1、结合国内外经济形势，我们认为， 2012年的冷年开端的不利局面或许标志着空调行业高速增长期已经过去。2012冷年以来，空调的生产、内销、出口量增速都出现明显下降，同时工厂和渠道的整体库存同比大幅上升至2000万台左右的高位，对企业增产和销售渠道构成明显压力。

　　2、从历史数据分析，投资者需提防可能出现的空调产量增速持续回落。

　　只有在政策大力扶持、需求大量释放的2009冷年，出现过空调产量见底后快速回升，同时库存明显下降的极为有利局面，其他大部分时间，库存和产量基本都呈同向运动态势。空调销量增速拐点明显提前于库存增速拐点，当销量增速回落、远远低于库存增速之后，一般会出现产量和库存双降的“去库存”现象。

　　3、房地产是空调内销最大变数，但不足为虑。我们预测，2011-2014年，商品住宅和保障房带动的空调需求不会超过25%。房地产销售面积是2012冷年空调内销的最大不确定因素，但由于房地产拉动的空调销量明显降低，不应过分忧虑房地产对空调销售的不利作用，库存和产能高企才是空调行业面临的最大风险。

　　4、我们预测的2012—2014年国内空调需求增速为11.1%、10.9%和8.8%，三年复合增长率为10.3%。“十二五”期间，淘汰更新需求未来几年都稳定在国内总需求的30%左右，仍将是国内空调市场的主力需求；更新需求、城镇和农村保有量增加需求占国内总需求的80%左右。

　　5、我们继续维持家用空调行业“短期_中性，长期_A”的投资评级。

　　理由有二：“去库存”和出口萎缩或引发空调产量增速持续回落，10%可能是明年国内空调产量增速的上限；A股整体估值仍将缓慢回落，空调龙头作为大市值的成熟制造业公司，估值将不可避免地受到不利影响。如果宏观形势不利局面继续恶化，出口量继续显著下滑，同时房地产继续“量价齐跌”，那么挤压家用空调产量的“去库存”局面必将延续，2012年家用空调产量可能将零增长甚至负增长。

　　
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