果交易者以i=1的价格购买股票，那么如果（Pe+/2)-（P-/2) ≤ ξ+.提案5。用最后一眼来减缓交易者的成本。当经纪人拥有最后一次查看选项时，ST进行一轮triptrade的成本为OhmST=σ（1- β） r1+ρφp2（1+ρ）ξσ！+(β Φ-ξσ+ (1 - β) Φ-p2（1+ρ）ξσ！）。（9）证明。这紧跟在（7）和（8）之后。提案6。交易者执行缓慢的概率。执行ST交易的概率等于ψST=P[Pe- P> ξ]=βΦ-ξσ+ (1 - β) Φ-ξσp2（1+ρ）！。（10）证明。见附录A.5。这种可能性与报价价差无关，因为STs不会试图通过在陈旧报价上交易来对经纪人进行延迟套利。3.2. 延迟套利者的利益LA使用了与他在没有最后一看条款的情况下相同的策略。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:14

他只交易如果相对于陈旧的报价，他可以进行风险较小且有利的往返交易。因此，每当LA执行一项交易时，他总是在上一阶段的出价或询价的第一阶段进行，即Pa、b。然而，由于经纪人拒绝交易，theLA对往返交易的预期收益为OhmLA=2 E（P- P- )+{P-P> ξ}, （11）即（2），但包括指示符函数1{P-P> ξ}仅用于已接受的交易。提案7。最后一次查看潜在套利者的损失。经纪人在与LAs交易时，使用最后一次看期权的预期损失-5.-4.-3.-2.-1 000.020.040.060.080.10.12ξ/σ*/σ α = 0.05α = 0.1α = 0.15-5.-4.-3.-2.-1 000.020.040.060.080.1ξ/σ*/σ ρ = 0.9ρ = 0.5ρ = 0ρ = -0.5ρ = -0.9图3：最佳排列*（相对于σ），这使得经纪人对LAs的预期损失等于她对STs的预期收益。回想一下，α是LAs在市场中的百分比。这里，β=0.8，左侧面板ρ=0.5，右侧面板α=0.1。是OhmLA=2（B（）) - A（yen)~) σ，（12），其中 =σ、 Иξ=ξσ，A（）) := P[P- P> , P- P> ξ]=Φ-Иξp2（1+ρ）！- Φ√1+ρ~ , -ξp2（1+ρ）！，（13） andB（yen) := Eσ（P- P） 1{P-P> , P-P> ξ}= φ(~) Φ-~ξ + (1 + ρ)~p1级- ρ!-r1+ρφИξp2（1+ρ）！Φ-~ξ + 2~p2（1- ρ)!.（14）证明。见附录A.6.3.3。图3显示了最佳排列作为拒绝阈值ξ的函数。回想一下，最佳利差的设定应确保经纪人的预期收益和满意度为零（1- α) OhmST公司() - α Ohm洛杉矶() = 0，（15）且所有经纪人使用相同的阈值ξ，该阈值由场馆决定。左面板显示了最佳利差（通过波动性参数σ归一化）如何取决于市场上LAs交易的百分比α（相关性固定为ρ=0.5）和场馆施加的拒绝阈值。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:17

右侧面板显示，最佳利差取决于冲击与中间价之间的相关性（LAs百分比固定在α=0.1）。在这两个面板中，最佳排列随着剪切力ξ的增加而减少。这一结果反映了这样一个事实，即LAs从经纪人那里获得的利润较少，因为随着ξ的增加，更多的交易被拒绝——经纪人通过向市场收取较小的价差，将较少的损失转移给STs。此外，很明显，最优排列在上面有界（当ξ→ -∞) 在没有最后一次查看选项的情况下，通过最佳排列。该图还表明，存在一个临界切变力水平ξ*这使得最优利差等于零，并且随着LAs百分比的增加，最优利差也会增加–这是很自然的，因为经纪人必须收回额外LAs强加给她的成本。使用“最后一次查看”选项，经纪人可以完全消除STs的成本（即价差设置为零），因为他们可以通过拒绝来自LAs的交易来收回这些成本。然而，请注意，使用“最后一次查看”选项，仅接受STs交易的成本将降至零，但STare执行的最有利交易将被取消–我们回到第4节的这一点，其中ST将拒绝交易的成本内部化。最后，我们观察到，当市场出现趋势或势头时，LastLook功能会挑出更高比例的LAs交易。例如，随着中间价修订之间的相关性增加，当LA在第一个增量中完成时，该增量也将在第二个期间的增量中反映出来，即当商家实施事后拒绝选项时，因此拒绝规则将更好地将其挑选出来。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:20

