对我们来说，现在所最担心的并不是中国宏观经济增速缓慢和渐进下行，而是由金融和银行体系突然失灵而出现的大萧条。纵观自1929～1933年大萧条和2006～2008年金融风暴后的最近这次世界性的经济衰退，起先都不是实体部门出问题，而首先是金融和银行系统先出问题，然后再传导到实体部门。大都由股市暴跌在先，然后是银行倒闭、失业率攀升，逐渐过渡到实体部门，最后到实体部门企业大量破产倒闭，形成了大萧条。我们真不希望未来这样的危机未来在中国重演。这是为什么我觉得应该让人们认识到中国经济增速将逐渐下行的风险和可能带来的问题，采取理性的和合宜的应对，而不是再逆这一大趋势而盲目扩张，再指望靠新一轮大规模投资来维系短期的经济增长的原因。一句话，我们的政府决策层、经济学家、企业家、财经媒体如果有这样的思想准备，顺应经济运行的自然的和内在的法则而行事，像三一重工那样采取合宜的应对，该扩张的继续扩张，该收缩的及时收缩，这或许对未来中国经济的长期发展会更好。

“总量减税”将是目前中国经济格局下最合宜的宏观政策

对于“宏观调控将损害中国经济”的观点，韦森曾做过这样的解释——倘若把市场反应与企业反应都留给市场与留给企业，让他们自行解决，可能比政府做得更好。在这种情况下，我们的经济也许不见得“衰”得很厉害，或许不会导致目前这种尴尬的局面。

记者：您曾经提出“宏观调控损害中国经济”的观点，而对于目前的经济形势，您认为我们应该怎么做？我们需要怎样的调控手段？

韦森：我之前曾提出，货币政策在中国开始无效了。现在不少经济学家开始同意我这一判断。自2009年开始，我们的经济恢复与增长，主要依靠银行贷款来推动的。按照央行的数据， 2009年为9.7万亿，2010年为7.5万亿，去年又是7.8万亿。但我自己得到的数据是，实际贷款量远高于这个数据，过去3年中国的贷款总量实际上超过30万亿。中国决策层每次应对经济下滑，都主要依靠货币政策，靠释放银行贷款，这次看来有故伎重演。但殊不知，贷款有时是无效率的，货币政策在一定情况下也往往是无效的。

现在几乎所有行业的资本边际收益率都在下降，企业已不再盈利，这种情况下再放松货币供给，作用就不大了。一方面，企业没有订单，利息再低，他们也不愿意贷款；另一方面，如果银行看到企业不赚钱了，也会出于自己的利益计算和风险考量而惜贷。更为严重的是，现在各级地方政府已经负债累累，亟需贷款，是一个个再贷多少也填不满的无底洞，再加上越要快倒闭和清算的企业，越紧缺资金，越要贷款。在此情况下，放松信贷，尤其是降息，是再错不过的宏观政策了！因为，这样会把资金再错配到地方政府和频临清算的企业的贷款需求的无底洞中去了。这只会给未来中国经济埋下更大隐患，把中国推向一次类似于美国“次贷危机”一样的大萧条。

因此，在目前的宏观形势下，政府决策层要真正想寻求合宜的宏观政策，要启动内需，最有效和合宜的宏观政策，可能已经不是货币政策了，而是财政政策，即总量减税了。只有总量减税，企业税负降低了，在国际上恢复竞争力了，订单多了起来，中国经济才有望继续前行。

目前中国企业的利润率和国际竞争力都在下降，关键是企业的税负太重。ZF减税了，成本降低了，企业有竞争力了，有盈利预期了，企业才会贷款，才会增加投资。再说，大家都知道，在经济学中，有一个“拉弗曲线”，它表明ZF征税，有一个合理的极限：在税率很低的情况下，提高税率，ZF的财政收入会增加，但是到了一定的高度，税率再提高，ZF的财政收入反而减少了。因为，到了这个极限时，企业的经营成本将提高，投资减少，收入减少，使得税基减小，一些企业开始关门，甚至倒闭，这样一来，ZF的财政收入反而开始减少了。在我们汉语中，有两个成语，叫“竭泽而渔”和“杀鸡取卵”，讲的都是这个道理。为什么今年上半年ZF财政收入下滑了？主要有两个因素：一是企业利润下降了，经济活动趋冷了，一些企业开始不生产了，ZF的税收自然会减少；另一方面，中国的通货膨胀下降了，因而ZF的税收也减少了。前一个因素也恰恰说明，中国ZF的税收从整体上已在理论上接近“拉弗曲线”的拐点了。

