第3章 货币危机成因的传统视角(4)
续维持固定汇率制度。因此，在一个足够长的时间范围内，任何数量的外汇储备最终都将耗竭。
为了得出上述结果，还必须依赖于两个暗含的假设条件：第一，国内信贷是当局可以使用的唯一的货币政策工具，当局既不能通过提高利率，也不能通过冲销政策控制货币数量。第二，为了维护固定汇率制度，当局仅仅愿意动用部分外汇储备。当外汇储备接近当局所能容忍的最低限额时，放弃固定汇率制度，任由汇率自行波动，将是当局的最优选择。假设表示当局所能容忍的外汇储备的最低限额，那么，当时，固定汇率制度可以被维持，当时，当局将放弃固定汇率制度。这就解释了为什么货币危机往往在一国外汇储备耗竭之前就爆发了。并且，货币危机爆发不是因为投机者的非理性，恰恰相反，正是因为他们的理性行为，发现了固定汇率制度的内在脆弱性，才引起了货币危机。这是因为，包括投机者在内的经济主体都具有完全预见能力。当外汇储备接近时，即使没有发生投机攻击，投机者预期当局也将放弃固定汇率制度。为了不至于在放弃固定汇率制度之后因为本币贬值而遭受损失，投机者将发动投机攻击。在完全预见能力的假设条件下，投机攻击爆发的时间是可以确定的。
为了确定投机攻击爆发的时间，在操作上采取了一种被称为“逆向归纳”的方法。当外汇储备余额接近时，逆向归纳法有助于衡量浮动汇率制度下的流行汇率，即影子汇率，用表示。
在均衡状态和完全预见的假设条件下，当投机攻击爆发时，汇率并不会跳跃变化。如果汇率跳跃变化，投机者将从无止境的套利机会中获利。当时，如果投机者对本币发动投机攻击，即在固定汇率制度崩溃之前以的价格买入外汇，而当固定汇率制度崩溃之后，再以的价格卖出外汇，那么，他们将遭受资本损失。因此，当时，投机者永远不会对本币发动投机攻击。因此，当条件满足时，固定汇率制度是安全的。相反地，当时，如果投机者对本币发动投机攻击，操作方法是一样的，也是在固定汇率制度崩溃之前以的价格买入外汇，在固定汇率制度崩溃之后，再以的价格卖出外汇，那么，他们将获得无限的资本利得。然而，这两种情形与完全预见能力的假设条件是不相容的，并且将因为套利活动而被消除。因此，当投机攻击爆发之后立即出现的浮动汇率必然等于投机攻击爆发时的固定汇率。这意味着，当固定汇率等于影子汇率时，固定汇率制度将转向浮动汇率制度，即
(公式3.9)
影子汇率确保了固定汇率制度崩溃之后均衡的唯一性。这是因为，当爆发投机攻击时，在固定汇率制度向浮动汇率制度转型的过程中，影子汇率有助于稳定外汇市场。
为了确定货币危机爆发的时间，首先需要计算影子汇率。如果经济主体具有完全预见能力，在浮动汇率制度下，Et-1 st不再等于0，而是
(公式3.10)
其中，表示汇率的预期变化率。相应地，在浮动汇率制度下，公式3.6变形为
(公式3.11)
在投机攻击迫使当局放弃固定汇率制度那一刻，国内信贷仍然以一个大于0的固定比率 增长。此时，由于当局不再动用外汇储备，外汇储备的变化率=0，因此，国内信贷增长所产生的影响完全依赖于汇率变化来消化，也就是说，汇率的预期变化率等于国内信贷的增长率，用公式表示为
(公式3.12)
由于剩余的外汇储备、外国价格水平和外国利率都是固定的，为了简化计算，不妨将它们标准化为0，即，，。尽管，看起来在投机攻击结束时，外汇储备耗竭了。然而，这个假设条件并不会对货币危机爆发时间产生实质性影响。根据上述简化，就可以很容易地计算影子汇率，即
(公式3.13)
从公式3.13可以看出，随着国内信贷dt的持续增加，影子汇率越来越高。当影子汇率达到当局承诺的固定汇率 (即) 时，投机攻击将会爆发。如图3-1所示，在T时点的左边
上一章 返回目录页 下一章
扫码加好友，拉您进群
全部版块
我的主页
收藏
