书名: 股权风险溢价:股票市场的远期前景

英文原书名: The Equity Risk Premium:The Long-Run Future of the Stock Market

作者: 布拉德福德.康奈尔

目录

“财金前沿”丛书序言

前言

鸣谢

第1章 股票市场业绩的计量与评估 1

1.1 股票市场历史简述 7

1.1.1 股票市场指数 7

1.1.2 运用投资收益率来评估股票市场业绩 10

1.1.3 市场业绩考察：一年持有期的收益率 14

1.2 股权风险溢价 20

1.2.1 定义 20

1.2.2 重要性 21

1.3 运用历史数据来估计未来股票市场的业绩 23

1.4 股权风险溢价的应用 30

1.5 通货膨胀与资产收益 32

1.6 股票收益与风险溢价：我们的期待是什么 38

第2章 历史记录的评价 41

2.1 计算平均溢价：算术平均数与几何平均数 42

2.2 在实践中历史性的风险溢价是如何衡量的 45

2.3 股权风险溢价的非稳定性和历史性估计 52

2.4 尝试以模型描述风险溢价变化的努力 55

2.4.1 以收益的变化为基础的模型 58

2.4.2 以红利和收入为基础的模型 59

2.4.3 在做长期风险溢价的估计上，非稳定性问

题真的那么重要吗 61

2.4.4 风险溢价的持久性变化对股票价格所发生

的影响 63

2.4.5 非稳定性概要 67

2.5 幸存偏倚 68

2.5.1 产生的效果 68

2.5.2 底线 80

2.6 股票与债券收益 81

2.6.1 长期水平之上 81

2.6.2 通货膨胀的影响 85

2.7 历史性记录的最后评价 89

附录2A 按月份的股票、短期国库券、长期国库券

数据与通货膨胀率表 91

第3章 未来股权风险溢价的估计 119

3.1 贴现现金流模型 120

3.1.1 模型的形式 121

3.1.2 风险溢价的贴现现金流方法与历史性估计

方法之比较 134

3.2 布兰查德对贴现现金流方法的扩展 134

3.3 卡普兰—鲁布卡的研究 135

3.4 法玛—佛伦奇的总内部收益率分析 137

3.5 估计市场风险溢价的收入收益方法 142

3.6 韦尔奇的观察 143

3.7 通过竞争方法产生的风险溢价的总结 144

第4章 风险厌恶和风险溢价之谜 147

4.1 风险厌恶的经济理论 148

4.2 收益风险的类型：投资组合理论的简单回顾 152

4.3 市场风险溢价与股权资本成本 158

4.4 风险厌恶和历史性股权风险溢价：风险溢价之谜 160

4.5 风险溢价之谜的解释 165

4.5.1 风险溢价之谜是一种幻觉：经验数据是错

误的 165

4.5.2 高风险厌恶 166

4.5.3 非标准性效用函数 170

4.5.4 收益的自相关性 174

4.5.5 随时间变化的收益期望 175

4.5.6 投资者差异 177

4.5.7 把几种理论综合在一起是否可行 179

4.6 未来对于股权风险溢价的解释 180

第5章 风险溢价与90年代股票市场的繁荣 185

5.1 确定股票价格过高或过低的方法 187

5.2 高水平股票价格的原因 193

5.2.1 由于股权风险溢价下降造成的折现率下降 193

5.2.2 股票市场风险的变化 197

5.2.3 投资者的变化和投资者人口结构的变化 199

5.2.4 新经济范例：更高的收入与更高的红利增

长率 210

5.2.5 非理性的繁荣：市场被高估了 216

5.3 总结 230

附录5A 国际股票市场指数 231

第6章 股权风险溢价和普通股的长期走势分析 239

6.1 对理论依据及经验数据的权衡 240

6.2 为什么90年代对未来股市价格的预期直线上升 245

6.2.1 股权风险溢价合理下降的效应 246

6.2.2 永久性更高增长率的影响 250

6.2.3 高估的实质 251

6.2.4 总结 253

6.3 未来风险溢价下降的效应 254

6.3.1 投资效应 254

6.3.2 对公司融资决策的效应 256

6.3.3 养老金与退休金计划的效应 257

参考文献 259

译后记 269

内容简介

在<<股权风险溢价：股票市场的远期前景 >> 一书中，作为财务顾问和学者的布拉德福德.康奈尔先生，首次用通俗易懂的语言对股权风险溢价及其在现实世界中的应用作了权威性的解释。他用清晰的，非技术性的语言，将那些渴望合理选择资产配置的读者一步步带入一个全新的， 有着更深厚学识基础的境界。

本书作者是从股票市场历史入手，考察了使用历史数据估计未来股市业绩的过程，包括股票收益与风险溢价关系的历史，残值偏差的影响以及股票与债券收益的长期效应。以90年代兴盛的股市为例，论证了股权风险溢价分析为我们解答的难题，股价是升还是降？股票市场自身是否发生了变化？以及目前是否确实存在着一个更高收益与红利增长率的新经济范例？

康奈尔通过分析各家学者的研究方法，并吸收各家所长来探讨股权风险溢价的长远估计。经他审视过的内容包括：贴现现金流模型，卡普兰 -鲁布卡的研究，韦尔奇的观察和法玛一佛伦奇的内部总收益和改变投资者命运方面明察秋毫的洞悉力，为富有经验的投资者展示出股权溢价之谜的精髓。

<<股权风险溢价：股票市场的远期前景 >>一书是作者数年来潜心研究与洞察的结晶，是机构投资者，货币管理人员，公司财务人员，以及其他所有需要提高市场分析能力的人们的必读书。

前 言

在两个端点之间，有关股票市场的著述不计其数。一端是学术性文献，发表在诸如《金融》、《金融经济学》、《金融研究评论》等学术刊物上。这类文献内容高深复杂，但其意义却不被认同。尽管学者们运用了所有强有力的分析工具，他们却发现，股市上绝大多数的变化，尤其是短期变化，是很难预测的。

另一端是用来针对市场需要，出售投资点子的书籍。这些著作语言清晰，具有说服力，经常被隆重推出上市，偶然荣登销售量排名榜首。不幸的是，书中所传递的信息通常缺乏科学依据。

在这两个端点之间，还有着成千上万的书籍和文章。本书的位置在距离学术文献一端的四分之三里程处，目的是以通俗易懂的方式解释理论科学著作，读者对象定位于专业性的经济学家以外的人士。如果学术性文章可以不用那些复杂的技术性分析工具而被解释透彻，那些复杂的技巧就不会再那么唬人了。任何简化其实就是一种简化而已。由于某些读者，特别是学金融的学生，可能不满意我的解释，本书还特意包含了大量基础文献的引用。但本书并不是一本金融学教材。太多的读者着迷于关于投资的学术性著作，以至于限制了本书在商学院学生中的读者人数。

本书的目的是帮助读者理解长期股票市场的预期。我是通过分析股权风险溢价，即普通股收益率与政府债券收益率之间的差额来达到这一目的的。我有言在先：别指望找到万能的技巧或秘密。在这一点上，学术性文献早已表明，本就不存在什么技巧，投资一旦发生，就没有秘密可言了。然而，这并不能否认对股票价格表现做周密分析的意义，这种分析，不仅能使投资者更成功，而且能使他更轻松。认识人的局限性可以释放人的潜能，这与学习新技能一样重要。

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