因而，在经济增速开始下滑的今天，我们需要减税富民，即总量减税，而不是“结构性减税”。尤其是要对民营中小企业减税，对外贸出口企业减负，我们的企业才有国际竞争力，才能创造更多就业机会，才能增加低收入家庭的收入，才能真正启动内需，推动未来中国可持续的经济增长。正是在这种意义上，我们必须改变依靠ZF花钱、依靠ZF公共设施投资和大型国企投资来推动经济增长的思路和发展模式，中国经济才不会在未来出大问题。

当然要看到，在今年上半年各地和各级ZF税收都在下降，且下半年可能还会进一步下降的情况下，各级和各地财政税收部门完成计划指标和上级指标的压力很大。另一方面，ZF在各方面财政支出尤其是医保和社保方面的财政投入以及各地建保障房的财政支出缺口还很大，还很多人都认为在这种情况下要求ZF减税几乎不可能。但是要看到，在经济出现困难时，不管ZF的财政收支压力多大，首先考虑的不是ZF花钱，而是要救企业，给企业减税负，使中国的制造业企业恢复在国际上的竞争力，可能没有减税更有效的措施了。再说，只有减税，等企业活了起来，经营好了起来，ZF的财政收入才能增加。这会导致一个良性循环。反过来看，元代、明代、乃至清代，每次王朝的末期，都是朝廷在工商业凋零的情况下进一步横征暴敛，进一步打击工商业，才导致民怨四起，最后到社会动乱，最后导致王朝的灭亡。这种ZF税收和工商业凋零之间的恶性循环，难道不值得我们今天警醒与反思？

扭曲货币政策导致国普放高利贷

深圳银监局4月发布《深圳银行业金融机构小微企业金融服务工作指引》，提出对小微企业不良贷款容忍度放宽至5%的指导性标准，并首次明确差异化监管指标。此消息一出，一石激起千层浪，这无疑是“继温州金融改革之后，又一金融改革的标志性突破”。盘点深圳的系列重大金融创新内容，内容包括将与香港试点开展双向跨境贷款、成立深圳前海股权交易所、扩大代办股权转让试点和创新债券市场发展等。纵观前些时候从温州到深圳的金融改革与创新试点之路，一方面将促进银行经营模式转型，进而改变银行信贷规模无度扩张的现状；而另一方面，大力拓展直接融资，形成直接融资与间接融资的匹配与协调。搭建多层次的资本市场和多样化的投融资渠道，努力让民间资本阳光化或是金融改革最为核心的问题。

记者：您怎样看前一段时间温州和鄂尔多斯等地区普放高利贷的现象？

韦森：你认为目前温州缺钱吗？在中国，钱最多的地方，可能就是温州，据说温州的存款余额就高达8000多亿元。那为什么还会出现放高利贷？这是决策层的极其扭曲的货币政策的结果。

经济学理论告诉我们，利息率调控货币需求，即利息率提高，其需求就会降低；而准备金，则调节着货币供给，准备金提高，货币供给就会减少。前段时间，中国一年期定期存款基准利率为3.5%，贷款基准利率为6.5%，准备金率则为21.5%。而实际贷款利率，应为社会的通货膨胀率加企业的边际利润率，或言“自然利率”，这样才能构成正常有效的实际贷款利率。

假如通货膨胀率为3%，平均资本收益率为5%，此时贷款利率应制定在8%才较为合理。而去年通货膨胀率为5%上下，企业边际利率在5%～6%，其贷款利率应超过10%才为合理。而前一段时间，央行所定的贷款基准利率才为6.5%。这就导致货币供给和需求严重的不均衡。货币供给奇紧，货币需求特旺，那还不会在全国出现普放高利贷？正是基于这一推理，去年我FT中文网上发表一篇“市场的逻辑与政制的张力”的长文中才指出，温州、鄂尔多斯乃至全国普放高利贷，一些企业家“跑路”甚至“跳楼”，是决策层的这种极其扭曲的货币政策的必然恶果。

