<p>从1986年开始，唐氏四兄弟在遥远的新疆酝酿了一个传奇。后来，四兄弟中的老大唐万里成为全国工商联副主席，老幺唐万新则在中国资本市场上翻手为云覆手为雨。不到15年的时间，他们打造了曾经叱咤风云的“德隆帝国”。创业之前，唐万里是新疆八一中学的化学教师，唐万新大学肄业。这样的一个传奇是怎样诞生的呢？唐氏兄弟是如何在资本市场中以不可思议的速度和力度创建出“德隆系”的呢？这样一个庞大的帝国又如何会几乎在一夜之间倾覆呢？无论如何，“德隆帝国”的前世今生都是我们了解中国的资本市场，了解中国资本市场中的资本运作的一个绝好的窗口。以下的文字分为六个部分：（1）1996年之前的德隆；（2）“老三股”架构的形成；（3）疯狂的发展；（4）一个黑色幽默；（5）不解三惑；（6）德隆帝国可以万寿无疆吗？</p><p>一、1996年之前的德隆</p><p>       1986年，在老大唐万里的资助下，唐万新等7人在乌鲁木齐用仅有的400元钱开办了一家名为“朋友”的公司。通过做彩色摄影冲印，“朋友公司”成功掘到了第一桶金，第一年就净赚过百万。之后，“朋友公司”的业务触及到计算机销售、服装批发等各行各业。到1990年，最初的原始积累却几乎赔得干干静静。</p><p>       1992年，“朋友公司”的部分创建者出资设立“新疆德隆实业公司”，德隆的字头正式在江湖中诞生。这一年正逢股市神话上演。唐氏兄弟带领5000新疆老乡随百万炒股大军南下深圳，在这次股市狂潮中掘到了第二桶金。</p><p>       之后，唐氏兄弟回到乌鲁木齐，开始做房地产开发。尽管地产方面遭到惨重的失败，但他们随后在北京开业的JJ迪厅却大获丰收，其产生的现金流也可能为德隆在95、96年的中国股市中凶悍的做庄手法提供了极大的支持。</p><p>二、“老三股”架构的形成</p><p>       1996年是德隆的分水岭。那一年之后，证监会的监管力度日强，而唐氏兄弟也开始积极的寻找更好的发展平台。</p><p>       1996年7月，“新疆屯河”在上交所挂牌上市，这个盘子小，并且是新疆地区数一数二的水泥公司立即引起了唐氏兄弟的兴趣。通过股权转让，“新疆德隆”成为“新疆屯河”的第三大股东。</p><p>       至此，唐万新对资本那种与生俱来的天赋开始喷薄而出。首先，“新疆屯河”出资6450万元，受让当地工商银行持有的新疆金新信托公司30%的股份，成为“金新信托”的大股东。之后，由“新疆屯河”和“新疆德隆”等共同出资组建的新疆金融租赁公司发行了3年期的1亿元特种债券，由“新疆德隆”以其持有的“新疆屯河”的股权及“乌鲁木齐德隆”以其名下的房地产作为担保。</p><p>由此，德隆系的“并购—圈钱—再并购—再圈钱—帝国的形成—并购”的风云岁月正式拉开帷幕。在德隆获得“新疆屯河”的第一大股东地位后，德隆又相继重拳出击，获得了“沈阳合金”和“湘火炬”的控制权。到1997年底，德隆就完成了“老三股”的基本构架，不仅进入了实业，也意味着德隆从此就具有了广泛融资的三头六臂。</p><p>三、疯狂的发展</p><p>德隆系在产业整合方面具有近乎疯狂的想象力，其涉及的行业包括旅游业（深圳的明斯克航母就是其杰作之一）、农业、矿业、纺织业和水业等。2000年，“德隆国际”成立，唐万新任总裁，成为德隆帝国的灵魂所在。之后，德隆系的触角进一步延伸到金融领域，在原有的金新信托、新疆金融租赁公司的基础上，大开大合的在金融体系内布局。早在2001年3月，“德隆国际”便成为了“深发展”的第七大股东。2002年4月，德隆控制了由重庆证券改组而成的“德恒证券”。同一年，德隆幕后控股南京大江信托公司，即“南京国投”。当年6月，德隆实质上控制了昆明市商业银行，年底，德隆又成为了南昌市商业银行的第三大股东。