在希腊达成新重整计划后，接下来的问题是，主权债务危机将从此停息，或者市场会开始寻找其他正在酝酿灾难的国家？就这个问题来说，日本愈来愈成为瞩目焦点。

　　过去20年来，许多知名投资人纷纷作出日本已濒临重大主权债务危机的结论，但是国内的通缩压力和殷切的国内债券需求，导致日本公债殖利率长期处于极低水平，这些投资人只好默默退场。

　　日本一路颠簸走到今日，始终未曾碰触许多问题，正如许多人形容的，日本似乎很享受它的“快乐抑郁”(happy depression)。但实情是，日本的未偿债务占国内生产总值(GDP)比率高达230%，比较之下，希腊设定2020年要达成的120%目标简直像野餐一样容易。

　　去年我发现自己屡次问日本投资人，为什么他们抢着卖殖利率7%的10年期意大利公债，而他们的10年期日本公债殖利率只有1%。

　　在欧元汇价低于100日元的情况下，他们不是应该反向操作吗？即使意大利殖利率已跌回5.5%、欧元也涨至106日元，我仍然无法理解日本投资人忽略这么有利的相对投资。

　　与我谈话的一些投资人回答说，日本有外部顺差，而意大利和其他地中海俱乐部国家都有外部逆差。不过，这个冠冕堂皇的理由在日本近来报告几十年来首见的全年逆差后，已显得软弱无力。在能源价格高涨和日本工业竞争力滑落的情况下，逆差似乎已成趋势，日本长期享有经常帐顺差的时代可能已经告终。

　　从全球观点看，这不是坏事，这是全球再平衡有进展的迹象。但这引发一个棘手问题：谁会继续购买日本公债？除非日元大幅贬值，同时10年期殖利率大升，似乎不太可能激起国际投资人的兴趣。

　　那么日本决策者该如何避免危机？他们必须做两件事。就中期而言，日本必须找到一套有创意的策略来削减长期债务。日本必须善加控制公共支出，调整税务制度，并拟出提高实质增长的计划。如果ZF不愿积极鼓励大规模移民，就必须实施大刀阔斧的服务业改革。大幅提振生产力势在必行，如此增长率才能加快脚步、突破不利的人口结构施加的限制。

　　就短期而言，日本必须取法瑞士国家银行，宣布遏阻日元再升值的决心。强势日元已使日本的竞争力雪上加霜，因为许多日本跨国企业正面对激烈的海外竞争。基于日本长期通缩，部分模型认为日元已接近合理水平；一些调整生产力比率的模型则认为，110日元兑1美元、130日元兑1欧元的水平将较合理。如此将使日本更能因应日增的长期挑战；如果不这么做，那么日本的“快乐抑郁”恐怕会变得更不快乐、和更加抑郁了。

作者： 高盛资产管理公司董事长 前高盛首席经济学家 奥尼尔  来源： 《国际财经时报》 2012年02月24日