在《利率的历史》一书中，Sidney Homer如此描述一些金融中心长期存在的低利率趋势：“荷兰首先在17世纪迎来了低利率，英格兰在18世纪早期步荷兰后尘，而到了19世纪中叶，这种状况几乎遍及整个欧洲。现在，荷兰式财政又跨越了大西洋。”假如他在几十年后重新写这本书，他肯定会花更多笔墨讨论日本的“荷兰式财政”。

1987年4月份，日本央行将折现率确定为2.5%——26个月新低，而这显然成了历史上最大证券市场泡沫之一的助推器。1988年末，日本股票市值占全球比例竟然高达40.69%——所有英语国家股票市值的总和也仅仅比这个数字大几个百分点而已。

中日贴现率

有意思的是，2002年中国同样下调贴现率至2.7%，并保持了长达31个月。在那之后，利率就一直维持在3%。有人猜测中国会是加强版的日本，但有一个主要区别难以解释：为什么日本股市泡沫和房地产泡沫同时存在，但中国却在拥有难以置信的房地产泡沫的同时仍能保持股票市场的合理估值？

专栏作家Matt Dale认为，也许考察这两个国家贴现率的差值会更有意义。在上世纪90年代初，日本和中国的贴现率差值略低于4%，随后降至2%以下。于此同时人民币兑日圆开始大幅贬值，不到6年的时间里人民币贬值幅度高达6%。在这段时期，中国央行提高贴现率但日本央行却反其道而行之，于是差值在1996年达到9.94%。随后人民币兑日元开始升值，同时差值开始缩小但利率却始终保持稳定。自从1996年6月利差降至2.74%后，人民币兑日元汇率就一直在16.1468—12.0191的区间波动，均值为13.8221（截至2012年底）。

中日贴现率差值和汇率变动

任何见证过2012年反日暴动的中国人都能够看到日本在中国的投资是多么无孔不入，那些信誓旦旦要抵制日货的中国人可能马上会发现家用电器、车、电梯、通讯设备等等都是日货。

最近14年里，中国的贴现率都比日本高300个BP左右。在未来的某个时点，为了重建国内的资本结构，日本可能不得不提高利率，但在目前的政治环境下，恐怕路还很长。一旦利率提高，日本资金将离开中国回到本土寻求更高收益。对中国来说，资金成本会不可避免的上升，那些被一波接一波投机资本掩盖的错误投资也将在过度投资曲终人散后浮出水面。