</p><p>与此同时，德隆系还衍生了大量的私生公司。所谓私生公司是指由德隆国际的合伙人或高层管理人员以自然人身份注册的公司。这些私生公司始终与德隆系同进同退，但始终保持身份隐秘。例如，上海创索投资管理公司，其法人代表陈炜就是德隆国际投资管理部的经理。</p><p>德隆之所以被称为为神话，大概源于以下两个原因：（1）老三股股价涨幅惊人。6年来，“沈阳合金”累计涨幅达到近26倍，“湘火炬”和“新疆屯河”也接近10倍。（2）通过并购打造了漫长无比的产业链。据统计，德隆帝国旗下控股及参股的公司竟多达177家。</p><p>四、一个黑色幽默</p><p>2004年4月14日，德隆“老三股”全线跌停的当日，有好事者在网上发表了一篇黑色幽默式的悼文：</p><p>伟大的民营资本代表，改革开放以来爆炸式敛财的先驱，传说中的第一善庄—德隆系旗下的N支股票于2004年4月14日上午因病医治无效，全体跌停。德隆的一生是光荣的一生，为中国股市的超常规发展做出了卓越的贡献。他老人家出道以来空手套白狼，先后与N家上市公司有染，没有他不敢上的产业，没有不想被他上的公司。在德隆患病期间，凤凰股份、国际实业等诸多好友前往跌停板前排探望。他们为表示对德隆老大的景仰，纷纷表示下水送他一程。德隆的遗体将在跌停板上保留N天，以供大家瞻仰。德隆永垂不朽！</p><p>五、不解三惑</p><p>德隆帝国崩塌之后，企业界纷纷顾左右而言他，咨询界也在如此可以彰显身手的题目上保持了集体的沉默。也许，德隆系的战略目标、思维理念、操作手法和整合平台已经是这一代中国本土企业家所能达到的巅峰，而德隆帝国的神秘和庞杂更需要相当的功力来把握。但是，德隆帝国的前世今生留给我们的困惑实在是太多太多。以下是自己一些粗浅鄙陋的想法，明月刀也许永远也没有资格对德隆帝国品头论足，但至少应该有权利用自己的方式去理解这些悲壮的能人志士。</p><p>惑1：德隆系疯狂并购的目的究竟是什么？</p><p>如果是为了更好的对产业进行整合，那么德隆系似乎不应该会如此急促的四面出击。其并购手法无论如何也不似出自实业家之手。记得张海曾经表示，对于一个操盘手，永远也不可能静下心来去做实业，因为从采购—生产—销售的这样一个周期对于操盘手而言实在是太久，产生的利润又实在是太少。所以，张海最终也没有为健力宝推出宣传已久的“第五季”，而只是将其作为资本运作过程中的一个筹码。德隆系可能也存在同样的问题。在入主“老三股”之后，德隆几乎将这些上市公司的主业换了个遍。而且，在整合的过程中，追求规模上速成的行为特别的明显。正如我们所知，规模的扩大对于公司的融资和提高公司所有者的社会地位有着莫大的帮助。</p><p>所以明月刀窃以为，至少不是德隆所有的决策者，真正的拥有所谓实业报国的梦想。疯狂并购部分的为个人社会地位不断提升的需求所拉动。印象中，这与美国的世通公司有相似之处。但不同的是，世通公司的高层更多的是为了钱（更优厚的报酬契约和更显赫的职业名声），而在我国的文化背景下，德隆帝国的掌舵者至少在后来的部分时间是为了权。真正的实业家多数是埋头于某行业苦干实干，而德隆系中骄傲的金融家们则是四处出击。古语有云，小丈夫爱钱而大丈夫爱权。因此，唐氏兄弟都是大丈夫，并购或许就是他们使自己成为大丈夫的一种方式，疯狂并购或许正体现出他们做大丈夫的心情是多么的迫切。</p><p>惑2：并购可以产生价值吗？</p><p>这是一个在学术上都很吸引人的话题。理论上，由于种种原因（例如成本降低、收入增加等），并购应该是可以产生价值的。这里，明月刀只是希望遐想一下，以并购为基本手段的资本运作所产生价值的渠道。</p><p>当我们拥有一个上市公司的资源时，就意味着有了一个通向资本市场的管道。资本市场就意味着钱，别人的钱，可以拿来办自己的事情的别人的钱。与向银行借债相比，资本市场融资不需要抵押和担保，得到的钱也不必要付利息，不需要还。