同样的论点表明，当相关性为负时，价格意味着恢复，经纪人更难使用事后价格来决定何时拒绝LAs执行的亏损领先交易，因此固定拒绝阈值的价差更大。接下来，我们研究拒绝来自LAS而非来自STs的交易的最后一眼选项的效果。为此，我们需要以下命题中的两个结果。提案8。延迟套利者执行的概率。LA交易执行的概率为ψLA=Ph（P- P） >ξ（P- P） >i=AΦσ,-5.-4.-3.-2.-1 00.50.60.70.80.91ξ/σΥ=lP（LA | reject）α=0.05α=0.1α=0.15图4：考虑到交易被拒绝，atrader是LA的概率。其中（13）中给出了A（·）。证据由于对称性，我们只需要看一下当销售处于停滞状态，而购买处于更新报价时的情况。上述结果紧接着条件概率的定义，并使用（13）中的结果。提案9。拒绝延迟套利者的执行。如果交易被拒绝，交易者成为LA的概率为Υ=P[LA |拒绝]=α1- ψLA1- （αψLA+（1- α） ψST）。证据Bayes定理的直接应用意味着P[LA | trade rejected]=αP[reject | trade LA]P[reject | trade]，（16），结果如下。在图4中，我们绘制了代理人是LA的概率，假设交易被拒绝，作为cuto ffξ的函数。对于每一级ξ，我们首先确定图3所示的最优价差，然后根据命题9计算Υ。曲线图显示，这是ξ的递增函数，可以解释为：随着拒绝阈值ξ的增加，因此拒绝的交易越多，评估交易是来自LA还是来自ST就越困难，因为规则拒绝了适度有利的交易。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:23

也就是说，当经纪人增加ξ的价值并拒绝更多交易时，她正在拒绝STs的交易，而不仅仅是LAs的交易。4、慢交易者的最佳价差和订单流的价值如上一节所示，如果场馆选择了一个cuto ff levelξ，则存在唯一的最佳价差*这使得风险中性经纪人的预期利润为零。换句话说，存在一个最佳利差，使得经纪人与STs交易的预期收入等于与LAs交易的预期损失。此外，尽管经纪人对ξ的选择不同，但增加cuto off，会增加被拒绝交易源于ST而非LA的可能性，见图4。因此，什么是最佳截面积ξ*以及相应的最优价差？为了回答这个问题，我们从ST的角度以及ST产生的不同成本来看待这个问题。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:26

