尽管成交量月度环比上升，但股价上涨并非来自价值低估。
　　在乐观假设下，估值仍处高位。尽管年初至今日均股票交易额1201亿元，近一周为1517亿元，呈环比上升态势。
　　A股周换手率也由0.32%（2011年12月9日）的前期低点升至目前的0.78%，超越近52周平均水平（0.65%）。但是，在全年日均股票成交额1500亿元、上证指数中轴2500点、行业佣金率同比下降5%、职工薪酬同比降15%，其他费用同比降10%的假设下，行业平均PE31.63倍、PB1.88倍，对应ROE5.2%，收益率与银行理财产品接近。
　　 1月佣金率同比下降4.12%，月度环比下降1.34%，符合预期。据57家在银行间市场披露年报的券商来看，2011年股基净佣金率为0.8‰，同比下降19%；据我们跟踪的60家营业部2012年1月的佣金率看，1月净佣金率同比降幅4.12%，较2011年12月环比下降1.34%。单个月份来看，佣金率同比降速一直在趋缓，2010年同比降幅普遍在15~20%，2011年同比降幅在10~15%，2012年首月佣金率同比降幅已缩至4.12%。
　　从历史经验看，券商股在过热周期中有超额收益，提示交易性投资机会。
　　根据国信金融工程组投资时钟理论，目前市场正由复苏周期过渡至过热周期，从历史表现看，在过去的两次过热周期中，券商股涨幅在24个行业中分别排名第3和第5。
　　回顾2006年以来证券行业指数表现，市场上涨初期相对市场具有明显正收益，在2006、2007、2009年的牛市中，券商股在市场行情启动初期阶段相对指数正收益明显，且市场上涨阶段跑赢市场指数是大概率事件。
　　我们将证券行业指数表现中，可以在3个月内实现20%收益率的时点定义为可投资时点，由可投资时点构成可投资区间，2009年以来，共出现4次可投资区间，这些区间都伴随着A股换手率的反转和大幅度提升。
　　谨慎推荐业绩稳定的白马股——中信证券、海通证券
   小券商流动性溢价消失，白马股重新为市场所关注。在上述4个可投资区间中，第Ⅱ、Ⅲ段区间内，小券商具备明显的流动性溢价，大市值的白马股涨幅小。在2010年8月的第Ⅳ阶段中除广发、兴业、国金以外的小流通市值券商股相对中信、海通等大券商已没有明显溢价，2012年以来券商股的表现中，中信、海通等大券商相对国金、海通、国元等小市值券商出现明显的跑赢，在行业月度盈利出现亏损的背景下，白马股重新被市场所关注。
　　在行业出现月度亏损的情况下，市场倾向于选择业绩稳定的品种。三季报中信、海通账面可投资资产分别为608亿元和463亿元，以4%的回报率计算，可分别贡献月度投资收益2.03亿元和1.54亿元，充裕的资本金是业绩的稳定器。
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