哪里有钱荒？


本文来源于财新《新世纪》 2011年第26期 出版日期2011年07月04日


货币紧缩在短期将不可避免地导致货币短缺的感觉，否则就不可能有效。中国再也没有
借口声称因为国家金融深度较低而让货币增长过快了

谢国忠

　　

今天所谓的货币短缺反映了过去过度的货币需求，这是过于宽松的货币政策的结果。如
果迫于压力改变了紧缩政策，货币情况就可能回到过于宽松的状态。因为通胀仍然很不
稳定，这意味着产品或服务的价格可能一口气上涨20%到30%，宽松的货币政策可能触发
恶性通货膨胀和社会动荡。

　　这就需要将紧缩政策从仅仅提高银行准备金率转向提高利率。前者只是将利率增加
转向灰色市场，这就不成比例地增加了中小企业的负担。当前的紧缩政策保护了地方政
府和国有企业，而这两者正是猖獗的货币需求的主要动力。通过利率政策传播调整压力
将帮助中国实现软着陆。

　　货币紧缩在短期将不可避免地导致货币短缺的感觉。否则，紧缩就不可能有效。紧
缩是通胀造成的。如果没人减少花费，也就是说没人感觉到流动性压力，那紧缩政策如
何能实现目标呢？

　　中国的广义货币M2增长了约16%。这与中国的潜在增长率相比仍然很高。当经济的
金融深度较低，也就是金融资产占GDP比重较低，M2的增长就会显著快于GDP的增长。

　　但是，中国非金融领域对金融机构的负债4月约为72.7万亿元，是2010年GDP的
182%。惠誉估计中国银行系统的表外资产相当于其总资产的25%。中国灰色金融市场可
能占到了另外的25%。可以说中国非金融部门的负债超过了GDP总量的200%。这种负债水
平对于一个人均收入5000美元的国家是前所未有的。因此，中国再也没有借口声称因为
国家金融深度较低而让货币增长过快了。

　　随着中国人口老龄化，在2020年前潜在增长率可能从当前的10%降低到5%。如果中
国2020年M2的增长为10%，通胀率将为5%。所以现在的16%并不低。现在觉得有紧缩的感
觉是因为很多借贷者应该退出。除非能够做到这一点，否则中国的通胀不可能得到控
制。

　　中国的通胀情况仍然不稳定。产品和服务的价格上涨通常会达到20%到30%。这在一
个正常的通货膨胀环境下是很少见的，正常情况下价格的上涨通常会跟CPI相一致。究
其原因是因为货币供应储备正在变成通胀。过去四年，在通货膨胀经济下中国的M2翻了
一番。

　　ZF正在采取一些行政措施来冷却通胀。取消过路费，削减进口关税，限制企业涨
价可以暂时降低通胀压力。但是这些措施只能暂缓，并不能扭转这一趋势。如果我们把
这些措施的冷却效果视为对通胀的胜利，并开始再次放松下来，一场灾难必将随之而
来。

紧缩政策结构需要调整

　　目前的紧缩主要依赖通过增加存款准备金率进行数量限制。利率上涨是很有限的。
因此，按照目前的利率对信贷仍然供不应求。通过对信贷的限制，不平衡状况只能维持
并陷入僵局。非国有部门现在借贷要比以前困难得多。这导致了灰色市场上的利率暴
涨。因此，非国有部门过多地承担了紧缩政策的后果。

　　供求失衡使得银行可以提高借款利率。银行可以将借款利率提高到比政策利率高
30%的水平。此外，通过收取咨询费和强制性押金，银行还可以收取更多费用，甚至是
对国有企业也是如此。

　　中国的紧缩政策结构牺牲了储户的利益。中国家庭在银行的存款达到了33万亿元。
目前的存款利率跟实际借款利率或通胀率相比至少低了3个百分点。家庭部门实际上向
债务人，也就是国有企业和地方ZF补贴超过1万亿元。这相当于2010年国有企业利润
总额的一半。

　　低利率对ZF来说也不是没有成本的。这使得通胀预期维持高位且不稳定。中国企
业的价格竞争曾经闻名遐迩。以任何借口提高价格似乎都很平常。当然，低利率让家庭
部门很紧张，也使得企业提升价格的战略能够奏效。这也增加了打击通胀的难度。

　　中国抑制通胀应当从依赖提高存款准备金率转向增加利率。前者对私营部门来说是
不公平的，让中小企业的日子更加难过，并减少了家庭部门的财富。



不要放大中小企业的问题

　　近来，很多人突然对中小企业格外关心。据说紧缩导致中小企业破产，并且引发就
业危机。这两种描述都不对。中小企业一直都有财务问题。这些人过去没有对财务状况
给予很多的关注。有关中小企业讨论的目的就是给中央ZF施压使其放松政策，然后大
量资金就能流向地方ZF和房地产市场，而非中小企业。