现在，中国的货币供给整体上来看依然偏紧。在此情况下，央行似乎又采取了违反市场逻辑的货币政策。货币偏紧，为什么不再降法定准备金反而降息？且在一个月内两次降息，这不是使货币市场供给与需求更加不均衡？再说，降了法定准备金，供给增加了，才会真正降低市场利率呀！最近一次，央行降基准利率，几大商业银行存款和贷款利率不降反升，不正是说明了这一道理？不正好说明逆市场运行的逻辑的货币政策是无效的？现在我真不明白央行到底是怎样做决策的，为什么在这种格局下只降息而不降准？这是为房地产开发商考虑？还是为地方政府和国有部门的负债负担考虑的？

银行贷款急剧膨胀导致通货膨胀

7月12日，央行发布了2012年上半年中国金融统计数据报告。报告显示，6月末，中国广义货币(M2)余额为92.50万亿元,同比增长13.6%，比上月末高出0.4个百分点，与上年末持平；狭义货币(M1)余额为28.75万亿元,同比增长4.7%，比上月末高1.2个百分点，比上年末低3.2个百分点；流通中货币(M0)余额4.93万亿元,同比增长10.8%。上半年净回笼现金1465亿元。

记者： 通过数据我们发现，近年来中国的货币发行量并不算大，而中国的广义货币增速却居高不下，您怎样看这样的现象？

韦森：要真正认识清楚这个问题，就需要一点现代经济学的理论知识了。去年出现了一波CPI快速上涨，许多人包括许多经济学家和财经媒体，乃至社会各界，都在骂央行，说通胀是央行超发货币的必然结果。应该说这一普遍观点是错怪了央行。你要看懂央行的月度数据和公报，就会发现，近三年来，央行并没有真正超发货币多少。从2008年12月到2011年12月这整3年期间，中国经济体内的M0从3.42万亿增加到5.1万亿元，才增加了1.7万亿元不到。这就是人们所通常所说的央行所多印出的钞票。除此之外，就我所查到的资料看，尽管2009年广义货币M0遽增了13.1万亿，增幅高达27.7%，但是央行向市场净投放资金很少多少，全年净投放才2130亿元，实在是少得惊人！2011年，尽管从表面上上来看上半年继续采取宽松的货币政策，但央行全年的资金净投放也只有8895亿元。2011年，尽管央行给人们的印象是货币政策步步从紧，曾连续6次上调准备金，但实际上央行向市场的资金净投放还真不少，全年高达1.9万亿元。即使如此，2009、2010、2011这三年时间里，央行向市场的资金净投放总共才差不多正好3万亿元。如果再加上1.7万亿发出的现钞，总共才4.7万亿元。这应该是这3年央行全部增发的“货币”数量。但是，这3年期间，中国的广义货币从47.5万亿增加到85.2万亿，净增了37.7万亿元。这之间33万亿元的广义货币差额是怎么多出来的？

