牛刀按语：这篇文章写于美联储联合五大央行宣布互换利率的第二天，本不想发表，但是，市场对此似懂非懂，再加上人民币连续十个交易日跌停，中国股市大跌，金价大跌，所以，将我的观点还是发表出来，请大家讨论。

本书（指我的一本即将出版的新书）正式定稿时，正逢美联储宣布全球五大央行联手将美元流动性互换利率下调 50 个基点。市场哗然，全球股市和大宗资产暴涨，国际原油站上 100 美元上方，黄金大涨突破 1700 美元探至 1750 美元，道琼斯指数一天大涨 400 多点涨幅突破 3% 为近三年来最大涨幅。奇怪的是，这件事本来和中国央行鸟事都没有，中国央行也赶紧宣布下调存款准备金率，释放 4000 亿人民币。所以，我想和大家谈谈这件事为什么产生这么大影响，中国央行为什么做出如此强烈的反应。

首先我们来回答什么是美元隔夜掉期利率。

2011 年 11 月 30 日，美联储及其他五家央行周三宣布，将联手把美元流动性互换利率下调 50 个基点，以此作为对欧元区主权债务危机的回应。

美联储发表声明，该行将把美元互换利率（ swap ）下调至美元隔夜指数掉期利率 (OIS) 加 50 个基点，此前为美元隔夜指数掉期利率加 100 个基点，同时还将把互换协议的到期时间延长到 2013 年 2 月 1 日。声明表示，美联储将与欧洲央行、加拿大央行、英国央行、日本央行和瑞士央行联手采取这一行动。

这个行动看似针对欧洲债务危机而来，这其实只是表面现象，本质原因其实是美联储继续实行宽松政策，势将全球通胀输入中国和其他新经济体国家。要想了解此事的元末，首先应该知道什么是 swap ？

swap ，指的是货币掉期。这是指两种货币之间的交换交易。标准定义：掉期交易（ Swap Transaction ）是指交易双方约定在未来某一时期相互交换某种资产的交易形式。更为准确地说，掉期交易是当事人之间约定在未来某一期间内相互交换他们认为具有等价经济价值的现金流（ Cash Flow 〕的交易。利率掉期交易、是相同种货币资金的不同种类利率之间的交换交易，一般不伴随本金的交换。掉期交易与期货、期权交易一样，是近年来发展迅猛的金融衍生产品之一，成为国际金融机构规避汇率风险和利率风险的重要工具。

我想这么解释，大家应该明白，这只是普通的金融工具。国际金融学上，金融工具很多，货币工具很少，美联储很少使用货币工具，但是，广泛采用的是金融工具，其主要原因是金融工具大多有对冲机制，风险有地方释放。不像咱中国央行傻逼逼只知道印钞票，只知道释放货币，完全不知道如何制造和采用金融工具。

我来举个例子说说这个问题。比如说，现在美元对加元的汇率是 1 ： 1 。 但是，两国的利率不同，美国是 0% ，而加元的利率是 3.5% 。现在 AB 双方，签订一个合同，未来 1 年将相互交换货币。那么，根据两个人正常的状态，两个人约定一年后，按照 1 美元 =1.035 加元来兑换，这样的话，两个人都不会吃亏。因为，你存美国银行，一年后得到 100 美元；存到加国银行，一年后是 103.5 加元。所以，从掉期来说， 1 美元 =1.035 加元。这样的话，两个人都不受损失。在这个过程中，不论双方国家是否加息，都不影响。因为，在年初已经锁定了这个双方认为合理的汇率。而这个固定的、根据双方利率确定的汇率交换，就叫做掉期，也就是 swap 。

这个手段，锁定的是全球的五大央行，和中国央行没有关系。但是，这种锁定，对全球贸易将产生很大的影响，一些（包括中国）国家汇率仍然处在管制状态的央行，将不可避免受到利率损失，也影响这些国家对全球重大金融事件的参与和这些国家的全球贸易。我们看见的大宗资产价格顿时暴涨，表明通胀将会加剧，美国和这五大央行国家不会受到影响，通胀将通过全球贸易输入到中国等新经济体国家。

其次，现在的问题是，为什么六大央行突然宣布这个消息？制定这个协议的问题在哪里？中国央行为什么反应如此敏感？

欧债危机，我们在前面有过详细的论证，意大利国债收益率已经破 7 。而欧元已于 11 月 3 日宣布降息。理论上说，欧元还有降息的空间。而现在，美元已经是零利率，美联储在国内已经不能降息了，所以通过国家间利率掉期进行变相降息。之所以宣布这个消息，说明美联储已经基本上失去动用货币工具操作的空间，只得采用金融手段。