除了预期的往返成本之外Ohm其他成本包括：本应计入ST的放弃利润；如果ST需要立即且有保证地执行，则即时成本很高，例如无法实现的交易目标产生的成本（交易可能是更大运营的一部分）；更重要的是，ST必须返回市场完成交易，如果交易执行，预计价格会更低，因为当价格上涨有利于（反对）ST（经纪人）时，会出现拒绝；而且，可以说，ST面临着beingfrontrun的风险。因此，ST的“有效成本”由B给出OhmST=OhmST+CST（α，β，, σ、 θST），（17）式中OhmSTI是由于价差和可能拒绝交易而给ST带来的成本，如提案5所示，CST是额外成本，其中θSTI是一组特殊参数。我们注意到，ST的有效成本并不一定低于在没有“最后一看”选项的场所进行交易时所产生的成本。因此，根据额外成本CST的价值，ST更愿意在最后一个观景台进行交易OhmST<, 哪里是没有最后一次查看的排列，即ξ=-∞. 如果LAs在市场中的比例α不是太大，因此我们可以在提案4中使用更简单的表达式来表示没有最后一次查看的价差，那么STs更喜欢有最后一次查看的场馆，只要它们的有效成本是BOhmST<rπασ。（18）此外，当ST更喜欢最后一眼的场馆时，我们的结果也有助于确定违规行为，但外汇市场参与者认为，最后一眼会让他们暴露在前台，见英格兰银行、H.M.财政部和金融行为管理局（2015）。9=<-5-4-3-2-1b+ST0.110.1150.120.1250.13图5：拒绝交易成本对ST的影响成本。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:29

β = 0.8, δ = 0.5 |ξ|,ρ = 0.5, α = 0.15.使ST的有效成本最小化的拒绝阈值。图5显示了CST（α，β，, σ、 θST）=δ（1-ψST），（19），其中δ=0.5 |ξ|，回忆一下ψSti是在（10）中接受并给出ST交易的概率，β=0.8，α=0.15。δ的选择使得每次ST\'spro fi table交易被拒绝时，他都会估算出经纪人拒绝阈值的一半成本，该阈值小于放弃利润的一半。对于这种参数选择，很明显存在一个最优价差，其中ST的成本最小化。有效成本最小化为ξ*/σ = -2.49对应于*]/σ=0.065，（也可以通过查看图2中的左面板来跟踪此最佳排列）。最后，这个价差大约是经纪人在没有最后一次查看选项的情况下收取的价差的50%，即/σ=0.12（参见ξ/σ的利差-∞在图3的左面板中）。在我们的模型中，我们假设经纪人不知道她面对的交易员类型，但当外汇交易是场外交易（而不是交易对手匿名的ECN）时，经纪人有更多关于其交易对手身份和策略的信息。例如，经纪人可能知道她面对的是一位执行潜在套利交易的交易员，而她仍然愿意交易（并拒绝）其中的一些交易。LAs也可以被视为知情交易者，因此经纪人可以从观察知情交易者的订单流中获益。回想一下，流动性提供商为其场外客户定价，并在其他场所和ECN上发布报价。因此，观察知情交易者的订单流是很有价值的。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:32

我们可以将此纳入我们的模型，就像我们纳入STs产生的额外成本一样，但在这种情况下，经纪人将与LAs进行交易的收入计算为正。因此，经纪人对LAs areb的有效损失OhmLA=Ohm洛杉矶- CLA（α，β，, σ、 θLA），（20）其中CLA≥ 0是经纪人归因于从LAs订单流中学习的收益。渐近表达式：价差、利润和成本当LAs在市场中的比例很小时，LAs和STs的最佳价差（带最后一眼）、预期利润和往返交易成本的表达式可以近似为一阶。稍后，在第6节中，我们使用这些表达式来显示存在多个场所时的平衡量。提案10。最后一次查看的渐近最优排列。当LAs交易在市场中的比例很小时，最优价差的渐近解由下式给出：*σ=~+~α+o（α），（21），其中▄= -(1 - β） q1+ρφ~ξ√2(1+ρ)β Φ-~ξ+ (1 - β) Φ-~ξ√2(1+ρ), （22）和= 2B（yen) -~A（yen)β Φ-~ξ+ (1 - β)Φ-~ξ√2(1+ρ), （23）和A（·）和B（·）分别在（13）和（14）中定义。证据见附录A.7。提案11。STs的渐近成本。当LAs交易在市场中的比例很小时，经纪人根据（15）设定利差，使净利润为零，CSTI如（19）所示，即STs areb往返交易的预期（渐进）成本OhmST=ησ+ησα+o（α），（24），其中η=Δσ（1- ψST），η=2（B（℃）) -~A（yen)) .证据见附录A.8。提案12。对LAs的渐近性能。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:35

