保险业：薄利多销的策略对价值有积极意义

发表机构：光大证券             发表时间：2008.03.31

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◇ 报告起因：2 月保险业经营数据
◆薄利多销的策略对价值具有积极意义，调升行业评级至“增持”：
保费收入在2008 年出现了超常规的增长，市场现在比较担心这种增长是牺牲保
险利润率，我们也观察到这种情况。影响保费利润率的主要因素在于保户红利支出
和保单销售费用的上升，我们认为这两项成本的决定权在公司，公司会根据自身的
利润率水平调整相关策略，在增长和价值之间做出权衡。我们认为保险公司采取的
是薄利多销的策略，对行业内公司的价值仍然具有积极意义。在目前阶段我们认为
投资收益继续恶化的风险已经小于公司新业务价值的改善，而且保险公司股价已经
大幅低于我们对公司内含价值的评估，因此调升行业的投资评级成为“增持”。
◆2 月份人身险保费持续高增长，赔付比率与上月保持稳定：
2 月人身险累计保费收入达到1457 亿元，同比增长达到69%，比1 月份增速上
升2 个百分点。人身险的快速增长主要来自于寿险，2 月寿险累计保费达到1346 亿
元，同比增长71%，比1 月份增速上升1 个百分点。健康险保费的增长也达到57%，
我们认为健康险的销售是以寿险的附加险进行的，增长也是与寿险保持一致。我们
认为寿险保费2 月份的增长仍然来自银行保险。我们预计人身险保费的快速增长继
续持续。
人身险赔付的情况基本保持稳定，2 月累计赔付额达到353 亿元，赔付支出占
保费收入的比例24%，比1 月份有所下降，下降2 个百分点。赔付比率的下降是由
于保费收入的超常增长造成的。
◆2 月份财险保费增速维持较低水平，赔付比率因雪灾大幅上升：
2 月财险累计保费收入417 亿元，同比增长29%，与1 月份增速相差不多，维
持在较低水平。我们认为新版交强险对财险保费收入的影响已经显现，使得财险保
费收入增速下降10个百分点左右。我们预计财险保费收入增速将继续保持目前水平。
从赔付的情况来看，2 月财险累计赔付支出为175 亿元，占当月财险保费收入
的比率为42%，比1 月份增速高5 个百分点。2 月份单月赔付率达到53%，比1 月
份单月要高出16 个百分点。赔付率上升是受到雪灾和新版交强险的影响，我们认为
这种影响仍然持续一段时间。
◆3 月保险资产再次暴跌，新增资金较多流入银行存款：
2 月新增保险资产524 亿，其中174 亿配置成银行存款，达到40%。新增资产
的这种投资策略表明保险公司仍然对股票市场持谨慎的态度，而且安全有效的投资
渠道也相对缺乏，进而将新增资产较多的配置成银行存款。
3 月份A 股市场继续下跌趋势，下跌幅度达到20%左右。这对保险资金又是灾
难性的一个月。按照其年报公布的持仓进行估算，国寿和平安十大重仓可供出售股
票市值分别下跌16%和9%，平安下跌幅度较小是因为其持有的富通集团股价出现
了较大幅度的上涨。截至3 月31 日，国寿和平安十大重仓可供出售股票累计未实现
浮盈分别为222 亿和89 亿。
3 月份股票和债券的发行规模都不大，分别为3.7 亿和10019 亿元。发行的债
券以央票为主。受资金面充裕和风险偏好下降的影响，债券发行利率和新股申购回
报率进一步下降。
展望未来，我们认为保险新增资产将仍然在银行存款和债券方面加大配置，保
证资产的安全。对于存量资产保险资产会更加灵活，应对股票市场和债券市场的变
化。在股票市场来看，对于可供出售的股票资产将进行高抛低吸的策略会仍然继续。
对于债券类资产，会加大交易性和可供出售资产的配置。