本来，各国都有自己的利率，而且各国的利率都是自主的，所以 swap 的价格是相对固定的。但是，突然宣布这个消息，那么必定要出现两个情况，或者美国利率继续下降，或者外国利率继续上升，也就是说，两者之间的利差必须增加 50 个基点。如果两者利差不增加 50 个基点怎么办？那么这个宣布说了等于没说。现在的问题就是，宣布 swap 美元降息 50 个基点，那么就意味着美元利率或者降低 50 个基点，或者其它利率提高 50 个基点。那么，美元的利率已经接近 0 ，不可能再降了，所以欧元等五大央行利率必须提高 50 个基点。否则，这种 swap 降息的机制就不可能存在。

这样一来，相对美元，欧元在 11 月 3 日的降息影响基本被冲销了。现在的问题是，这个能否拯救欧洲？我个人认为，欧洲问题不是一场金融战，而是全球经济已经找不到新的增长点，意大利债务收益率破 7 说明一个问题，那就是 GDP 增长速度不能支持一个国家的债务收益率的增长。现在所有的努力，都不能从本质上帮助欧元区走出危机， 2012 年 6 月，欧债危机一触即发。欧元区面临两种选择：一个选择是希腊和意大利退出欧元，自己解决债务问题，这样两国操作空间都很大；而一个选择是德国和法国退出欧元区，“携款潜逃”，让其他欧洲国家穷折腾。

从欧债危机这个层面解释就是， Swap 的目的可能是诱发美元流进欧洲，支持欧元区的流动性，仅此而已。事实上，全球美元正在流向欧洲。中国 10 月份有 1800 亿美元出逃，其中，有 1000 多亿美元直奔欧洲而去。欧洲债务将成为国际资本的饕餮盛宴。

和 swap 相关的，还有一个关于汇率基础知识。一般来说，一个国家降息，这个国家的货币短期汇率下降；长期汇率上升；如果升息，这个国家的货币短期汇率上升；长期汇率下降。因为，在自由流动的汇率机制下，当一个国家加息的时候，其它国家的资金可能会流入这个国家，获得更高的利息。那么，流入这个国家的资金多，导致这个国家的货币升值。等存款到期后，资金就会从这个国家流走，导致这个国家的货币贬值。这也是 swap 的价格机制，反映出来的一个国际货币流动的特点。

那么，美元掉期利率下降 50 个基点意味着什么？也就是说，美元相对其它货币降息 50 个基点。这样的结果是，美联储希望通过 swap 降息，引导更多的资金离开美元，进入欧元区寻求更多的获利机会。所以，市场普遍预期，因为更多的人要把美元换成欧元，寻求更高的利息收入，所以美元汇率会短期下降。所以，当美联储和其它 5 国宣布美元 swap 利率下降的时候，美元指数大幅跳水 1 个多点，从 79 以上的水平跌到 78 的水平。

但是，美元指数短期跳水的背后，还有一个预期，就是美元长期升值。如果美元长期升值，这个消息宣布就是有效的。如果美元长期贬值，结果几国央行宣布了这个消息，会有什么结果？那么，这个政策不仅没用，到时候还会让国际热钱盯住，很快会被市场冲垮。就像当年的英镑危机，就是因为利率和汇率之间的问题，引发了大量对冲基金的投机潮，让英国ZF损失惨重，并且迫使英镑脱离挂钩的欧洲货币体系。所以，这个消息实际上就是忽悠，一方面这些央行没辙了，只能用这些国际金融手段，忽悠大家。另一方面，大家默认美元中长期要升值，甚至可能大大地升值。

中国央行此时采取的策略是，要么不为所动，要么加息。不为所动，是告诉全球，中国还有充足的弹药，不怕国际资本胡来，仅此足矣。加息是告诉全球，中国坚决遏制通胀，如果国际热钱胆敢来犯，我将向巴西一样，对国际资本征收高额利益所得税。然而，中国央行反其道而行之，直接向国际资本示好，同意接受全球通胀。这样看来，中国央行一方面早就有释放货币的动因，只是苦于找不到机会，这下机会来临，一下释放 4000 亿人民币。这一点钱救不了中小企业，更救不了房价，只能为全球通胀买单。