国泰君安：2007 年中期股票市场与行业配置策略—整固、重估与公司行为 43页

43页 2007.7.13

摘要：
􀁺 2007 年上半年，本币升值趋势毋庸置疑，市场赚钱效应和牛市预期也深
入人心。股指持续创新高，造就了沸腾的时刻，交易量和换手率均出现
大跃进式的增长。上半年，市场的上涨主要依靠两个驱动因素，一个是
业绩的超预期增长，一个是流动性导致的估值提升。考虑到QDII 的开
通等因素，下半年市场估值难以进一步提升。而5 月底的突发政策性事
件也让处于高估值的市场受到惊吓，并出现巨幅波动。
􀁺 展望下半年，我们认为市场主要受到三个因素的影响：政策、业绩增长
和流动性的供需。对市场综合的影响应该是整固或整固上涨。从微观和
宏观两方面分析，无论实际业绩是否短期超出投资者预期，我们对未来
两年上市公司业绩的增长仍然比较乐观，增长本身可以消除市场的高估
值。我们判断07 年上市公司业绩增长40－45％，08 年增长25－30％，
但是业绩增长的可变性因为调控的增加而增大。下半年，我们对流动性
的担心主要在于管理层采取用泡沫来消灭泡沫的政策力度，如果高市盈
率大量发行新股，这不仅不能降低市场估值，反而提升市场估值。
􀁺 整固不是熊市，因此不需要投资者抱团取暖，超额收益主要来自对强势
主题的坚持，沿着政策、流动性重估和业绩三条线索，我们不难找到下
半年看好的投资主题。在流动性仍然持续重估中国优质资产的背景下，
选择中期因为资源或生产率限制难以提高供给的资产更容易持续重估，
这些资源包括土地、商业地产等，而生产率限制则存在于传统行业与高
端服务。我们只需要找到该类资产在股票市场的对应标的。
􀁺 下半年在估值并不便宜的情况下，市场一方面需要等待业绩的上涨来降
低估值，另一方面，我们认为公司行为将进一步主导股价的变化，这些
行为包括并购重组，资产注入，股权激励，投资收益等等，上市公司越
来越学会如何管理市场投资者预期，在行业研究支持的基础上，我们分
类总结了该类型主题中最值得投资的上市公司。
􀁺 另外，从政策行为寻找投资主题来看，我们认为成