国金证券－2007 年投资策略：三“箭”齐发：难抑流动性结构膨胀
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􀂄 扩大人民币汇率浮动区间是本次宏观调控的新看点。人民币汇率波动区间
的扩大从体制上并不必然意味着升值步伐的加快（实际上人民币汇改以来
周累计波动幅度超过千分之三的极少），但是扩大汇率浮动区间却是央行
力图通过市场机制来加快升值的明确信号，而在美联储保持利率稳定的情
况下，央行两度加息也需要人民币升值进程适度加快来缓解逐渐积累的升
值压力。
􀂄 从“三架马车”的增长态势来看，我们认为都具有较强内生性，此次宏观
调控实质性影响较小。而从2004 年以来的宏观调控的逻辑来看，管理层
调控重点主要也是为了优化其增长结构，延长经济的景气周期，而并非刻
意打压经济增长速度，因此，我们对这一轮宏观调控对经济的影响保持谨
慎乐观态度，宏观经济的快速增长趋势不会发生改变，上市公司业绩快速
增长的局面还将延续。
􀂄 根据我们的测算，此次加息依然扩大银行的存贷差，上市银行存贷差扩大
的幅度在0.03%-0.10%之间。但由于银行按照利率上浮的贷款比例呈现下
降趋势，上市银行存贷差实际扩大程度应该小于测算结果。而存款准备金
率的再次上调，对大银行的影响大于小银行，紧缩效应将缓慢显现。随着
经济增长质量的提高，银行的业绩增长依然有较大的确定性，本次调控对
银行业的综合影响应是中性。
􀂄 加息对房地产行业的供给和需求都会造成一定程度的负面影响，但从汇率
角度看，在人民币汇率浮动区间加大后升值进程的加快和升值预期的高位
位运行都将继续加大房地产行业的吸引力，增大消费需求和投资需求，并
改善行业资金供给面（FDI 流入）。我们认为影响房地产行业景气的重要
负面因素在于行业方面税负等针对性政策，而升息产生的轻微负面影响不
足以影响房地产行业保持中长期景气。
􀂄 正如我们在《2007 年2 季度投资策略报告》中所指出的那样，流动性的结
构膨胀才是支持本轮牛市的根基。从这个角度来看，我们认为上调存款利
率有轻微负面影响，而上调存款准备金率的影响是中性的，但扩大汇率浮
动区间所产生的影响偏正面，因此，从整体上，我们认为上述政策对市场
的短期影响偏中性，不会改变市场整体发展态势，在流动性结构膨胀依然
持续的背景下，市场仍将保持震荡向上趋势。