转自 语风林

一般来说，上市公司管理层对待公司的经营业绩有两个冲动，一个是在公司经营正常时，尽可能平滑业绩的冲动；一个是在公司经营恶化时，尽可能做差业绩的冲动。

无论是投资者还是公司管理层，谁都不希望看到公司的业绩大起大落，造成股价非理性的大幅波动。所以，在公司经营正常时，通过适当的调节预收款、费用确认时间、折旧和资本化项目摊销等，给市场以稳健持续经营的形象，对于维持公司的市场预期和估值体系都是有利的。这不是管理层在财务造假，而是合理利用规则，对股东尤其是二级市场流通股股东负责。当然，有些不厚道的管理层，出于自身利益或者关联利益的考虑，故意造假推高本期业绩和股价，那就另当别论了。

当公司经营不可比避免的恶化，即净利润增速大幅放缓、下降乃至亏损时，投资者希望这种恶化局面是暂时的或尽可能小的，以减少股价下跌造成的损失。而管理层则不同，他们本身大多并不持有股份，出于职业经理人业绩考核或大股东意志（比如更低的价格增持扩大控股权）等因素，在本期无法挽救公司业绩的情况下，更愿意找理由“落井下石”地做差本期业绩，使本期的亏损额最大化，从而为明年乃至后年的报告期盈利做准备。

50%的利润下降和30%并没有多大区别，而每股亏损5毛和3毛也没有多大区别。既然公司的市场预期和估值体系已经崩塌，为何不干脆多下降一些，多亏损一些，为未来的盈利腾出空间呢？管理层完全有这么做的动机。比如确认过时的固定资产减值、将不成功并购所产生的商誉提前摊销、把未来的期间费用集中列入本期等等。

上述现象获得了哈佛经济学家理查德·泽克豪瑟的研究团队相关证据的证实。成熟的美国市场尚且如此，不成熟的A股市场就更加普遍了。国内有这么一个现象，业绩预增的公司，报告期净利润经常落在预增区间的中值偏上乃至上限的位置；而业绩预减或亏损的公司，报告期净利润经常落在预减或亏损区间的中值偏下乃至下限的位置，甚至直接预减或亏损超出预告范围。今年以来，国内上市公司普遍盈利不佳，因而“落井下石”的公司也就特别的多，上证指数能跌破两千点，也许这也是一个隐性因素。

我一直强调，投资者应尽可能投资那些经营稳健、盈利趋好的公司，而对经营恶化、业绩增速大幅放缓甚至亏损的公司，要保持高度的警惕，最好回避。因为在很多时候，好的公司可以超预期的更好，而坏的公司可以超预期的更坏。很多人喜欢拐点投资，而我理解的拐点投资，最好是投那种之前平稳增长、本期大幅增长的公司，而不是投那种之前大幅亏损、本期扭亏为盈的公司。因为前者更好理解、可信程度更高，而后者不仅很难看懂、可信程度较低，还很有可能是“落井下石”的管理层给投资者设下的“美丽陷阱”。