1-3Q13，乳制品行业营收增长13.3%，利润总额增长5.7%，1-10月液体乳产量增长6.3%。营收增长来自于：收入上升和消费习惯改变推动消费者乳制品消费量上升；消费升级推动乳制品产品结构优化，液体乳中高端白奶、酸奶、含乳饮料占比持续提升，中高端婴幼儿奶粉占比提升。利润增速下降，主要由于原奶成本大幅上涨导致毛利率下降，1-3Q13乳业毛利率同比下降1.8pct。2013年10-11月原奶价格涨幅高达16.9%。

    图表1：1-3Q13乳业营收、利润增13.3%、5.7%

    图表2：奶源紧张导致2013年1-10月液体乳产品增速回落至均6.3%单位：万吨

    图表3：原奶收购价2013年10-11月同比涨16.9%单位：元/千克

    图表4：乳制品人均消费量对比千克/人

    新出生婴儿数量增长将直接扩大婴幼儿奶粉市场需求，故预计2015年开始婴幼儿奶粉市场需求上升幅度将显著加大，考虑0-3岁孩子均需食用婴幼儿奶粉，故粗略估计，2017婴幼儿奶粉市场规模将较2014年增长20%。同时，我们认为，“单独”二胎在二、三、四线城市效果将最明显，国产奶粉如贝因美、伊利等在这些市场上的品牌和渠道优势明显。

    图表5：“单独”二胎政策可能从15年开始带来一波新生儿高潮

    三大巨头伊利、蒙牛和光明的市场份额从2012年的42.8%提升到1-3Q13年的45.0%。其中，伊利、蒙牛、光明的市场份额提升幅度分别为0.9、1.1、0.1pct，伊利继续保持快速发展的态势，蒙牛经过前期的大调整之后也重新恢复增长。

    受益于规模、品牌优势，三大乳制品巨头市场份额有望继续提升。分品种看：伊利、蒙牛在液体乳市场已经形成双寡头垄断竞争格局，行业竞争行为趋于理性。我们估计伊利和蒙牛液体乳市场份额合计可以达到50-60%左右，竞争格局好于啤酒行业，伊利、蒙牛在液体乳市场已经形成双寡头垄断竞争格局，未来行业竞争行为趋于理性，达成默契共同提升产品价格和降低销售费用率。国家政策扶持婴幼儿奶粉龙头企业，预计奶粉市场份额将继续向贝因美、伊利等龙头企业集中。

    图表6：1-3Q13伊利市场占有率提升至20.9%

    1H14新西兰奶粉进口若能顺利恢复，可缓解奶源紧张，原奶将结束10%以上的同比涨幅。从奶牛补栏周期（26个月）判断，2014年奶牛存栏仍难以恢复，国内原奶价格1H14预计仍有5-10%的涨幅，2H14回落至5%。包括原奶在内的所有农产品价格上涨是长期趋势，这也是食品加工企业长期要面对的问题，乳业龙头企业可以通过涨价和产品结构升级消化成本上涨的压力。以伊利为例，分析历史上公司的毛利率变化情况，2010年之后公司应对成长上涨的能力明显加强，2010-2012年原奶价复合增速为5.8%，伊利通过涨价和产品结构升级消化了成本上涨的压力，2010-2012年液态乳毛利率总体保持稳定。因此2014年5-10%的原奶价格涨幅，伊利可以顺利消化。

    1-3Q13原奶价格大涨导致行业税前利润率同比下降0.5pct至5.7%。受益于产品结构升级，行业集中度提升、竞争趋缓，国家政策扶持，同时原料成本上涨幅度可控，龙头企业释放业绩的意愿较强，2014年乳品企业利润率有望从2013年的低点向上恢复。