一问这样的问题，可能大多数学过一些经济学和货币银行学的人，马上就会不假思索地说：这好理解，央行投放的基础货币和增发的钞票并不多，但货币的流通速度在加快，货币乘数在加大，故央行印出的钞票和资金净投放不大，但广义货币增加了。错！完全错了！几乎所有的研究数据都表明，最近几年，中国的广义货币、狭义货币的流通速度都在下降，货币乘数在减小。那么，这么巨额数量的广义货币（净增33万亿元）是如何创生出来的？
要理解这一点，单靠货币外生供给的传统的宏观经济学理论已完全不能给予解释了，而只能用凯恩斯和后凯恩斯主义（Post-Keynesianism）的“内生货币”理论，才能给予解释。要真正理解和接受信用货币尤其是“电子货币”时代的货币内生理论，并不是容易。有兴趣的读者可以到，《华尔街日报》我的“经济学如诗”的专栏文章中去读一下我的“和田玉的故事”上、下篇。在那两篇专栏文章中，我用一个假想的例子说明了这样一条凯恩斯经济学（且注意，我说的不是“凯恩斯主义经济学”，二者有很大差别）的通俗道理：在现代信用货币体系中，货币的增加并不是央行主动在发货币，而主要是银行贷款创造存款，存款数字积累在银行中，就主要构成了广义货币。从这个角度理解M2，我们就会发现，目前在中国经济体中92.50万亿元的广义货币，说到底只不过是由所有个人、家庭、企业、机构和政府等在所有银行存款数字所构成而已。
理解了凯恩斯和后凯恩斯主义的货币内生说，就会认识到，控制不了商业银行贷款，在经济扩张时期，一个人或商家的贷款就会变成他人和其他商家的存款，因而也就控制不了广义货币。从这一视角，我在去年发表的十几篇关于中国宏观经济动态的反思文章中，曾提出这样一个观点：过去几年，尤其是2009年以来中国广义货币的快速增加，并不是央行在有意地超发货币，而是商业银行贷款急遽膨胀的结果，而外汇占款所导致的基础货币的增加，已经变成一个次要的因素了。根据这一认识，可以用一点稍微专业点的术语来说：过去几年中国广义货币的增加，主要是因为资本资产头寸增加的结果，房价快速上涨，房地产开发商销售收入和利润，以及政府的收入乃自政府财政存款的急遽增加，也是其中的一个主要的贡献因素。
房地产交易创生大量广义货币
据统计，中国房地产企业的资产负债率高达76%，随着房价的快速上扬，房地产开发商和购房者购房的贷款表现出快速的上升趋势。
记者：商业银行贷款急剧膨胀能理解为主要是由房地产所带动的吗？
韦森：近几年房价的快速上涨，房地产交易量的快速攀升，正是中国广义货币快速增加的一个主要贡献因素。房价快速上涨，房地产开发商和购房者购房贷款的快速增加，实际上导致了更多的广义货币被创生出来，由此我悟出了一个新观点：过去十几年来，从某种程度上来说房地产是中国广义货币的创生机器。
具体说来，前些年房价疯狂上涨，购房者尤其是炒房者需要通过昼夜排队贷款购房，旺盛的需求推动着房价的不断上涨，进而激励着房产商持续不断地开建新楼盘。在此过程中，多数购房者需要通过银行贷款预交首付，而随着房价的上涨，其首付会越来越高，也为房产商带来更大的利润。房产商将这部分贷款转存银行，到了他们的银行存款账户中，就在央行的统计数据库中就变成了广义货币。
另一方面，地产商在获得土地之前，也需要向银行贷款。据统计，房地产企业的资产负债率高达76%。通过银行贷款，地产商获取资金，转给政府进而获得土地，政府又将这部分贷款存入银行，又转而投入其他更大的开发项目，最后又变成了一些开发商的银行的存款，最后政府的投资，又变成了一些开放商和建筑商的存款，最后又在商业银行的存款账户中汇集而成“广义货币”存量。
这样一来，在过去几年中国房地产的繁荣时期中，在房价快速上涨的热潮中，银行对购房者的巨额贷款变成了开发商的存款，银行对开发商的贷款又变成政府的存款，政府从银行贷款的投资又变成了其他开发商的银行存款，最后汇集到所有商业银行的存款数字中，被央行统计下来，就成了广义货币。再说一遍，广义货币M2，说来不是钞票，它实际上绝大部分由有存款所构成，因而实质上仅仅记录了市场交易的结果，仅仅是一些数字而已。由此我们也可以预期到，如果央行现在放开乃至鼓励银行信贷，如果全国的房价、低价再来一轮快速上涨，也必然伴随的一个结果是，广义货币又会快速增加。如果今年银行贷款超过10万亿，中国的广义货币会轻松地超过100万亿元。这个天文数字的货币，对中国经济的未来意味着什么？对老百姓的生活意味着什么？我们的总理、我们的央行行长，我们的政府决策层想过没有？中国经济这样下去，将奔向何方？谁来回答这个问题？等房价、资产价格、古玩市场等价格破灭了，谁又来收拾局面？
房地产调控核心是管理预期