　　有关中小企业因为紧缩而破产的论调根本不合逻辑。和大企业一样，中小企业应当
是可以盈利的。如果它们无法获得新的贷款，它们可以维持当前的业务，推迟扩张。如
果中小企业因为无法获得新贷款而破产，这就意味着它们是不赚钱的，只能依赖不断的
借贷来留在行业中。让这样的企业存活有意义吗？发展下去它们只会成为更大的问题。

　　不幸的是，一些中小企业的倒闭刚好属于这一类。在过去的三年里，许多沿海私营
企业已经从制造业转向了金融投机。它们的制造业资产已经变成了融资工具。借来的钱
已经流入了银铜市场或股市。这些资产近来价值下跌，已经对企业造成了严重的破坏。
难道ZF应该负责挽救金融投机者吗？

　　中小企业在融资方面一向很困难。每一个国家都在讨论帮助中小企业。但是中小企
业始终面临更高的资本成本。最终，在风险中规模还是有影响的。在其他条件不变的情
况下，小公司面临更高的风险，因而必须接受更高的资本成本。

　　如上所述，中国的紧缩策略正在给中小企业造成更大的伤害。通过限制对国有企业
和地方ZF的信贷供应，中小企业在灰色市场上面临极高的利率。为了帮助中小企业，
ZF应当转向提高利率的政策，向所有合格的企业发放信贷。

　　关于就业危机的讨论只是一个吓唬人的战术。中国面临手工劳动力短缺。那些已经
搬到内陆的沿海出口企业已经发现那里也存在劳动力短缺问题。中国的人口结构发生了
变化。再也没有源源不断的廉价劳动力了。30多年的独生子女政策对中国的劳动力市场
有很大的影响。即使许多中小企业倒闭，中国也不会像十年前那样面临就业危机。

　　中国的高校毕业生的确面临就业问题。但是，在当前的模式下推动增长并不能解决
问题。目前的增长模式有利于蓝领工作，因为建筑业和制造业一直在领先。要为大学毕
业生创造更多的就业机会，中国应该更加导向消费和服务。这需要结构性改革，而不是
宽松的货币政策。


错误的增长类型

　　GDP增长在中国已经成为了一种宗教。增长自动被假定是好的。现实情况却不同。
目前的增长模式通过房地产市场、税、费将资金流向了地方ZF。地方ZF将钱花在他
们认为值得的项目上。资金通过这些项目流向了家庭部门。但是，钱在到达工人手里之
前，大部分都被中间商拿走了。这就是为什么尽管名义GDP翻了一番，大多数人在过去
四年没有觉得生活更好的原因。

　　房地产和食品是人们感受到冲击最大的两个领域。如果房价是家庭年收入的20倍，
生活不可能有那么好。当工资上涨10%到20%时，人们不会明显觉得改善。生活不会有多
大差别。高房价扼杀了中国中产阶级的希望，这一切都是为了增加地方ZF的收入。难
道他们的项目同13亿人民的幸福同样重要吗？

　　食品安全危机应该在ZF挤压家庭部门的背景下分析。生活在底层的人们看到存款
被通胀侵蚀，收入的增长跟不上食品价格的上涨。食品行业就通过非法手段将物价降低
到人们的收入水平。从原材料如猪肉，牛奶到加工食品如瓶装水和餐馆用餐，危机影响
到中国大多数人的生活。这可能是对中国社会稳定最大的危机。

　　通货膨胀是中国增长模式的结果。这已经达到了极限。当货币供应上升，将导致资
产膨胀，加剧财富和收入不平等，降低大多数人的生活水平。现在要放松货币政策，但
如果通胀得不到控制，将会导致社会动乱。

　　目前的资源增长模式是资源密集型的。十年间煤炭价格已经上涨了10倍，是名义
GDP增长速度的2倍。其他资源像铁矿石，价格增速同样也几乎是名义GDP增速的2倍。这
意味着中国正在将越来越多的增长给了资源供应商，而将越来越少的利益留给人民。所
以如果中国继续通过宽松的货币政策推动当前的增长模式，越来越多的增长份额将会流
向其他国家。如果不转变增长模式，增长本身不会像以前那样惠及大多数人口。

　　现在还不是放松货币政策的时候。相反，中国应当关注增长模式的改变，把更多的
增长利益留在国内，更加均匀地分配这些利益。

　　作者为玫瑰石顾问公司董事，经济学家