更重要的是，只要达到监管部门的明线标准，再向投资者描绘一个美好的蓝图，还可以通过上市公司再融资。因此，德隆拿下“老三股”，就意味着拥有了三根从资本市场运钞的巨型管道。而这些完全是合法的。</p><p>金融工具的特点还在于一个巨大的杠杆作用。例如，假设德隆以1亿元购入“A上市公司”的股权，以此为质押，以此向银行借入1亿元的资金，通过这1亿元的资金，他既可以收购一个效益良好的项目，大幅提高“A上市公司”的业绩，从而在资本市场上再增发价值1亿元的股票。也可以用这1亿元再收购一家上市公司B，并以B上市公司的股权为质押，从银行再获得1亿元资金。可见，在前一种操作中，付出1亿元，得到的是1亿元和一个优质项目，后一种操作中，付出1亿元，得到的是1亿元和另外一家上市公司B。设想，如果这个过程循环往复……设想，如果以权益结合法记账，上市公司的每股收益的增加会……</p><p>上述手法是很传统的，也是合法的。也有一些不合法的手段，是目前监管部门正在严厉打击的。例如，假设A上市公司有流通股1000万股，目前每股价格为10元，则A公司的流通市值为1亿元。现在我们悄悄的收购流通股500万股，总成本假设是5000万元。之后，我们对外不断的公告利好消息，加上劵商的配合，股价上涨到20元，此时我们再悄悄的抛出，这么一转手就可以获利5000万元。要知道，5000万对一家优良的实业型上市公司而言，或许意味着辛苦一年才可获得的净利润。进言之，如果我们拥有证券公司，不合法的手段还包括挪用客户保证金、委托理财款等。</p><p>……</p><p>惑3：德隆帝国的疆界在哪里？</p><p>随着帝国的扩张，越来越复杂的情况会导致管理成本的大幅上升，越来越庞大的融资体系也会导致巨额的融资成本。但如果实业的整合始终不算成功，债务压力和上市公司保牌的压力或许会推动德隆系不断的通过并购来追求一种数字上的繁荣。从实际情况来看，没有明显的迹象表面德隆整合的多家上市公司的盈利能力从根本上得到了改善。最后，这些上市公司的现金流也的确出现了很大的问题。因此，明月刀以为，如果德隆帝国一直不倒，其可能会一直被迫的并购并购再并购。如果德隆系确实在整合实业方面乏善可陈的话，德隆帝国万里无疆的结果必然是对我国资本市场和金融体系的一个毁灭性打击。以此为鉴，对于企业间的并购，我们不能一味的鼓励，要适度的加强监管。幸运的是，我们现在拥有较当时严厉和完善得多的监管体系和会计准则。但是，目前房地产行业的屯地行为与德隆系的并购行为又是何其的相似，对于诸如碧桂园、恒大这样的房地产巨鳄，摩根斯坦利为其设计的资本运作手段较之从前又是先进了好多光年，不能不说是一种魅影危机。一旦国内房地产市场真正走入寒冬，买单的又会是谁呢？</p><p>六、德隆帝国可以万寿无疆吗？</p><p>如前所言，德隆帝国的兴盛是空前的。虽然时光无法倒流，但如果以下的某些猜想成立，德隆帝国可以万寿无疆吗？</p><p>猜想1：德隆系是国有背景；</p><p>猜想2：主张实业的唐万里和主张金融的唐万新在03年之前分道扬镳；</p><p>猜想3：德隆系03年前对旗下上市公司壮士断腕，大幅缩减产业规模；</p><p>明月刀窃以为，德隆帝国的崩塌，导火线是资金链的断节，根本是对实业整合的失败。不善于做产业却尤其擅长在资本市场中挥舞长袖剑走偏锋的德隆帝国寿终正寝，是中国资本市场发展的一种必然。 在我国资本市场逐渐走向规范的大背景下，容不下唐万新这样手法凶悍且往往不以常规出牌的操盘者。德隆帝国注定是我们转型过程中的特定产物，或许，它既前无古人，同时也将后无来者。因此，如果抛开一切道德层面的因素，仅仅考虑这些英雄豪杰的才华和魄力，请允许我们向他们致敬，并以注目之礼送他们远去。然后，仔细的看看联想和海尔是如何获得成功的。</p>