导读：2014年中之后，布伦特原油价格迅速下探，跌势凶猛。本文利用四变量油价预测模型，认为下跌的49美元中，有27美元来自2014年中之前已经得到的信息，可被预期；而剩余未预期到的22美元，有9美元来自2014年7月，13美元来自于12月。编译如下：

布伦特原油价格近期大跌。2014年6月至12月期间，油价下跌44%（即49美元），下跌趋势延续至2015年1月。油价大幅下跌对产油国经济有重大影响，让其他替代能源陷入质疑，但也给全球经济复苏注入了一些动力。决策者们希望弄清本次油价大跌的原因，以及这一趋势是否将延续。虽然1986年和2008年底也出现过油价持续下跌的现象，但这次是否不一样？怎么不一样？

一些学者认为，是石油市场的特定因素在起主要作用。例如，Arezki和Blanchard (2015)发现，2014年6月以后出现了重大的正向石油供给冲击，主要是利比亚、伊拉克和美国。同时，OPEC于11月宣布维持现有产量不变，也对石油供给的预期造成了冲击。这些解释在事前来看都比较合理，但也有文章指出，两个解释都没能得到数据的支持。

2014年6月是否可以预期到油价下跌？

关键问题在于：厘清油价跌幅中，有多少在2014年6月已经可被预见，而有多少归功于之后发生的预期外事件。要回答这一问题，需要引入油价预测模型。在以前的学术研究中，该模型依赖于过往数据，可产生相对准确的油价预测。利用全球石油产量、全球经济活动变量、全球石油库存和原油价格等变量，该模型能够预测石油价格。Baumeister和Kilian (2015)利用这一模型得出，油价下跌中超过一半的部分，即27美元，能够从2014年6月已知的信息中推测出来。

为什么这部分不能从传统的油价预测模型中得到？政策研究机构最常利用的预测变量为布伦特原油期货价格，而布伦特原油期货价格曲线在2014年6月基本平行。为什么油价预测模型如此准确？一个原因是，油价期货价格不是油价预期，因为油价期货价格中包含随时间改变的风险溢价。近期有研究表明，这一风险溢价高达26美元，因此无法根据期货价格进行预测也不足为怪。

也有可能，上述预测准确仅仅是运气所致。事实上，该模型并不总预测油价会大跌，因此并非偶然猜对了2014年6月之后的趋势。模型预测在2014年2月，石油价格将有小幅上涨，这与石油期货曲线偏离不大。之后，油价预测开始转正为负，并且仅在6月才预测出现大跌。

下跌的27美元包含什么？

一个可能性是，全球实体经济的变化是主要因素。但事实上，27美元中仅有10美元来源于全球实体经济减速。这一结论很有意义，因为未预期到的全球实体经济活动影响着所有大宗商品价格，而且也没有观察到金属、工业原材料和食品价格出现如此大规模的价格下跌。

上述结果意味着，剩余可预测部分的17美元与石油市场的特定冲击相关。在石油市场中，仅有两类冲击可能产生如此大规模的价格下降，一种是正向的供应冲击，另一种是负向的需求冲击。因此，可以比较肯定地说，上述2014年中之前的冲击是这17美元的下跌原因。

剩余22美元的下跌来自何方？

导致油价遭遇另外22美元下跌的因素应来源于2014年6月之后，但这是什么时候发生的？利用公开信息，可将上述四变量油价预测模型逐月拓展至2014年下半年。本文发现，2014年下半年仅有2次预测误差，一次发生在7月（造成9美元误差），一次发生在12月（造成13美元误差）。而该模型对于8、9、10和11月的预测相当接近观测值。通过衡量四个变量在7月和12月的预测误差模式，可以得知何种经济冲击造成了上述误差。

没有证据显示，7月或12月发生过显著的正向供给冲击。7月的油价下跌可能更反映出负向的储备需求下降，这反映在对OECD原油储备的预测出现3.4%的负向误差。这种库存冲击可被解释为对期货油价的更低预期，即对全球经济的悲观预期或／和原油产量升高的预期。

相反，12月的数据表明，对原油需求的负向冲击（与未预期到的经济萎靡相关）能够解释13美元的油价下降。这与Arezki和Blanchard (2015)的假设不符，因为他们认为，OPEC在11月的声明导致对未来供应量的预期上升，将促使原油储备快速平仓。

结论

2014年12月的预测表明，2015年1月的油价仍将下跌至约60美元，并且在2015年6月恢复至70美元左右。但是，2015年1月油价跌至50美元以下表明，石油市场又经历了新的冲击。这可能来源于对油价预期的进一步下降，或是全球经济再次恶化。只有当全球经济不再恶化时，我们才有理由相信，油价的下跌趋势将在近期终止。原因在于，产油国会因为继续生产而无力可图，而且目前已有证据表明，钻探活动有所减少。

本文原题名为“Why did the price of oil fall after June 2014?”。本文作者为Lutz Kilian为美国密歇根大学经济学教授，CEPR研究员。本文于2015年2月25日刊于VOXEU网站。