去年至今，中国对房地产价格的调控主要靠政府行政手段，以限购令、房产税等方式抑制房价的快速上扬。数据显示，2009年中国商品房价格上涨23.2%，2010年上涨7.5%，去年上涨6.9%。而近期，国土资源部就国土资源部、住房城乡建设部联合下发的《关于进一步严格房地产用地管理巩固房地产市场调控成果的紧急通知》进行部署，要求坚持房地产市场调控不放松，坚决防止房价反弹。
记者：对于目前房地产市场的“限购”措施，您怎样看？您认为房地产调控将何去何从？
韦森： 中国的房价已经高得十分离谱，已无法与我们普通居民的收入水平相匹配，这显然是不合理的。但随着劳动人口的下降、人口老龄化的增加，房价必然也会有下跌的时候。
目前，中国的股市不景气，银行存款利率跑不过通货膨胀率，由此严重阻碍甚至堵塞了中国居民家庭和企业的投资渠道。中产阶级没有有效的投资渠道，多数家庭资产又很难且不大愿意将有限的资产转移到海外，故一看到房价有抬头，觉得房地产有投资机会了，就会纷纷转头涌入楼市，进而造成房价上升，进一步吹大房价的泡沫。
记者：您认为目前中央对房地产的调控的手段合适吗？
韦森：在20世纪最伟大经济学家凯恩斯的经济学理论中，有一个核心的理念，就是“管理预期”。对于房地产，在一定时候确实需要政府“管理预期”，不能大家都相信今后房价仍会继续上涨，无限的上涨。倘若大家预期房价会上涨，纷纷抢购住房投资或把资产保值，房地产泡沫就会越来越大。
从自由主义经济学的立场来看，我们坚持市场需要自行运作，不能由政府来时时调控物价。政府的最大责任，不是限购令，不是行政手段控制房价，而是需要让大家知道，中国的房价相对于普通居民收入，已经是很高了。在金融市场中，人们长警告说：“股市有风险，投资须谨慎”。现在要让中国老百姓明白：“房市有风险，投资也须谨慎”。且房地产一旦投进去，当泡沫破裂时，想像股市那样尽快“斩仓出来”，可不是那样容易！等到大家都要买房套现时，你是很难“斩仓”出来的。
在房地产方面，我没多少研究，不敢乱说。但是，我看到的资料是，中国人的自有住房率已经差不多是世界最高的了，中国的房价，也差不多是世界最高的了。如果从一胎化政策和中国人口老龄化的长期趋势来看中国房地产市场的走势，我觉得中国的房价似乎是不能再上升了。现在人人有房，家家有房，甚至不少家庭有数套房。且奶奶爷爷有房，外公外婆有房，爸爸妈妈有房，岳父岳母有房，且老人家们又帮助我和太太买了房，我也贷款给儿子或女儿先买了房。但是大家现在大都就一个儿子，或一个女儿，等爷爷奶奶、外公外婆过世了，等爸爸妈妈老了，岳父岳母老了，我们将留给儿子儿媳几套房？到那时候，中国的房子将空闲多少？谁来住？租给谁？那还有不跌的时候？
最近我认识了一个美国的奥地利学派的经济学家Fred E. Foldvary，中文可以把他的名字翻译成“弗雷德•福德怀雷”吧！这福德怀雷老兄，可真是一个奇人！2007年，他出版了一本只有34页的小册子（第二版），书名就叫《2008年的大萧条》。给他聊天之后，我马上从他的个人主页上挡下来了这本小册子的PDF版。粗略翻了一下，发现这是我到目前看到的唯一一本能在之前能预测2008～2009年这次世界经济衰退的著作。这位长期研究商业周期现象的奥地利学派经济学家，在这本薄薄的小册子中，警告世人，现代社会的大萧条，起因都是房地产泡沫。福德怀雷把哈耶克的商业周期理论与Henry George等经济学家的土地价值理论结合起来，惊人地发现，自1818年以来美国差不多200年的历史中，每次经济衰退（recession），尤其是大萧条（depression），都是与房地产的“实周期”有关，且都是在低价、房屋建设和房价的最高峰后一两年之后发生的，200多年来，几乎没有例外。与Homer Hoyt和Fred Harrion等经济学家一样，福德怀雷也发现，在过去200多年间里，美国房地产的实周期大约是18年，之后一两年肯定跟着一个大的经济衰退。根据1990年美国发生了一次由房地产“实周期”引发的一场小的经济衰退，他在1996年就预测大约在2008年美国会有一次大的经济衰退，并在2007年出版了这本小册子的第二版，明确提出这一点。果不其然，2008年下半年，美国经济急遽下滑，GDP总量在2008年下半年和2009年上半年萎缩了16％还多。刚读过他的这本小册子，一方面为他的发现所震惊，一方面也心里直发怵。当中国的这一轮地价、房价和房地产建设的高峰期过去后，中国将会发生什么？中国的房地产周期，又将是多少年？大家想过这个问题没有？

当前 结构继续调整，不能光靠单一模式了！

好贴，谢谢

好文章，学习了

中国未来的经济走向确实令人堪忧

学到了很多