当LAs交易在市场中的比例很小时，对LAs的往返交易的预期（渐进）收益为OhmLA=γσ+γσα+o（α），（25），其中γ=2B（yen) -~A（yen), γ= 2B（yen) - A（yen) -~A（yen),A（·）和B（·）分别如（13）和（14）所示，A（·）和B（·）表示导数SW。r、 t.▄:A（yen) = -p1级- ρφ(~) Φ-ξp2（1+ρ）！，（26）和B（）) = -（1+ρp1- ρφ-~ξ + (1 + ρ)~p1级- ρ!+~ Φ-~ξ + (1 + ρ)~p1级- ρ!)φ(~)+r1+ρ1- ρφИξp2（1+ρ）！φ-~ξ + 2~p2（1- ρ)!.（27）证明。见附录A.9.6。均衡：多渠道交易当有多个交易场所时，STs将迁移到往返交易预期损失最低的交易场所，而LAs将迁移到预期收益最高的交易场所。因此，当两种类型的交易者都没有动机迁移到不同的地点时，市场处于平衡状态。另一方面，经纪人对特定场所没有偏好，因为息差设定为预期收益为零。此外，请记住，我们假设经纪人在进入/离开场馆时不支付任何费用。假设有n个交易场所，每个交易场所选择一个拒绝阈值ξi，i=1，2，···n。所有交易场所的经纪人和做市商都是如上所述的：风险中性，使用零预期利润条件报价利差，以便从STs中恢复损失LAs，即在每个交易场所利差设置为αOhmLA=（1- α) OhmST.当交易员在场馆之间切换时，他们会产生C表示的固定成本≥ 这包括定制连接成本以及在场外外汇市场与经纪人建立关系的相关成本。定义13。场馆间的平衡。让c表示场馆之间的固定迁移成本，ξide注意场馆i的拒绝阈值。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝

2022-6-10 03:36:38

在有网络的市场中，均衡（无迁移动机）是成对的（αi，i）对于i=1，2，········确保（同时）满足以下所有条件：bOhmiST（αi，（一）-bOhmjST（αj，j）≤ c、（28a）和OhmiLA（αi，（一）- OhmjLA（αj，j）≤ c，（28b）对于i 6=j，和（1- αi）OhmiST（αi，i） =αiOhmiLA（αi，i）（28c）对于所有i，上标标记了场地。此外，必须满足种群保持关系：αi=NiLANiLA+NiST，（28d）NLA=nXiNiLA，（28e）NST=nXiNiST，（28f）和约束NiST，NiLA≥ 0 . （28g）在这一定义中，我们假设，如果一次交易的收益超过固定的迁移成本，则交易员决定迁移。另一种方法是计算迁移收益，使用交易者预期在新地点执行的交易数量，在这种情况下，不平等的左侧（28a），（28b）是预期交易数量的预乘。6.1. 两个外汇交易场所之间的均衡假设有两个场所采用了拒绝阈值ξ和ξ。让NLA和NST表示市场上LAs和STs的总数。这些交易者选择哪个地点进行交易，如果他们在另一个地点表现更好，则决定迁移。如上所述，如果两个场馆的STs预期成本和LAs预期成本（扣除迁移成本c）相同，则场馆处于平衡状态，因此无论是ST还是LA，边际交易者都没有迁移的动机。为了得到平衡区域，我们按如下步骤进行。对于每个场馆，我们都会找到这些节目（αi，i）这样，STs就没有迁移的动机，而LAS就没有迁移的动机。也就是说，我们找到了（28a）和（28b）（加上人口限制和经纪人的零预期利润条件）都成立的地区。

扫码加我拉你入群

请注明：姓名-公司-职位

以便审核进群资格，未注明则拒绝