提要：2012年1季度，全球经济走势好转。欧洲央行实施两轮长期再融资操作之后，欧洲流动性状况好转，金融资产价格回升，这对于全球经济周期性前景的转变具有重要意义。虽然全球经济和资产负债表复苏取得了进展，但一些关键领域的进展尚未达到引发根本性转变的临界点。欧元区去杠杆化进程将决定未来6－12个月间的全球经济走势。美国一些经济部门已走出了长期低迷，出现了实质性好转。主要新兴经济体受制于国内投资过度、收入不平等加剧和通胀风险等问题。2012－13年间，主要新兴经济体对全球经济增长的带动作用将下降，对美欧外需的推动作用将消退。
　　（外脑精华·北京）2012年1季度，全球经济走势好转，阴云消散。近几个月，大多数金融资产的价格大幅上涨；市场流动性状况普遍好转；资产负债表去杠杆化速度减缓，全球经济增长的基础有所加强。
　　欧洲央行在2011年12月初和2012年3月初实施两轮长期再融资操作（LTROs）之后，欧洲流动性状况好转，金融资产价格回升，这对于全球经济周期性前景的转变具有重要意义。两轮LTROs操作向岌岌可危的欧洲金融机构提供了近万亿欧元资金，满足了其迫切的融资需求，令其得以应对存款的加速外逃、支付债券赎回费用、获取长期融资以及解决资产负债错配问题。而且，LTROs操作还对某些主权债务市场（尤其是意大利和西班牙国债市场）产生了良性溢出效应，从而减缓了欧洲去杠杆化恶性循环的推进速度，这种恶性循环正是2012年初全球经济前景面临的重大威胁。
　　然而，未来一年的关键问题在于，欧洲央行的举措能否制止乃至扭转去杠杆化进程，并推动欧元区和全球经济前景发生可持续的转变？换言之，现状究竟是全球经济处于飓风眼之中的暂时平静期，还是全球经济飓风已完全停息？
　　太平洋投资管理公司（PIMCO）认为，虽然全球经济和资产负债表复苏取得了进展，但一些关键领域的进展尚未达到引发根本性转变的临界点。欧洲的情况尤其如此，虽然欧洲央行的流动性供应是必要的，但不足以解决经济增速过低和负债过高这对密切相关的深层问题。
　　欧元区：根本问题未解决，去杠杆化恶性循环仍将持续
　　我们认为，欧元区前景还没有完全明朗。欧元区的根本问题仍然在于竞争力不平衡、币值刚性以及货币政策和财政政策制度不协调。
　　我们预计，在逆周期性财政紧缩的压力下，欧元区经济将在2012年经历一轮衰退，因而欧元区主权风险指数在持久性好转之前，还将经历一轮周期性恶化。
　　随之而来的风险包括更多降级事件、欧元区债券的市场需求进一步萎缩以及资产负债表进一步去杠杆化压力。西班牙已要求提高几个月前刚刚承诺的财政赤字上限。希腊局势依然严峻，该国和葡萄牙的情况突出地表明，流动性供应不足以解决真正的清偿力问题。
　　陷入困境的欧元区成员国ZF要恢复清偿力，只能依靠大幅提高名义经济增速和降低主权借贷成本，后者需要一个最终贷款者（lender of last resort）的支持。对于处于困境中的几个欧元区成员国来说，目前这两项条件都不具备。
　　在欧元区经济陷入衰退、重要成员国政治风险攀升、缺少恢复清偿力条件的情况下，欧元区的去杠杆化恶性循环将持续下去，而且仍将是决定全球经济周期性前景的关键因素。这就是说，欧元区去杠杆化进程将决定未来6－12个月间的全球经济走势。
　　美国：若干经济部门出现实质性好转，储蓄率持续下降是关键因素
　　欧洲的经济困境意味着，美国经济增速很难超过其趋势水平；尽管如此，美国一些经济部门已走出了长期低迷，出现了实质性好转。汽车业生产态势乃至制造业总体状况都清楚地表明了这一点。住宅建设拖累美国总体经济增长的状态一旦结束，将是美国去杠杆化进程的重要转折点。我们预计，住宅建设在连续5年拖累美国经济增长之后，其对经济增长的贡献度将在2012年开始转为正值。虽然今年的贡献度不会太高（0.3－0.4个百分点之间），但以此为开端，随着家庭增长速度和住宅建设速度最终恢复平衡，该部门有可能进入一个持续若干年的复苏期。这将为许多忍受了该部门漫长萧条期的工人创造就业和收入，因而具有重大意义。
　　2012年美国经济的另一项有利因素是消费信贷供应的初步回暖。近几个月，这在学生贷款领域表现得最明显，汽车贷款领域也有所好转。后者是推动2012年2月份汽车销售量（按年率计算）回归1500万辆（2008年3月份以来的第一次）的关键因素的关键因素。
　　然而，一个重要问题在于，当前消费信贷供应复苏对居民部门的影响是否具备足够的深度和广度，从而为居民储蓄率的可持续下降创造空间，而在财政刺激和出口前景黯淡的情况下，储蓄率持续下降是维持美国经济周期性增长所需的必要动力。如果当前就业和收入好转的势头能够持续到2013年，那么这种可能性不仅是存在的，而且会大大增强。
　　新兴市场：对全球经济的带动作用将下降
　　对美国而言，欧洲和新兴市场是非常重要的出口市场。金砖四国和墨西哥合计已成为美国第一大出口市场，加拿大和欧洲分居第二、三位。从近期证据来看，主要新兴经济体已经出现了明显的周期性减速，中国、巴西和印度尤其如此。
　　目前，主要新兴经济体受制于国内投资过度、收入不平等加剧和通胀风险等问题。就周期前景而言，主要新兴经济体的经济增速将止步于其增长潜力上限。
　　在2008年以来的全球经济复苏中，新兴经济体发挥了超出其经济份额的重大作用。在全球金融危机过后的脆弱复苏期之中，美国和欧洲的出口（包括大宗产品和资本品）都明显受益于主要新兴经济体的财政和货币刺激措施，因为后者不仅经济态势比前者出色得多，而且政策效力也更明显。然而，2012－13年间，主要新兴经济体对全球经济增长的带动作用将下降，对美欧外需的推动作用将消退。