【张明】

       猜想之一，是央行试图通过人民币贬值来造成跨境套利者的亏损，并给跨境套利者一个警告。过去，由于中国国内利率远高于国外，且人民币有单边升值预期，这就使得跨境人民币套汇与套利成为稳赚不赔的买卖。包括大型国企、贸易企业与外国企业在内的投资者，从中赚得盘满钵满。从整体上来看，跨境套利者赚的钱，其实就是央行亏的钱，因为后者被迫在人民币升值的背景下不断购入美元，从而不得不遭受越来越大的估值损失。因此，通过人为制造人民币兑美元贬值，并使其持续较长一段时间（例如一个月），这就会造成前一段时间投注的跨境投资者面临显著亏损，甚至不得不痛苦平仓。通过为人民币兑美元汇率的运动引入新的不确定性，这的确可能在一段时间内阻吓潜在套利者。

　　猜想之二，是央行可能在为放宽人民币兑美元汇率日均波幅做准备。2014年，央行很可能将人民币兑美元汇率日均波幅由正负百分之一放宽至正负百分之二。如果在这一改革实施之前，市场上仍充斥着人民币单边升值预期，大量套利资金汹涌而入的话，那么一旦放开汇率波动幅度，人民币汇率可能加剧升值。为避免这一不利局面，央行可能会在实施上述改革之前，先通过人为干预市场来分化人民币汇率预期，从而避免汇率波幅放开后人民币马上遭遇更大的升值压力。如果这一猜想是正确的，那么这一轮人民币兑美元汇率的贬值结束之后，人民币兑美元汇率的日均波幅就可能很快放开，让我们拭目以待。

　　猜想之三，是央行可能会进一步通过维持银行间市场高利率来打压影子银行与银行同业，因此央行有通过制造人民币贬值来降低维持高利率成本的激励。过去两年内，无论是银信合作、理财产品等影子银行领域，还是票据买入返售等新型银行同业操作中，都积累着越来越大的风险。从去年以来央行一直维持着银行间市场高利率，其主要目的就是敦促商业银行的去杠杆化——降低上述风险资产占比。目前银监会的9号文依然迟迟没有出台，因此央行今年可能会在宏观审慎监管方面扮演更为积极的角色。如果说，通过维持市场高利率来压迫商业银行去杠杆，一大成本就是利差拉大导致更大规模的短期资本流入，从而加大外汇储备累积、冲销压力与人民币升值压力的话，那么通过制造人民币贬值来降低套利型资金流入，就能够为央行主导商业银行去杠杆行为创造更大的政策空间。

　　值得一提的是，阻吓跨境套利者、放宽浮动区间、通过继续维持银行间高利率来打压影子银行与银行同业，这三个目标之间并不是相互替代的，而是相互补充的。这意味着，通过加大市场干预力度来制造人民币贬值趋势，或许是央行采用的一种三管齐下的新策略。