防止“金牛陷阱” 尽快亡羊补牢

中国人民大学 徐茂魁[1]

5月9日，金牛能源、清华同方紫江企业和三一重工等4家上市公司分别刊登公告，率先启动股权分置试点解决工作。这四家公司的“对价”方案及股市的放映状况可概括为下图：

　　

股票名称	“对价”方案 （每股）	总股本 (亿股)	非流通股比重		股票收盘价			备注
			4.29	除权后	4.29	登记日	除权日
三一重工	送0.35股派0.8元	2.4	75.0	62.5	16.95	23.82	16.61	后分红
清华同方	1股转增1股	57.46	52.5	35.6	8.70	9.60	-------
紫江企业	送0.3股	14.37	58.5	46.0	2.78	2.91
金牛能源	送2.5股	4.51	74.5 (66.1)*	68.1 (57.6)*	8.71**	6.54		先分红

*为可转债全部转为股份的数值； **为5月10实施2004年分红方案后的股价。

比较四家公司的对价方案，共同点是不用流通股出现金，而由非流通股直接向流通股股东实现补偿。但四个方案又各有特点。

总的来说，三一重工的方案最优，每10股送3.5股、派8元，而且方案实施后，公司再进行2004年的分红方案，即每10股转增10股派2元，这使得流通股又得到一定的收益。

清华同方的方案次之，它的股权分置改革方案为：拟以现有总股本57.46亿股为基数，向股权登记日登记在册的全体股东每10股转增4.75股，五家非流通股股东向股权登记日登记在册的流通股股东支付可获得的转增股份，使流通股股东实际获得每10股转增10股的股份。本次股权分置改革完成后，清华同方非流通股股东持有的股份占公司总股本比重将由原来的52.48%降至35.58%。作为非流通股股东获得流通权的“对价”，相当于流通股股东每10股获得转让3.56股的权益。但由于大股东在“沟通会”上的不耐心的态度，未能争取更多的流通股的选票，流通股通过率为61.91%，与要求通过率的三分之二仅仅少4.76%，最终折戟沉沙，这使人们感到非常的遗憾。

紫江企业的方案虽比前两家略少，但考虑到其非流通股比重相对较少，并有大股东的一些“呵护”股价的承诺，该方案的顺利通过也在清理之中。

最差的方案是金牛能源的方案。它不仅送得最少，而且在方案实施前迫不及待的实施了2004年的分红方案，即每10股转增6股派5元，抢先将公司积存的绝大部分的公积金和未分配利润分掉，使大股东事先取得既得利益。这种做法极大地损害了流通股股东的利益和信心，股价也连续大幅下跌。进行试点前的4月29日收盘价为14.43元，5月10日除权除息后价格应为8.71元，至6月3日股权登记日时收盘价已跌至6.54元，跌幅为25%。

但令人不解的是，在金牛的股东在不得不“用脚投票”和进行“割肉”的同时，其“对价”方案居然在6月17日为流通股股东81%的高票通过。这是为什么呢？这种不可思议的矛盾反映出目前的试点程序存在着一个很隐蔽的“陷阱”：即试点方案于5月13日公布后，在6月17日对方案进行表决的一段期间内，允许股票在二级市场进行了十几天的交易。就是这短短的十几天的交易，却可能造成股东的“大换班”。一些对方案十分不满意的股东，急着要“逃跑”，造成股市的大跌。据统计，此期间共成交1.13亿股，换手率高达54%。而当股价和“试点方案”都跌出价值时，一些趁低买进的新股东，自然会对试点方案投赞成票。但是，此时的股东，已非彼时的股东了。我们在庆贺金牛能源的方案顺利通过的庆功宴上，请不要忘记这超过半数的“割肉”的原股东，不要忘记金牛的股价已跌去四分之一的现实！

金牛能源大股东邢矿集团为自己的方案辩解道：由于煤炭行业是国家的基础产业，国家必须控股，也就是国家必须持股在51%以上，所以，邢矿集团真正可流通的股份大约只有5千多万股，而送出的股份却有6千多万股。看起来大股东真是做出了巨大的牺牲。其实不然。现代的公司制度和资本市场的实践说明，在股权日益分散的情况下，大股东对公司进行控股的比例不断下降，只要百分之20至30即可，甚至可以更低。从我国改革的进程来看，大家对控股权的理解会不断向国际靠拢的。如果我们现在没有前瞻性，到时候国有股份需要进一步降低时，那么邢矿集团时候是否会再一次向中小股东让利呢？

中央政府多次强调，解决股权分置试点的成功与否，关键是看是否真正保护了中小投资者的利益。而金牛试点的结果却是让广大投资者利益受损，这说明这一试点是失败的，是改革中的“陷阱”。而出现这一“陷阱”的根源则在于制度的不完善。因此，我建议取消在试点方案公布后让该股票再进行流通的规定，而直接把方案交给原股东进行抉择。这样做，不仅可以防止“金牛陷阱”的再现，也可防止象三一重工那样的过渡“炒作”。

[此贴子已经被作者于2005-6-20 22:27:55编辑过]